每經(jīng)編輯 采訪對象：左曉蕾 朱海斌    

4月初以來，“微刺激”一詞不斷見諸報端。“微刺激”，到底有多“微”，又該如何“刺激”？這不僅是擺在決策者面前的課題，也是諸多經(jīng)濟(jì)學(xué)家研究的重點。“微刺激”政策之推出，其著眼點應(yīng)在于通過釋放市場活力，達(dá)到既利當(dāng)前又利長遠(yuǎn)的良效，并在穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革等多重目標(biāo)中尋得平衡。問題是，“增之一分則太長，減之一分則太短”，如何界定“微”的邊界才能達(dá)致以上諸種目標(biāo)？

5月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，中國經(jīng)濟(jì)正在發(fā)生積極變化。“微刺激”政策功勞究竟幾何？在“三期疊加”的當(dāng)下，宏觀調(diào)控方式正在悄然改變，這其中既有機(jī)會優(yōu)勢，同時又存風(fēng)險隱患，如何“擇其善者而從之，其不善者而改之”，無疑需要官方與民間，合力而為，獻(xiàn)計獻(xiàn)策。

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銀河證券董事總經(jīng)理左小蕾接受每經(jīng)專訪稱：防范風(fēng)險不應(yīng)綁定刺激政策

每經(jīng)記者 胡健 發(fā)自北京

5月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，中國經(jīng)濟(jì)正迎來積極向好勢頭，而4月初以來的“微刺激”被認(rèn)為功不可沒。宏觀經(jīng)濟(jì)“微刺激”的力度、貨幣政策是否放寬等諸多話題已被廣泛討論，決策層將如何掌握這一輪政策托底的火候成為業(yè)界猜測焦點。

與此同時，不少地方政府也借勢推出穩(wěn)增長組合拳。在“三期疊加”的當(dāng)下，未來數(shù)年改革都將是主題，4月以來的“微刺激”政策又引發(fā)了業(yè)界對于宏觀調(diào)控方式轉(zhuǎn)變的思考。

近日，帶著諸種疑問，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者專訪了銀河證券董事總經(jīng)理左小蕾女士。

“微刺激”組合拳非經(jīng)濟(jì)回暖主因

NBD：5月制造業(yè)PMI等數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)轉(zhuǎn)暖跡象，這與4月初以來的“微刺激”政策是否有關(guān)？

左小蕾：“微刺激”政策究竟哪些已經(jīng)落實了呢？中西部鐵路投資、棚戶區(qū)改造和80個引入民間資本的項目都需要時間去落地。如果一個月中，確實有落實，那就和“微刺激”有關(guān)，但我覺得不太可能，尤其是與投資相關(guān)的內(nèi)容。

經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)回暖跡象，可能主要還是與季節(jié)性因素和經(jīng)濟(jì)自然波動有很大關(guān)系，中國宏觀經(jīng)濟(jì)一般都是下半年要好于上半年，當(dāng)然“微刺激”政策陸續(xù)推出會對人們的心里預(yù)期產(chǎn)生積極影響。

經(jīng)濟(jì)增長的不穩(wěn)定因素當(dāng)然存在，轉(zhuǎn)型升級和結(jié)構(gòu)調(diào)整中，肯定會有一段時間缺乏經(jīng)濟(jì)增長動力，但是我有些不解，為什么目前有些宏觀分析者總在唱衰，頻繁提到經(jīng)濟(jì)會下滑，要崩盤。我們的宏觀調(diào)控是有指標(biāo)在的，只要就業(yè)沒有問題，通脹沒有上去，短期政策不宜太急。

NBD：您怎么看待目前政策托底的做法呢？

左小蕾：如果是在延續(xù)不合理產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，去刺激經(jīng)濟(jì)，一定會適得其反，今年刺激了，那么明年怎么辦呢？

中國正面臨經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上的發(fā)展機(jī)遇期，如果總停留在短線思維上，就可能錯過這個時期，2020年我們目標(biāo)是實現(xiàn)GDP總量翻番，肯定不能依靠刺激去實現(xiàn)，需要釋放新的活力，不合理的東西要改掉，否則增長是穩(wěn)得住今年，穩(wěn)不住明年，必須要找到長效機(jī)制。

