每經編輯 每經記者 楊可瞻 實習記者 羅慧    

每經記者 楊可瞻 實習記者 羅慧

在連續(xù)多年上漲后，黃金被證明是世界上最保險的資產之一，但這并非永恒。隨著美國逐漸回歸全球最有競爭力的經濟體之一，其真實利率一旦顯著上升，將導致投資黃金淪為一場致命游戲。

羅杰斯“多翻空”

周四，黃金、白銀、銅等大宗商品迎來了一波下跌，其中黃金現貨下跌了1.19%，收于每盎司1648.04美元，創(chuàng)下近四個月新低。而白銀現貨也下挫3.57%，跌破30美元整數關口，收于每盎司29.95美元。這樣的場景被一些投資者戲稱為恐慌情緒下的“末日行情”。

黃金、白銀的這一輪下跌已持續(xù)多個交易日，進入10月以來，黃金現貨已經累計下跌了7.21%，白銀現貨也累計下跌了13.24%，而最近三日來白銀的跌幅更是創(chuàng)下一年多以來的最高紀錄。

對于這一輪的下跌，市場有部分人將其歸因于鮑爾森的拋售行為。因為就在前一日，CNBC有消息稱，摩根士丹利的財富管理部門打算撤回鮑爾森旗下六只基金的資金，理由是這些基金業(yè)績持續(xù)不佳，并建議客戶在明年4月13日前拋售。

作為全球最大的黃金ETFSPDRGoldTrust的第一大持有人，在今年一季度，鮑爾森執(zhí)掌的Paulson&Co凈賺了近1.8億美元，在三季度，鮑爾森還因看好黃金未來5年的走勢，繼續(xù)押注36.2億美元。無獨有偶，曾經不看好黃金的索羅斯，也在三季度押注黃金上漲。

然而，黃金的表現與大佬們的期望相去甚遠。有消息稱，鮑爾森管理的兩個基金產品在2012年業(yè)績表現均不佳，其中黃金基金下跌了近30%，在匯豐的周報上再次成為表現最差的三家基金之一，或許這正是摩根士丹利拋棄鮑爾森的原因。

對此，美國知名財經博客Zerohedge認為，“摩根士丹利撤資意味著數億美元流失，這足以解釋為什么黃金上周突然大幅波動。”作為黃金的忠實信徒，鮑爾森不僅持有黃金基金，還大筆投資包括南非的AngloGold Ashant公 司 、GoldFields，以及位于溫哥華的NovaGoldResources在內的黃金開采商，通過購買黃金礦業(yè)股的形式大量投資黃金。當鮑爾森旗下的基金遭遇大失血時，只能以拋售黃金基金的形式來釋放資金壓力，從這個角度來看，黃金下跌似乎也比較合理。

此外，黃金價格連受重挫，也使得一位長期看好黃金的投資者態(tài)度轉為謹慎，他就是大名鼎鼎的吉姆·羅杰斯。羅杰斯在接受CNBC采訪時稱，“黃金會有一次盤整，現在已經是15~16個月內的調整，這很正常，大部分資產的價格每一兩年就會調整30%，即使在大牛市，30%的調整也是正常的。但黃金價格已經連續(xù)上漲了12年，而過去12年的時間里黃金只有過一次調整。”

羅杰斯還表示，雖然全球許多國家都在啟動貨幣寬松政策，但需求的回落仍會對金價構成威脅，比如說今年印度政府上調了黃金的進口關稅，并向印度許多珠寶商征收銷售稅，這些都會抑制黃金的消費需求。

真實利率的“傷害”

無論是華爾街大型機構的分析師還是金礦商人都選擇相信，美聯(lián)儲無休止地印錢加上歐洲窘迫的經濟前景，令黃金成為抗通脹和避險的最佳標的。但他們忽略了一點，美國經濟的強勁復蘇。

今年三季度，美國GDP同比增長2.6%，創(chuàng)下自2010年四季度以來新高。以環(huán)比數據看，三季度達到5.9%，刷新了過去五年以來的最快季度增速。

本周四公布的GDP增長終值，進一步證明美國經濟正回歸正軌。三季度實際GDP增長終值為3.1%，遠超過預期值2.7%和二季度的2.8%。如果看貢獻，幾乎一半來自存貨和政府支出，兩項較二季度均大幅增長。除此之外，進口和私人庫存變化對經濟的貢獻雙雙轉正，表明美國個人消費市場正經歷強勁復蘇。

這一切，足以對當前的金價構成致命的打擊。原因之一是黃金價格與真實利率（RealRates)成顯著反相關。真實利率被定義為當前無風險收益率 （可以用30年期國債收益率替代）減去對未來1年后通脹率的預期值 （可以用同期通脹國債收益率替代）。假設美國經濟在2013年繼續(xù)穩(wěn)步增長，即便QE4還在進行中，但圍繞加息的預期也會水漲船高。因為美聯(lián)儲曾在最近一次政策會議中承諾，加息的條件是失業(yè)率降至6.5%或以下，并且通脹率預期保持在接近2%的目標。

