每經(jīng)記者  胡巖

話題緣起

        危機時期，中美采取了寬松的貨幣政策，現(xiàn)在需要逐步回收流動性。2月12日，中國央行再次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點，旨在收縮過剩流動性；隨后的2月18日，美聯(lián)儲突然宣布提高貼現(xiàn)率0.25個百分點至0.75%，此舉使得該利率與聯(lián)邦基準(zhǔn)利率之差擴大到0.5個百分點。

        人們不禁要問政策退出大幕是否已經(jīng)開啟？加息周期是否將提前到來？本期宏觀今日談，《每日經(jīng)濟新聞》邀請三位專家為您解讀。

政策退出大幕開啟

        NBD：美聯(lián)儲突然宣布從19日開始上調(diào)貼現(xiàn)率，市場反應(yīng)強烈，此舉目的何在？

        李迅雷：制定貨幣政策的依據(jù)是實體經(jīng)濟，要改變現(xiàn)行政策，就有堅實的經(jīng)濟增長和就業(yè)市場的改善做支撐。在失業(yè)率仍處于10%的高位情況下，美聯(lián)儲此舉是希望在不帶來廣泛經(jīng)濟影響的情況下回籠過多的流動性。貼現(xiàn)率調(diào)整也意味著美聯(lián)儲貸款工具進一步趨向正常化，并且預(yù)計也不會導(dǎo)致家庭及企業(yè)的信貸狀況趨緊。

        趙錫軍：在我看來，美聯(lián)儲的政策指向很明確，那就是防通脹。從美國1月份數(shù)據(jù)看，CPI僅上升0.2%，扣除食品和能源價格的核心CPI環(huán)比下降0.1%，還看不出通脹的跡象，但PPI上漲了1.4％，核心PPI上漲0.3%，值得提防。經(jīng)濟政策需要逆周期而動，過去一年，美國為挽救經(jīng)濟已經(jīng)釋放了過多的流動性，如果等到惡性通脹來臨才出手，代價將很慘重。

        NBD：2月12日，中國央行再次出其不意地上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，怎樣看中國央行的措施？

        魯政委：央行調(diào)高存款準(zhǔn)備金率一定程度上仍是一個中性的工具，并非貨幣政策收緊的標(biāo)志。M1超預(yù)期大幅增長顯示貨幣流通速度正在迅速加快，預(yù)計央行仍將保持緊縮。另外，近期外匯凈流入的增加導(dǎo)致外匯占款同步增長，使得央行基礎(chǔ)貨幣投放過大，并引發(fā)流動性進一步過剩的憂慮，加之物價上漲壓力仍揮之不去，最終迫使央行再次選擇收緊銀根。

        趙錫軍：央行上調(diào)準(zhǔn)備金率是基于多方面考慮的。首先，1月份銀行放出了1.39萬億元的新增貸款，而2月份向來又是商業(yè)銀行放貸沖動強烈的月份；其次，2月份有7000多億央票到期，導(dǎo)致商業(yè)銀行握有大量的儲備。央行此時祭出上調(diào)準(zhǔn)備金率的措施，也是出于對資金加強控制的考慮。

        NBD：中國央行出手不到一周，美聯(lián)儲就突然提高貼現(xiàn)率，中美兩國互相呼應(yīng)，這是否意味著政策退出的大幕正式開啟？

        魯政委：美聯(lián)儲的退出舉措早已在悄然進行，只是為了市場情緒不得不再三強調(diào)貨幣政策仍然維持寬松。正常情況下，貼現(xiàn)率一般較聯(lián)邦基金利率高出1個百分點。目前聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間為0~0.25%，此次上調(diào)貼現(xiàn)率是兩者恢復(fù)1個百分點利差正常水平的開始。不過，可以肯定的是，全球的流動性高峰已經(jīng)過去，兩國央行不會對信貸再度開閘放水。

中美為何心照不宣

        NBD：危機初始，中美兩國采取寬松的貨幣政策來刺激經(jīng)濟。在經(jīng)濟逐漸復(fù)蘇，通脹陰云壓頂?shù)那閯菹?，兩國又各自所祭出的貨幣政策工具，讓人浮想?lián)翩。作為全球舉足輕重的兩個制度差異巨大的經(jīng)濟體，退出策略是否有一種聯(lián)動的效應(yīng)？

        魯政委：美聯(lián)儲貨幣政策目標(biāo)的實現(xiàn)，主要是通過其完善的市場機制來完成，而不是利用其中央銀行特殊的地位，通過行政窗口指導(dǎo)的方式來實現(xiàn)。當(dāng)美聯(lián)儲的貨幣政策取向一經(jīng)確定，各種間接調(diào)控的政策工具便有機聯(lián)動，互相配合。從此次政策舉措看，美聯(lián)儲的策略選擇其實層次很分明：利用與市場的靈敏對話機制，預(yù)先對市場吹風(fēng)，待市場預(yù)期一致，再運用其操作熟練的微調(diào)工具，緩沖政策變更風(fēng)險。