我們宏觀調(diào)控也需要創(chuàng)新，切勿停留在慣性思維中，不能沉不住氣，更不能被誤導(dǎo)。宏觀政策要穩(wěn)的含義就是抓住戰(zhàn)略機(jī)遇期調(diào)結(jié)構(gòu)，只要沒有大規(guī)模失業(yè)，沒有物價飛速上漲，GDP增速究竟是7.3%還是7.5%，其實并沒有太大關(guān)系，而且今年已經(jīng)明確提出區(qū)間調(diào)控概念了，不能為了穩(wěn)定增長數(shù)字去穩(wěn)增長。

戰(zhàn)略機(jī)遇期宏觀調(diào)控思路謀變

NBD：宏觀調(diào)控在戰(zhàn)略機(jī)遇期需要有怎樣的改變？

左小蕾：中國流動性并不緊缺，理財產(chǎn)品高息攬儲，人為把利率提高，或者是支持了那些不該支持的行業(yè)。目前我們應(yīng)該讓資金更多地為實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，而不是留在金融機(jī)構(gòu)。

要盡快推動利率市場化，讓金融機(jī)構(gòu)為實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，讓資源更好地配置在實體中有成長性的領(lǐng)域。

我們需要長短結(jié)合，可持續(xù)性地穩(wěn)增長，既能穩(wěn)得住今年經(jīng)濟(jì)增長，也能保證明年經(jīng)濟(jì)可以平穩(wěn)運(yùn)行，不能老是那么“幾板斧”。投資當(dāng)然可以而且也是必要，但是要搞清楚投什么，不能盲目投資。如果是想把經(jīng)濟(jì)增長穩(wěn)定在數(shù)據(jù)上，最簡單的辦法就是向過剩產(chǎn)能去投資，但這樣累積下來的問題肯定會更嚴(yán)重。

經(jīng)濟(jì)肯定會因為各種原因而呈現(xiàn)上下波動，宏觀調(diào)控不是去把經(jīng)濟(jì)規(guī)律調(diào)平。在危機(jī)時候，變化大起大落，需要調(diào)整，要保持穩(wěn)定，正常情況下的起伏，就沒必要去調(diào)，怎么能不讓經(jīng)濟(jì)增長有起伏呢？應(yīng)該讓市場自己去產(chǎn)生內(nèi)生調(diào)節(jié)和恢復(fù)的能力，政府的作用應(yīng)該是在市場信號失靈時才去體現(xiàn)，政府提出7.5%的經(jīng)濟(jì)增速也是一個預(yù)測指標(biāo)，不能在導(dǎo)向上強(qiáng)調(diào)絕對就要完成它。

NBD：增長與改革之間的關(guān)系應(yīng)該如何去平衡？

左小蕾：現(xiàn)在的增長是相對穩(wěn)定，我們要有自信，對經(jīng)濟(jì)要有正確的判斷，戰(zhàn)略機(jī)遇期核心就是需要將經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整到合理水平，使得經(jīng)濟(jì)未來會有一個持續(xù)發(fā)展的可能，這個時期不是讓你去追求高增長。

我們還是要沿著既定改革路線去做，不要因為零點幾個百分點的漲跌將我們的既定增長方針擱置、延后。

市場機(jī)制能夠順應(yīng)經(jīng)濟(jì)周期的變化規(guī)律，形成新的經(jīng)濟(jì)增長動力，是美國經(jīng)濟(jì)最強(qiáng)有力的內(nèi)生修復(fù)能力。美國危機(jī)修復(fù)，重復(fù)印證了新產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)形成與新一輪增長周期同步的周期理論。

要真正走出危機(jī)的陰影和影響，不能長時間停留在危機(jī)思維之中，依靠應(yīng)對危機(jī)的短期舉措，釋放已經(jīng)過剩的產(chǎn)能，“穩(wěn)定”過去不合理的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)下的高投入產(chǎn)出比的低效率增長。

我們不主動變革調(diào)整，讓短期的“增長”為結(jié)構(gòu)調(diào)整讓步，是違背經(jīng)濟(jì)規(guī)律的。等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體真的調(diào)整到位走出危機(jī)后，我們在體制上、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上、技術(shù)進(jìn)步上又變成“落后”國家。

防范風(fēng)險不應(yīng)綁定刺激政策

NBD：中國經(jīng)濟(jì)一季度增速為7.4%，有觀點認(rèn)為，考慮到防范房地產(chǎn)等潛在風(fēng)險，需要政策出手，您怎么看？

左小蕾：現(xiàn)在有一種觀點是房地產(chǎn)，或者說房價下跌正成為經(jīng)濟(jì)的主要風(fēng)險。為什么房地產(chǎn)價格不能下跌？誰說房地產(chǎn)價格不能下跌？這來源于什么經(jīng)濟(jì)學(xué)理論？中國本來房地產(chǎn)市場就存在泡沫，房價收入比已經(jīng)很不合理，并且投資投機(jī)還占很大一部分,這樣一個市場憑什么價格不能跌？

