經(jīng)過幾輪改革，新股發(fā)行仍未擺脫暫停的命運(yùn)。隨著IPO財(cái)務(wù)核查第一階段的結(jié)束，新股發(fā)行下一步往何處走的問題再次提上日程：新股“堰塞湖”如何疏導(dǎo)？發(fā)審體制如何進(jìn)一步改革？新股發(fā)行如何走出“開開停?！钡墓秩?？ 堅(jiān)持淡化行政干預(yù) 去年年中以來，新股發(fā)行基本處于暫停狀態(tài)，排隊(duì)企業(yè)越來越多，“堰塞湖”規(guī)模逐漸增大，成為市場(chǎng)隱患。時(shí)至今日，盡管財(cái)務(wù)核查已經(jīng)嚇退了160余家企業(yè)，但剩余的600多家數(shù)目仍然不小。 在多個(gè)輪回的討論之后，“堅(jiān)持市場(chǎng)化導(dǎo)向、淡化行政干預(yù)”已經(jīng)成為被業(yè)內(nèi)普遍接受的觀點(diǎn)。具體而言，就是要轉(zhuǎn)變觀念，逐步把發(fā)行節(jié)奏和發(fā)行價(jià)格的決定權(quán)交還給市場(chǎng)，通過市場(chǎng)這只“看不見的手”去疏導(dǎo)“堰塞湖”。 A股市場(chǎng)過去常通過行政手段調(diào)控發(fā)行節(jié)奏，歷史經(jīng)驗(yàn)表明，暫停IPO會(huì)導(dǎo)致新股成為稀缺資源，進(jìn)而推高上市后漲幅，扭曲一、二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差，如2009年IPO重啟后新股首日收益率高達(dá)74．15％，是改革后至今最高的一年。去年洛陽鉬業(yè)和浙江世寶A股IPO定價(jià)由于受到H股價(jià)格的限制，發(fā)行價(jià)格大幅低于A股投資者的平均報(bào)價(jià)水平，造成新股上市后首日收益率分別高達(dá)221％和627％。 有觀點(diǎn)擔(dān)心發(fā)行節(jié)奏市場(chǎng)化后，大量IPO發(fā)行可能會(huì)導(dǎo)致供給過多對(duì)市場(chǎng)形成沖擊，然而實(shí)際上供給的增加將會(huì)促使投資者審慎甄別和評(píng)估待上市企業(yè)，得不到投資者認(rèn)可的企業(yè)將難以完成發(fā)行，同時(shí)也會(huì)促使發(fā)行人和券商在市場(chǎng)需求不足時(shí)選擇降低發(fā)行價(jià)格、縮減發(fā)行規(guī)模，甚至選擇暫停發(fā)行以等待市場(chǎng)好轉(zhuǎn)，市場(chǎng)的融資量會(huì)根據(jù)需求情況進(jìn)行調(diào)整。 應(yīng)堅(jiān)持推進(jìn)改革現(xiàn)行審核制度 我國的新股發(fā)行體制是核準(zhǔn)制，實(shí)質(zhì)仍是以審批制為主，在股市發(fā)展初期，審批制很大程度上起到呵護(hù)市場(chǎng)和保護(hù)投資者的作用。但隨著市場(chǎng)形勢(shì)的變化，審批制也逐漸顯現(xiàn)出其缺陷。 首先，審批制并不能根本解決新股上市之后公司業(yè)績(jī)“變臉”和資源有效配置的問題；其次，隨著中國經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的發(fā)展，企業(yè)的發(fā)行上市需求巨大，證監(jiān)會(huì)有限的人力及審核資源難以滿足未來發(fā)行節(jié)奏市場(chǎng)化的要求；第三，審批制往往被理解為證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行數(shù)量和公司質(zhì)量的把控，一旦出現(xiàn)市場(chǎng)下跌或者個(gè)體公司風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)往往成為市場(chǎng)詬病的對(duì)象，承受巨大的輿論壓力。 中國資本市場(chǎng)在現(xiàn)有的發(fā)展水平、配套制度條件下，很難一蹴而就地從審批制轉(zhuǎn)為注冊(cè)制。不少業(yè)內(nèi)人士建議，可以通過“監(jiān)審分離、審核下放”過渡，以實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化發(fā)行節(jié)奏，可以考慮先將再融資的審核權(quán)限下放交易所，證監(jiān)會(huì)審核資源向新股發(fā)行傾斜，加快對(duì)排隊(duì)企業(yè)的審核節(jié)奏。 解決問題最需完善市場(chǎng)基礎(chǔ)制度 要解決新股發(fā)行中的問題，關(guān)或停并非核心，監(jiān)管層要做的不是控制發(fā)行，而是著眼全局，進(jìn)行基礎(chǔ)制度建設(shè)。股市好的時(shí)候就多發(fā)，差的時(shí)候就少發(fā)，由市場(chǎng)自我調(diào)節(jié)，而非行政調(diào)控。 具體來說，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的工作重心應(yīng)轉(zhuǎn)向構(gòu)建和完善市場(chǎng)規(guī)則、健全集體訴訟或代為訴訟等責(zé)任追究機(jī)制、增大違約成本和保護(hù)投資者合法權(quán)益。 對(duì)于排隊(duì)形成“堰塞湖”的IPO公司，可以考慮分流一部分企業(yè)到新三板市場(chǎng)或者區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)掛牌交易，建立和完善配套的轉(zhuǎn)板制度，通過不同市場(chǎng)匹配不同發(fā)展階段企業(yè)的上市和融資需求。 同時(shí)，落實(shí)退市制度，建立與經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段相適應(yīng)的資本市場(chǎng)容量，在容量范圍內(nèi)到底保留哪些優(yōu)秀的上市公司，通過“有進(jìn)有出”，交給市場(chǎng)去遴選，避免盲目擴(kuò)張導(dǎo)致的投融資功能錯(cuò)位，再次陷入“開開停?！钡墓秩?。 任何改革都是有代價(jià)的，但指數(shù)越低時(shí)，越容易推出改革措施，且改革所帶來的陣痛越小。期待監(jiān)管層抓住IPO重啟的契機(jī)，還權(quán)市場(chǎng)，以真正的市場(chǎng)化改革來解決IPO難題。