        相比美國，中國的貨幣政策調(diào)控目標(biāo)更復(fù)雜。中國的貨幣政策既要兼顧外部因素對沖央行獨立性問題，又要避免因為貨幣擴張退出不及時造成通脹失控的局面。中國的利率和匯率基本都是盯住美國，很難單獨行動。因此，中國的緊縮舉措要考慮避免國內(nèi)外利差過度拉大，防止熱錢涌入的問題。在此約束下，除了管制信貸增量外，央行常規(guī)性調(diào)控工具多偏數(shù)量型，加息要跟隨美國的步驟。從這個意義上講，兩國的退出策略確實具有聯(lián)動性。

        NBD：有趣的是，近日美股連續(xù)大漲，A股虎年首日卻微微收低，為什么會產(chǎn)生這樣的分化？

        李迅雷：市場最初擔(dān)心上調(diào)貼現(xiàn)率可能導(dǎo)致資金成本上升，甚至加息，但這種預(yù)期其實早已提前釋放。從另一個角度講，上調(diào)貼現(xiàn)率也顯示了美國樂觀的經(jīng)濟前景。反觀A股，在緊縮政策影響下，滬深兩市表現(xiàn)出缺乏堅定的做多信心。個別權(quán)重股做多無人響應(yīng)，概念股的炒作也只能是自得其樂。不過，中國貨幣當(dāng)局的緊縮政策才剛剛開了個頭，市場尚不至于出現(xiàn)立竿見影的流動性趨緊效應(yīng)。

財政政策還需“積極”

        NBD：由于在危機中采取了非常的措施，目前美聯(lián)儲面臨許多艱難的選擇，未來美聯(lián)儲將會對貨幣政策做怎樣的調(diào)整？

        李迅雷：美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模急劇膨脹是非常態(tài)的，未來首先要解決這個問題；其次，隨著美國經(jīng)濟好轉(zhuǎn)，美聯(lián)儲要不斷調(diào)整利率，將貨幣政策恢復(fù)中性，防止對經(jīng)濟的過度刺激；最后，美國貨幣政策退出需要考慮美元匯率。美元大幅貶值，歐洲、日本和中國在內(nèi)的貨幣對美元大幅升值，對于促進美國出口有積極作用，更重要的是使未來全球資產(chǎn)價格、大宗商品價格上漲，從而消解美國龐大的內(nèi)外債務(wù)存量。

        趙錫軍：美國貨幣政策的調(diào)整方向是退出，現(xiàn)在超常規(guī)的低利率不可能長期持續(xù)，任務(wù)將非常艱巨。和中國不同，美國目前的經(jīng)濟增長前景不好，失業(yè)率仍在10%以上，而且并無下降的態(tài)勢。在這樣的情況下，貨幣政策如何退出？既防范由流動性過多、資金成本過低而帶來高通脹甚至新的資產(chǎn)泡沫，又能保證在退出的同時不中斷經(jīng)濟復(fù)蘇，這將是美聯(lián)儲面臨的艱難挑戰(zhàn)。

        NBD：4萬億的投資計劃，去年9.6萬億新增貸款和今年1月份1.39萬億的新增貸款，在這些數(shù)字背后，中國未來的貨幣政策面臨著怎樣的挑戰(zhàn)？

        趙錫軍：對中國而言，今年經(jīng)濟“保8”應(yīng)該沒問題，這意味著我們的決策環(huán)境比美國和歐洲好很多。但反過來看，正因為我們的經(jīng)濟復(fù)蘇速度快，擴張型貨幣政策的后果可能會更嚴(yán)重，物價上漲會更快。因此，在宏觀政策上比較合適的選擇是，繼續(xù)實行積極的財政政策，對經(jīng)濟增長提供支持，但貨幣政策要盡快往回走，并不是馬上回到中性，擴張的程度應(yīng)迅速降低。一個主要的措施是控制貸款規(guī)模，銀行信貸不能像今年1月那樣持續(xù)放量。同時，利率、匯率政策都應(yīng)調(diào)整，盡早將通脹風(fēng)險納入政策考量。盡管目前流動性充裕，但CPI尚未造成太大的問題，這是因為產(chǎn)能過剩的制約，部分抵消了流動性對于價格的推動。但近年隨著出口復(fù)蘇，產(chǎn)能過剩的問題有所緩解，通脹風(fēng)險可能急劇上升。再加上去年以來資產(chǎn)價格大幅上漲，最終也會對CPI產(chǎn)生推動作用。若不及時調(diào)整貨幣政策，后遺癥將會非常嚴(yán)重。

        結(jié)束語：今年被看作是經(jīng)濟刺激政策“退出”的一年，各界普遍認(rèn)為，若不采取措施，會給市場造成現(xiàn)實的通脹壓力，以及資產(chǎn)價格的劇烈波動。對于這個問題，幾位專家均表示，各國選擇什么樣的退出政策和退出時點均取決于本國經(jīng)濟的基本面。為保證不造成全球經(jīng)濟動蕩，“退出”也需穩(wěn)定協(xié)調(diào)，步調(diào)一致。

　對話記者　  　

每日經(jīng)濟新聞實習(xí)記者：胡巖

　對話嘉賓　  　

趙錫軍  中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院

        副院長魯政委  興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學(xué)家李迅雷  國泰君安首席經(jīng)濟學(xué)家



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