任何一個產(chǎn)業(yè)，投資和投機(jī)都有風(fēng)險，美國、日本房地產(chǎn)價格都跌，大國小國，窮國富國，房地產(chǎn)價格都有漲有跌。中國房地產(chǎn)下跌應(yīng)該是很正常的一件事。

房地產(chǎn)、地方債和影子銀行形成一個風(fēng)險閉環(huán)，存在很大風(fēng)險。但我們需要做的是打破這個循環(huán)，不能再用不合適的辦法，去彌補(bǔ)過去的錯誤。

土地財政和地方融資平臺累積的風(fēng)險，地方政府融資本來應(yīng)該是履行政府職能，提供更多公共服務(wù)，結(jié)果土地財政推高了房價，把老百姓搞得焦頭爛額，這顯然不是代表大多數(shù)人利益的做法。

如果為了防范和化解風(fēng)險，而去用加大投資等辦法，我想恐怕不僅化解不了風(fēng)險，還會加劇它的風(fēng)險，使它進(jìn)入更惡性的循環(huán)。

NBD：就如何化解風(fēng)險，您有什么好的建議？

左小蕾：總理最近講我們的改革要有第三方評價，我覺得我們的政策也要有第三方評價，地方政府出臺一個政策，需要第三方去評價，看這個政策是否代表了大多數(shù)人的利益，究竟是不是會帶來化解風(fēng)險的結(jié)果，政策制定出發(fā)點是否真的是針對化解風(fēng)險。

關(guān)于怎么解決風(fēng)險，我們都提過解決辦法，但是很難施行。地方政府主導(dǎo)的一些投資可能在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，回報期很長，債券就存在期限錯配問題，這個問題我們可以通過發(fā)長債來解決。至于還債資金來源，每年地方政府都有財政轉(zhuǎn)移支付，如果地方政府自身資金不夠，就用這部分來還債。

這些方案本身都很好，有針對性和實施可能性，但關(guān)鍵問題就是約束了地方政府資金使用，這背后其實就是利益的博弈和改革的困難。

中國經(jīng)濟(jì)要按照經(jīng)濟(jì)規(guī)律進(jìn)入新一輪增長周期，在結(jié)構(gòu)調(diào)整上達(dá)成共識是第一步。執(zhí)行力上的阻力，仍然不可忽視。要特別注意防止在執(zhí)行層面再次讓調(diào)結(jié)構(gòu)給短期增長讓步，甚至為了短期增長的投資增長制造系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

●宏觀政策要穩(wěn)的含義就是抓住戰(zhàn)略機(jī)遇期調(diào)結(jié)構(gòu)，只要沒有大規(guī)模失業(yè)，沒有物價飛速上漲，GDP增速究竟是7.3%還是7.5%，其實并沒有太大關(guān)系，不能為了穩(wěn)定增長數(shù)字去穩(wěn)增長。

●市場機(jī)制能夠順應(yīng)經(jīng)濟(jì)周期的變化規(guī)律，形成新的經(jīng)濟(jì)增長動力，是美國經(jīng)濟(jì)最強(qiáng)有力的內(nèi)生修復(fù)能力。美國危機(jī)修復(fù)，重復(fù)印證了新產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)形成與新一輪增長周期同步的周期理論。

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摩根大通中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱海斌接受每經(jīng)專訪稱：公共領(lǐng)域有“甜頭”民資才肯投入

每經(jīng)記者 胡健 發(fā)自北京

梳理4月份以來的國務(wù)院常務(wù)會議可清楚見到“微刺激”政策加碼跡象，且愈發(fā)強(qiáng)調(diào)有的放矢。

在外需不可控，消費難以短期對經(jīng)濟(jì)起到拉動作用的背景下，穩(wěn)增長的利器仍然在于投資。

房地產(chǎn)投資下滑如何影響經(jīng)濟(jì)走向？怎樣廣開投資財源？帶著上述問題，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者專訪了摩根大通中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱海斌。

