黃湘源

        新股發(fā)行又是虛假陳述，又是虛高報(bào)價(jià)，又是超募無度，市場除了破發(fā)就束手無策了嗎？答案是否定的。

        按照現(xiàn)在的新股發(fā)行流程，至少可以引入“三期制”，即發(fā)行審核前的“公示期”、詢價(jià)過程中的“辯論期”以及申購中簽后的“冷靜期”。筆者相信，“三期制”是比“破發(fā)”更為積極有效的市場約束機(jī)制。

        “公示期”有點(diǎn)像現(xiàn)在的干部任前公示。不同的是，任前公示是組織部初定之后再征求群眾的意見，而發(fā)行公示則是先公示再提交發(fā)審委過會。任前公示有助于打破任人唯親、跑“部”前進(jìn)、賣官買官等不正之風(fēng)，提高選人用人質(zhì)量，這對于在新股質(zhì)量把關(guān)上越來越力不從心的發(fā)審機(jī)制，是個(gè)很好的啟示。盡管監(jiān)管當(dāng)局在發(fā)審委人員的選配和自律、發(fā)審工作的改進(jìn)和提高上已盡心盡力，但再嚴(yán)格的發(fā)審機(jī)制也無法給發(fā)行質(zhì)量打包票。恢復(fù)IPO尤其是推出創(chuàng)業(yè)板以來的實(shí)踐表明，過了會卻發(fā)行不了或發(fā)行了新股卻上不了市的現(xiàn)象明顯多于以往，其主要原因是過了會或發(fā)行了新股之后被發(fā)現(xiàn)有新的問題。值得玩味的是，這些問題大多并不是發(fā)審委或監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)的，更不是發(fā)行人或中介機(jī)構(gòu)的“良心發(fā)現(xiàn)”，而是在招股說明書披露和路演的過程中公眾監(jiān)督、知情人舉報(bào)和媒體窮追猛打的結(jié)果。這就說明，如果將招股公示的過程提前到發(fā)審委過會之前，不是可以更好地幫助發(fā)審委發(fā)現(xiàn)問題、弄清問題和將問題消滅于萌芽狀態(tài)了嗎？

        “辯論期”，即價(jià)格辯論的過程。原來的詢價(jià)之所以徒有虛名，是因?yàn)橄嚓P(guān)券商投行和基金雖然各有各的估值報(bào)告，但實(shí)際上一點(diǎn)也不起作用。在配售份額“一報(bào)定終身”的掛鉤機(jī)制制約下，參與詢價(jià)的機(jī)構(gòu)都需要看主承銷商和保薦代表人的“窗口指導(dǎo)”臉色，否則，就難免與配售份額失之交臂。說穿了，報(bào)價(jià)居高不下的局面，也就是這樣形成的。不過，不久前華夏基金在新股康盛報(bào)價(jià)時(shí)與其他眾機(jī)構(gòu)發(fā)生的裂痕，卻給了我們一個(gè)啟發(fā)：價(jià)格辯論或?qū)⑹谴蚱评嫱俗詈玫氖袌鰴C(jī)制。詢價(jià)過程應(yīng)當(dāng)引入“辯論期”，并且這種辯論最好能夠像新股路演那樣，通過適當(dāng)?shù)钠脚_向市場全程公開。常言道，理越辯越明。新股發(fā)行價(jià)格也是這樣。

        “冷靜期”是在賣單情況比較復(fù)雜的情況下，為保障買方權(quán)利而給保留的后悔權(quán)。一般情況下，“冷靜期”在買賣雙方協(xié)商一致的條件下通過簽訂經(jīng)濟(jì)合同才能成立，但對于一些復(fù)雜的金融衍生品交易，也有監(jiān)管當(dāng)局通過有法律效力的法規(guī)形式明確“冷靜期”的定式或定制的。例如，香港金管局為了防止類似雷曼迷你債券再次套牢中老年投資者，明確規(guī)定非上市衍生品實(shí)行“落單冷靜期”，讓投資者至少有兩天的時(shí)間了解產(chǎn)品，考慮是否適合進(jìn)行該項(xiàng)投資。相關(guān)銀行必須等投資者確認(rèn)買入后，該項(xiàng)交易才算落實(shí)。股票在進(jìn)入流通交易后，是沒有后悔藥可吃的，但是，它在發(fā)行的時(shí)候，不妨給投資者留一點(diǎn)后悔的余地。尤其是對于創(chuàng)業(yè)板這類發(fā)行人自身所存在的不確定因素較多，投資風(fēng)險(xiǎn)較大的股票，“冷靜期”的設(shè)置大為必要。

        當(dāng)然，筆者在這里并無意將“三期制”說得如何如何好，畢竟市場約束機(jī)制不是說出來的，而是做出來的。只要我們真心實(shí)意地想發(fā)揮市場約束機(jī)制的作用，我就不信沒有好的法子對付虛假發(fā)行、高價(jià)發(fā)行和超募發(fā)行。



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