資料顯示，美國11月失業(yè)率為7.7%，核心CPI同比增長1.9%。據統(tǒng)計，自2009年10月見頂（10%）后，失業(yè)率平均每月下跌0.07個百分點，但在過去12個月內，月均下滑速度升至0.08個百分點。這意味著，如果失業(yè)率保持目前改善速度，那么未來15個月后，即2014年一季度內，就會達到美聯(lián)儲設定的加息門檻。

這很有可能最終引發(fā)真實利率上升，因為經濟好轉將導致投資者拋售國債，轉而買入股票等風險資產，最終推動國債價格走低。

彭博數據顯示，截至昨日，美國30年期國債收益率為2.949%，今年以來累計上升了5個基點；同期美國30年期通脹國債利率為0.34%，今年以來累計下跌41個基點。兩者的差值（即真實利率）最高水平為261個基點，已接近2011年一季度創(chuàng)下的6年內峰值（264個基點）。值得注意的是，當初黃金現貨最高價不過1455美元/盎司，但當前水平為1650美元/盎司，溢價了13%。

《每日經濟新聞》記者查閱資料發(fā)現，在自由浮動后，國際金價與真實利率存在顯著的負相關關系。比如在亞洲金融危機期間，市場避險情緒上升，通脹預期下降，但國債收益率下跌不及通脹下降幅度，實際利率呈上升趨勢，金價在1997年~1999年累計下跌了26%；2008年次貸危機爆發(fā)后，隨著各國陸續(xù)出臺刺激政策，真實利率在2008年6月~12月下跌了接近200個基點，導致黃金迎來一輪史無前例的大牛市。從2009年至今，金價最高上漲了119%。

高盛則認為，增加美聯(lián)儲資產負債表規(guī)模才會推高金價，相反則會推低金價，但如果此類行動過程中的真實利率出現下滑，會部分抵消這種效果。

短期下跌幾率大

金價前景如何？至少從中期來看，仍不乏看多金價的大型投資機構。

其中瑞銀集團（UBS）就曾在12月12日表示，預計2013年黃金的均價為每盎司1900美元，并持續(xù)看漲黃金，此外，瑞銀還預期白銀價格也將在明年持續(xù)強勢表現。理由是各國央行維持寬松貨幣政策，將支撐黃金價格。

對于美聯(lián)儲宣布QE4后，黃金沒有維持漲勢，反而出現下跌，瑞銀分析師JoniTeves解釋道，“黃金價格的回落是因為投資者在年底鎖定利潤，盡管目前黃金價格出現下跌，但并不表示黃金市場明顯轉弱。”

值得一提的是，不看好“死多頭”鮑爾森的摩根士丹利卻依然看好2013年黃金的走勢。他們認為，美元走弱、各大央行增加黃金儲備以及印度需求的恢復等因素，都會繼續(xù)推高黃金的價格。從ETF的需求來看，在2012年三季度，全球ETF持有的黃金增加了189噸，這也成為摩根士丹利看多黃金的一個理由。此外，他們還認為2013年白銀的表現甚至會比黃金還好。

此外，被冠以“華爾街最準確的預言家之一”的美銀美林也屬于看多派，盡管其在最新公布的報告中將2013年黃金的預估均價從之前的1850美元下調至1810美元，但其仍表示，2013年黃金價格很可能觸及每盎司2000美元，甚至到達2400美元，而最主要的原因仍是全球貨幣寬松的盛宴。

對于這一輪黃金的下跌，五礦期貨高級分析師李文凱向 《每日經濟新聞》記者表示，“經濟復蘇、通脹較低是美林投資時鐘四個階段對黃金白銀最不利的階段，目前正處于這一階段。貴金屬弱勢調整將持續(xù)一段較長時間，等到惡性通脹再度回頭時才能繼續(xù)向上。短期看，1600美元/盎司附近支撐較強，在元旦前或許會有一波不錯的反彈。”

但來自高盛本月的一份報告稱，2013年金價將見頂，隨著美國經濟加速增長，此后幾年金價將持續(xù)下滑。預計2014年金價將下調至1750美元/盎司。中長期看，黃金前景受制于美聯(lián)儲寬松政策、美國實際利率上升以及美國經濟增長導致的凈投機多頭頭寸下降的反作用力。美國經濟增長前景改善將令美聯(lián)儲資產負債表擴張承壓，金價周期接近拐點。

《每日經濟新聞》記者留意到，黃金期貨遠期曲線的平坦化進一步暗示金價短期下跌的概率非常大。彭博數據顯示，在芝加哥交易的黃金期貨主力合約，其在每一個遠期期限的價格都低于1個月前的水平，其中2017年12月合約的差價最大（84美元），而最近的2012年12月差價也達到了78美元。整條曲線的陡峭化主要集中在2013年2月和2017年6月，暗示投資者押注金價可能會在明年一季度出現暴跌。

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