北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院院長(zhǎng)、中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究中心主任 姚洋

美聯(lián)儲(chǔ)退出所謂“量化寬松”的決定，正在引起關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸的恐慌，但中國(guó)強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)基本面意味著決策者有空間避免這一結(jié)果，只要能將中國(guó)影子銀行系統(tǒng)控制住。

目前中國(guó)消費(fèi)和投資增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將維持與去年相當(dāng)?shù)乃?。與此同時(shí)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體(特別是美國(guó)和歐洲)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇正在重新刺激外需，這讓分析師們預(yù)測(cè)今年中國(guó)出口增長(zhǎng)率將超過10%，這將讓2014年GDP增長(zhǎng)率達(dá)到相當(dāng)健康的7.5%至8%。

但問題在于，近幾年來中國(guó)金融部門累積了大量風(fēng)險(xiǎn)，到去年年底，廣義貨幣(M2)總量膨脹到110.7萬億元，接近GDP的兩倍。為了遏制M2——該指標(biāo)表明中國(guó)經(jīng)濟(jì)有杠桿過高之嫌——中國(guó)人民銀行收緊了商業(yè)銀行貸款標(biāo)準(zhǔn)。因此，對(duì)于任何給定的M2增量，信用增量下降了。

但這一措施并未遏制M2的增長(zhǎng)，相反去年M2增長(zhǎng)比2012年更快。更糟糕的是，限制商業(yè)銀行作為金融媒介的角色、不受監(jiān)管的影子銀行的增長(zhǎng)，已經(jīng)給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來了更大的風(fēng)險(xiǎn)。顯然，中國(guó)需要新方針，即基于對(duì)中國(guó)銀行體系內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)更深認(rèn)識(shí)的方針。

誠(chéng)然，M2的飆漲可能反映過高的杠桿，但這在中國(guó)并不是一個(gè)特別準(zhǔn)確的標(biāo)尺。中國(guó)的商業(yè)銀行可以輕松地規(guī)避高儲(chǔ)備金要求和量化控制手段，只要將它們的貸款從資產(chǎn)負(fù)債表移到理財(cái)產(chǎn)品即可，如此形成的人為信用擴(kuò)張與M2增長(zhǎng)十分接近。

目前中小企業(yè)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)最重要的增長(zhǎng)引擎，因?yàn)闊o法通過正式金融部門獲得足夠的融資，被迫轉(zhuǎn)向非正式渠道。隨著影子銀行變成中小企業(yè)的主要融資源，而中小企業(yè)總是風(fēng)險(xiǎn)較高的借款人，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的金融風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)出指數(shù)增長(zhǎng)。

雪上加霜的是，收緊貨幣供給，提高了資本成本。去年6月，年化銀行間拆借利率飆升到10%以上，12月又幾乎重演了一次。中小企業(yè)是這一成本的最終承擔(dān)者，它們對(duì)總體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)能力也因此受到了制約。

以互聯(lián)網(wǎng)巨頭阿里巴巴為例。去年，阿里巴巴開始利用支付寶融資。不出幾個(gè)月，支付寶就收到了來自小投資者的數(shù)千億元資金。中國(guó)最大的互聯(lián)網(wǎng)公司騰訊公司現(xiàn)在正在用同樣的戰(zhàn)略與阿里巴巴競(jìng)爭(zhēng)。不管是騰訊還是阿里巴巴，都給出了相當(dāng)高的回報(bào)率來吸引盡可能多的投資者。而問題在于這些投資的主要去向正是銀行間市場(chǎng)，這意味著中小企業(yè)最終面臨超過10%的利率——還不包括3%的額外的中小企業(yè)貸款擔(dān)保。這一不可持續(xù)的高利率正在把巨大的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

最能說明這一問題的莫過于房地產(chǎn)業(yè)。急需流動(dòng)性的開發(fā)商由于無法從正式銀行部門獲得融資，不得不以極高的利率借入大量貸款。但是，在許多情形中，房地產(chǎn)需求的增長(zhǎng)趕不上預(yù)期，這提高了違約風(fēng)險(xiǎn)，其效應(yīng)將傳遞給整個(gè)金融部門。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)或許急需去杠桿，因此必須深化金融部門改革，實(shí)現(xiàn)存款利率自由化，取消量化工具。最重要的是，允許成立國(guó)內(nèi)私人金融機(jī)構(gòu)。追求這些目標(biāo)對(duì)于中國(guó)的長(zhǎng)期金融和經(jīng)濟(jì)健康來說是至關(guān)重要的。