每經(jīng)評(píng)論員 葉檀

金融改革應(yīng)伴隨基礎(chǔ)制度的改革，穩(wěn)健的貨幣政策只是外力，內(nèi)部制度改革才是重點(diǎn)。如李克強(qiáng)總理所說(shuō)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)確實(shí)是自行車經(jīng)濟(jì)，快速行進(jìn)表現(xiàn)穩(wěn)定，一旦速度下行，各種隱患浮出水面。維護(hù)自行車的性能，才能不被短期風(fēng)險(xiǎn)左右。

金融市場(chǎng)是塊試驗(yàn)田。

央行實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策決心堅(jiān)定，自6月份試水探測(cè)出信貸風(fēng)險(xiǎn)的短板以來(lái)，央行大多數(shù)時(shí)候用常備借貸便利工具（SLF）調(diào)節(jié)貨幣短期松緊，確保銀行間市場(chǎng)利率保持穩(wěn)定。11月6日，央行網(wǎng)站首次披露SLF余額數(shù)據(jù)，6月、7月、8月及9月SLF余額分別為4160億元、3960億元、4100億元和3860億元，重要性超過(guò)了回購(gòu)。實(shí)行SLF的目的很明確，鎖住長(zhǎng)期貨幣這條蛟龍，讓市場(chǎng)回到緊平衡狀態(tài)，投放短期貨幣調(diào)節(jié)利率，防止金融市場(chǎng)崩潰。

穩(wěn)健的貨幣政策下，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)失衡弊端凸顯：資金充裕與緊張同時(shí)存在。

資金充裕不僅表現(xiàn)在個(gè)人存款量的持續(xù)上升，還表現(xiàn)在10月份CPI同比上漲3.2%，創(chuàng)8個(gè)月以來(lái)新高，而一、二線城市房?jī)r(jià)居高不下。許多國(guó)人以土豪的姿態(tài)，在國(guó)際上四處購(gòu)買資產(chǎn)，四處消費(fèi)。

貨幣充裕的另一面是市場(chǎng)發(fā)出貨幣緊張的尖銳哨聲，高負(fù)債企業(yè)岌岌可危。

債券市場(chǎng)步低迷的股票市場(chǎng)后塵，出現(xiàn)轉(zhuǎn)熊的跡象。據(jù)路透社報(bào)道，銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)每周一發(fā)布非金融企業(yè)債務(wù)融資工具定價(jià)估值，最新數(shù)據(jù)顯示，一年期AAA和AA級(jí)品種，估值分別在5.61%和6.31%，同評(píng)級(jí)10年期的估值分別為5.87%和7.14%，較一個(gè)月前的5.31%和6.05%、及5.72%和7%有顯著攀升。債券收益率上升，說(shuō)明市場(chǎng)流動(dòng)性下降，債券市場(chǎng)的投資者看淡未來(lái)經(jīng)濟(jì)預(yù)期。為什么債券收益率上升，美聯(lián)儲(chǔ)與德國(guó)央行會(huì)如此緊張？因?yàn)槟鞘鞘袌?chǎng)對(duì)本幣信心不足、對(duì)經(jīng)濟(jì)信心不足的表征。

發(fā)債成本上升，借貸利率上升，股市沒(méi)有走牛的跡象，工業(yè)企業(yè)借貸者難以用菲薄的利潤(rùn)償還本息。11月7日，中央國(guó)債公司信用債平均到期收益率升到6.0266%，逾兩年高位，高出9月份5.9%的工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)率12個(gè)bp。貸款利率更高，加權(quán)平均利率為7.05%，比工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)率高出115個(gè)bp，非金融企業(yè)發(fā)債融資規(guī)模僅為其貸款規(guī)模的十分之一，可見(jiàn)非金融企業(yè)尤其是沒(méi)有地方平臺(tái)背景、沒(méi)有一線房地產(chǎn)背景的企業(yè)，生存艱難。

雖然表面上資金充足，卻沒(méi)有流入前景不明的實(shí)體企業(yè)，貨幣流動(dòng)性收縮如大江枯水，水面上的一艘艘大船擱淺，被資金困擾的企業(yè)、地方政府四處籌錢，甚至不惜飲鴆止渴、高息借貸。

央行穩(wěn)健的貨幣政策是改革陣痛，是金融市場(chǎng)化的前奏，筆者雙手支持。但在陣痛的過(guò)程中，金融的效率指標(biāo)應(yīng)該成為重要指針。央行無(wú)力調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，但有能力讓資金的配置更加高效。

針對(duì)目前的互聯(lián)網(wǎng)金融，央行有必要設(shè)立底線游戲規(guī)則，篩選出誠(chéng)信而高效的P2P平臺(tái)，使互聯(lián)網(wǎng)金融在誠(chéng)信的前提下運(yùn)作。目前平臺(tái)上出現(xiàn)擠兌，卻沒(méi)有納入監(jiān)管，難道是想坐等互聯(lián)網(wǎng)金融像上世紀(jì)90年代的民資入股城商行，出現(xiàn)大規(guī)模的關(guān)聯(lián)貸款，而后一舉殲滅？對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融的袖手旁觀，不設(shè)立底線規(guī)則，匪夷所思。

針對(duì)民營(yíng)銀行、民間借貸平臺(tái)也是如此。溫州好不容易出臺(tái)了有希望的民間借貸平臺(tái)，在互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)上高效、透明，央行是如此重視溫州的民間借貸利率，溫州分行公開(kāi)發(fā)布，作為民間借貸利率風(fēng)向標(biāo)，如今對(duì)民間借貸平臺(tái)沒(méi)有表現(xiàn)出多大的興趣，原因何在？

利率市場(chǎng)化與匯率市場(chǎng)化，金融的市場(chǎng)化目標(biāo)就是讓資金配置更加高效，溫州市場(chǎng)化的利率沒(méi)有受到重視，央行主導(dǎo)改革，沒(méi)有錯(cuò)，銀行間的同業(yè)存單、存款保險(xiǎn)制度等，都是利率市場(chǎng)化的基礎(chǔ)工程。不過(guò)，如果沒(méi)有溫州等地的草根利率市場(chǎng)化，沒(méi)有誠(chéng)信的金融機(jī)構(gòu)，所謂收益率曲線，都會(huì)變成央行貸款利率的反射，起不到利率風(fēng)向標(biāo)的作用。

債券市場(chǎng)發(fā)出的哨聲，只是在債券市場(chǎng)的小范圍內(nèi)讓人心驚，不足以左右金融全局。但足夠引起市場(chǎng)的警覺(jué)，意識(shí)到投資的低效，與債務(wù)的高企，以及很大一部分資金如沒(méi)頭蒼蠅在房地產(chǎn)等市場(chǎng)中亂飛。