每經(jīng)評(píng)論員 葉檀

低迷的市場(chǎng)草木皆兵，投資者暫時(shí)罵走了國(guó)際板，現(xiàn)在又面臨新三板的挑戰(zhàn)。7月新三板籌備小組的一系列會(huì)議，讓投資者聽(tīng)到了新三板漸行漸近的腳步聲。

在討論新三板是A股的情人還是情敵之前，要考慮一個(gè)問(wèn)題，為什么以前的新三板人氣如此低迷？此前新三板基本是公司、機(jī)構(gòu)關(guān)起門來(lái)自?shī)首詷?lè)的市場(chǎng)，沒(méi)有公眾的參與，也就缺乏人氣?，F(xiàn)在，管理層試圖把新三板打造成新的、活躍的、具有重要交易功能與融資功能的市場(chǎng)。

在2006年1月23日由國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立新三板時(shí)，中關(guān)村成為經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的第一個(gè)新三板試點(diǎn)園區(qū)，中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司進(jìn)入證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)（簡(jiǎn)稱新三板）。試點(diǎn)情況遠(yuǎn)不能讓人樂(lè)觀，這是一個(gè)誕生之后受到重重束縛僵化的市場(chǎng)。6年來(lái)，掛牌公司100多家，定向增資總額僅為17.29億元，公司單次融資規(guī)模僅幾千萬(wàn)元，遠(yuǎn)低于交易所市場(chǎng)年均融資規(guī)模。

上述數(shù)據(jù)并不能證明未來(lái)新三板還會(huì)如此低迷。從預(yù)期規(guī)則來(lái)看，隨著一連串新規(guī)則的出臺(tái)，新三板將成為未來(lái)高科技企業(yè)、中小企業(yè)的重要融資渠道。

新三板市場(chǎng)資源豐富，何止千軍萬(wàn)馬。據(jù)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站公布的信息，目前主辦券商已達(dá)64家，而西部證券代辦股份轉(zhuǎn)讓部總經(jīng)理程曉明表示，主辦券商掌握的擬掛牌企業(yè)已超過(guò)1000家。如果把88家國(guó)家高新區(qū)培育的擬掛牌企業(yè)全都包含在內(nèi)，企業(yè)資源達(dá)到萬(wàn)家也不是什么難事。境內(nèi)股票市場(chǎng)最不缺的就是等待上市、等待融資的公司。

新三板實(shí)行什么制度還有待觀察，上選是推行市場(chǎng)化的備案制，以免重蹈中小板與創(chuàng)業(yè)板審核造富的覆轍，但非實(shí)質(zhì)性核準(zhǔn)也可能成為選項(xiàng)。新三板籌備小組在工作方案中明確《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》，掛牌公司沒(méi)有盈利門檻、非實(shí)質(zhì)性審核等，但在工作方案中加入“定向發(fā)行后股東累計(jì)超過(guò)200人或累計(jì)融資額高于1000萬(wàn)元的，由運(yùn)管機(jī)構(gòu)審查后發(fā)行，事后向證監(jiān)會(huì)備案。”仍存在審查過(guò)程，只不過(guò)審查者不是證監(jiān)會(huì)，而是運(yùn)管機(jī)構(gòu)。如果審查辦法與創(chuàng)業(yè)板等一致，那么新三板還是沿用過(guò)去的辦法，也就失去了市場(chǎng)要義。

更重要的突破可能是交易方法的改變，與交易范圍的擴(kuò)大。

市場(chǎng)流傳盛廣的是，允許資產(chǎn)超過(guò)30萬(wàn)元的個(gè)人投資者進(jìn)入新三板市場(chǎng)，大大降低交易門檻。目前新三板交易很不活躍，甚至只有幾百手，原因在于機(jī)構(gòu)與企業(yè)投資者交易股權(quán)，每手交易需在3萬(wàn)股以上，散戶不能直接參與交易。不僅如此，新三板擬將每筆報(bào)價(jià)委托最低數(shù)量限制由每手3萬(wàn)股降低至1000股，讓交易門檻最低，如同上市公司發(fā)行面值從1元下調(diào)到1角，如同基金公司拆細(xì)高凈值基金，這種手法明顯具有刺激交易與活躍交易的目的。

新三板引入做市商機(jī)制、集合競(jìng)價(jià)和連續(xù)競(jìng)價(jià)機(jī)制。為了活躍交易，讓券商做市商，為了解決做市商股票來(lái)源，允許券商通過(guò)掛牌企業(yè)的定向發(fā)行持有部分股票，由于新三板掛牌業(yè)務(wù)收入少，方案也提出了允許掛牌企業(yè)以股票期權(quán)支付推薦費(fèi)用的政策。未來(lái)一旦轉(zhuǎn)板通暢，券商可能通過(guò)做市商持股，在轉(zhuǎn)板成功的公司身上獲得大筆投資收益，還能近水樓臺(tái)先得月獲得投行業(yè)務(wù)。

新三板的集合競(jìng)價(jià)與證券交易所的集合競(jìng)價(jià)一樣，按照“價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先”的原則，由交易系統(tǒng)自動(dòng)撮合交易，加上連續(xù)競(jìng)價(jià)，最大限度地保障交易效率，與目前新三板所實(shí)行的私下討價(jià)還價(jià)的協(xié)議轉(zhuǎn)讓價(jià)不可同日而語(yǔ)。

新三板若試行成功，將是股票市場(chǎng)的重大變革，其意義不在推出股改之下。取消發(fā)行審批制，讓市場(chǎng)自主選擇、自主定價(jià)，讓投資者、讓vc、天使投資進(jìn)入市場(chǎng)，找到新的退出渠道，讓蒙塵的中國(guó)股票市場(chǎng)恢復(fù)本來(lái)面目。如果做得好，新三板將直接挑戰(zhàn)目前僵化的創(chuàng)業(yè)板，構(gòu)成直接競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，甚至“彼可取而代也”。遠(yuǎn)的不說(shuō)，單說(shuō)中村關(guān)就有2萬(wàn)家左右的企業(yè)資源，豈是審批下造富的創(chuàng)業(yè)板所能比擬的。毋庸諱言，新三板必然分流股市資金，不分流說(shuō)明新三板試點(diǎn)不成功。

要警惕的是，某些人把新三板當(dāng)作當(dāng)初的創(chuàng)業(yè)板，收獲新政紅利。券商和地方政府支持新三板，各地方政府爭(zhēng)上試點(diǎn)，券商憧憬未來(lái)的收益。要警惕的是，地方政府與公司聯(lián)手制造信息地雷，券商重走直投保薦之路，對(duì)手握股權(quán)的公司過(guò)度粉飾過(guò)度包裝，一旦轉(zhuǎn)板成功就逃之夭夭，把一地雞毛留給資產(chǎn)30萬(wàn)元的個(gè)人投資者。

建立嚴(yán)厲的懲戒制度，盡最大可能防止既得利益階層埋地雷，建立全面透明的信息披露機(jī)制，是一切金融改革的重中之重。至于副主辦券商等預(yù)防機(jī)制，在人情報(bào)價(jià)社會(huì)，中看不中用，監(jiān)管者最好還是出臺(tái)點(diǎn)實(shí)招安慰人心。希望新三板能夠成為創(chuàng)業(yè)者真正的家園。