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每經(jīng)評論員 葉檀

碩大的地方債務(wù)風(fēng)險搖搖欲墜，以新債還舊債的化解債務(wù)辦法，沒有觸及市場化的根本。

彭博社的報道，使投資者重新開始擔(dān)心城投債風(fēng)險。報道認為，城投債規(guī)模被低估。根據(jù)城投債募集說明書，對231家地方政府融資平臺公司截至今年12月10日的債務(wù)進行了統(tǒng)計。統(tǒng)計結(jié)果發(fā)現(xiàn)，231家地方政府融資平臺公司的債務(wù)總額為3.96萬億元 （折合6220億美元），規(guī)模超過歐元區(qū)救助基金EFSF，其中大部分債務(wù)的債權(quán)人是銀行。而根據(jù)審計署今年6月的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，中國共有6576家地方政府融資平臺公司，債務(wù)總額4.97萬億元，約占地方政府債務(wù)總額10.7萬億元的一半。這意味著彭博調(diào)研的231家公司（數(shù)目約占全中國的2%）負債額占全國6576家公司債務(wù)總額的3/4以上。彭博分析稱，這意味著官方發(fā)布的數(shù)據(jù)有可能遠遠低估了地方融資平臺的債務(wù)。資料顯示，目前地方融資平臺的項目融資中85%以上靠銀行貸款，其他靠企業(yè)貸款及發(fā)行銀信政的理財產(chǎn)品。這說明，未來銀行壞賬風(fēng)險以及城投債投資風(fēng)險極大。

龐大的地方與企業(yè)債務(wù)，是壓在中國債券市場頭頂?shù)难呷?/p>

城投債已經(jīng)歷了一波信心危機。今年截至9月29日的一周，除國債以外的絕大部分債券都經(jīng)歷了一輪斷崖式殺跌，城投債跌勢尤甚。當(dāng)周中國兩市跌幅榜前10只債券跌幅均在10%以上，其中由云南省紅河州、楚雄州城投公司發(fā)行的 “10紅投02債”、“10楚雄債”分別以高達13.1%、12.3%的周跌幅領(lǐng)跌市場。當(dāng)時的城投債下行是由于貨幣緊縮、抵押品價值下降、債券市場去杠桿化、市場失去信心所致。

解決債務(wù)風(fēng)險的辦法有三個，或者是債務(wù)展期，或者是以新還舊，走投無路之際只能債務(wù)重組。

顯示債務(wù)狀況惡化的債務(wù)展期風(fēng)聲鶴唳。12月19日，有報道稱，包括湖南省高速公路建設(shè)開發(fā)總公司（下稱湖南高速）、廣東交通集團在內(nèi)的11家省級政府平臺公司正在延遲支付貸款利息，這一規(guī)模高達301.6億元人民幣。這一消息未經(jīng)證實，但《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》從湖南高速的個案印證了某些城投債信用惡化的趨勢。

12月16日，中誠信國際給出的評級跟蹤報告稱，湖南高速債務(wù)規(guī)模和負債水平均處于歷史高位，截至9月底，該公司資產(chǎn)總額已達到1824.45億元，比2010年底增長約20%；同時，公司總債務(wù)高達1334.30億元，與2010年和2009年底相比分別增長14.17%和69.90%。更糟的是，湖南高速今年經(jīng)營現(xiàn)金流明顯惡化，償債能力下降。湖南高速最新發(fā)行的16.6億元的短期融資券中，有15億元用來償還銀行貸款，從側(cè)面說明現(xiàn)金流極其緊張。

年底，包括城投債在內(nèi)的債券發(fā)行加速，說明為保持基本項目，為防止債務(wù)鏈條在去杠桿化過程中崩潰，有關(guān)方面開始放松城投債發(fā)行。

據(jù)中金公司統(tǒng)計，11月以來城投債累計發(fā)行只數(shù)達到22只，發(fā)行量達到281億元，截至12月17日的一周，發(fā)行達到7只，總金額68億元。

城投公司的償債能力堪憂，尤其是投資收益較低的中西部地區(qū)城投債。12月21日，《甘肅日報》報道二期城投債的順利發(fā)行時指出，從2006年至今，蘭州城投公司每年的融資規(guī)模均超過了 “十五”期間5年融資的總和：截至2011年12月，公司以銀行借款、發(fā)行企業(yè)債券等形式共融資330多億元，這與該公司總資產(chǎn)幾乎相當(dāng)，而該公司的主要資產(chǎn)之一是土地。同樣是《甘肅日報》報道：2005年公司改制之前，蘭州市土地儲備中心只有十多畝儲備土地，幾乎沒有土地出讓收入。公司改制后，蘭州城投公司建立了全市土地統(tǒng)一儲備、統(tǒng)一供應(yīng)的 “大儲備”機制，共儲備土地40000多畝，實現(xiàn)土地出讓收入超過了100億元。試問，如果房地產(chǎn)價格下行，土地財富輸送鏈條被切斷，以城投債8%左右的融資成本，該公司如何償還？未來3年，地方平臺貸款集中到期，中國城投債何去何從？

為了保障民生，為了保障重點工程，進行公共設(shè)施建設(shè)勢在必行。但目前的城投債模式正在醞釀巨大風(fēng)險，難以為繼，以此模式發(fā)展下去，唯一的出路是通過通脹賴掉債務(wù)。

此時，只有改變思路，要讓肥胖碩大的城投債瘦身，必須與急需尋找出路的民間資金結(jié)合，使民間資金最大規(guī)模地介入中國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中，讓民資擁有管理權(quán)、分紅權(quán)，以市場化的方式最大限度地消除潛藏的債務(wù)危機。