穩(wěn)增長 投資仍然是關(guān)鍵

NBD：自4月以來的一系列穩(wěn)增長政策中，投資的位置依然十分關(guān)鍵，您怎么看？

朱海斌：經(jīng)濟(jì)回暖與“微刺激”有一定關(guān)聯(lián)，雖然政府沒有大規(guī)模刺激經(jīng)濟(jì)，但是在定向支持方面還是做了一系列動作，這對于拉動內(nèi)需有一定效果，同時我們也不能忽略外部因素的改變，尤其是美國二季度以來經(jīng)濟(jì)重新加速帶來的正面影響。

在今年的政府工作報告中有一句話就是投資是今年穩(wěn)增長的關(guān)鍵，雖然中國正處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，但是投資如果下滑的話，對于經(jīng)濟(jì)增長的影響仍然十分大，一季度經(jīng)濟(jì)增速放緩最主要原因也是投資不旺，體現(xiàn)在制造業(yè)和房地產(chǎn)投資下滑很快。

政府這一輪對投資的支持與以往不同之處就在于定向支持，主要領(lǐng)域是棚戶區(qū)改造、中西部鐵路建設(shè)以及水利和環(huán)保等產(chǎn)業(yè)，不是一個全面寬松。

我們現(xiàn)在面臨的現(xiàn)狀是微觀基礎(chǔ)有些環(huán)節(jié)還沒有理順，有些領(lǐng)域還是依賴政府引導(dǎo)、扶持。

從目前來看，這應(yīng)該也是一個迫不得已的選擇，但從中長期來看，穩(wěn)投資或者穩(wěn)增長過程中，政府身影應(yīng)該逐漸被弱化，微觀基礎(chǔ)得到改善，這是一個我們希望看到的方向。

NBD：如果前期布置的投資在下半年逐漸落地，會不會又造成重視速度而忽略質(zhì)量的現(xiàn)象？

朱海斌：按照現(xiàn)在政府定向支持投資的力度，中國還不太可能再次進(jìn)入重視速度，而忽略了質(zhì)量的怪圈，制造業(yè)和房地產(chǎn)投資增速一直在下滑，而這兩塊在整個固定資產(chǎn)投資中的比重會超過60%，政府加大基礎(chǔ)設(shè)施和棚戶區(qū)投資只能是緩沖投資增速下滑。

防風(fēng)險 地產(chǎn)投資或降至16%

NBD：今年投資增速的一大風(fēng)險是房地產(chǎn)，您怎么判斷？

朱海斌：中國的房地產(chǎn)市場看起來已到達(dá)拐點。今年前4個月內(nèi)，住宅銷售面積等多項數(shù)據(jù)均下滑，10大城市住宅庫存去化周期已經(jīng)從今年初的10個月增長至4月份的17.7個月。

同時，房價上漲勢頭已經(jīng)降溫，房地產(chǎn)市場放緩是一個主要的宏觀風(fēng)險。目前的房地產(chǎn)市場調(diào)整與2008年和2012年上半年的調(diào)整不同，主要表現(xiàn)在區(qū)域差異更大，二、三線城市面臨嚴(yán)重的供應(yīng)過剩壓力，而這些城市在中國房地產(chǎn)市場占的比重很大。市場調(diào)整所持續(xù)的時間也很可能會長于過去。

NBD：如果落實到經(jīng)濟(jì)增速上，房地產(chǎn)投資增速下滑會對今年經(jīng)濟(jì)增速造成多大影響？

朱海斌：自1998年啟動住房改革以來，房地產(chǎn)市場已經(jīng)成為中國經(jīng)濟(jì)的一個重要行業(yè)。

在基本情景中，我們預(yù)計房地產(chǎn)投資的年增長率將從2013年的20%降至2014年的16%，是自2000年以來的最低水平。在我們的分析中，房地產(chǎn)投資增長下降5個百分點將會拉低房地產(chǎn)增長2.3個百分點，這意味著反過來將會拖累GDP增速0.3個百分點。

政府已經(jīng)在促增長措施中強(qiáng)調(diào)了保障房的重要性。但是，這些措施不足以抵消商品房投資的頹勢。

保障房僅占房地產(chǎn)投資的10%~15%。更為重要的是，盡管保障房的新開工目標(biāo)已經(jīng)從2013年的660萬套提高到2014年的700萬套，但它仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于2011年1000萬套的峰值水平，保障房投資的增長幅度將在未來幾年內(nèi)回落。

還需要注意房地產(chǎn)低迷對投資帶來的間接影響，地方財政今年面臨很大壓力，土地出讓金如果不出意外的話，與去年相比肯定會下降，降幅約在15%~20%，加上地方政府債務(wù)作為今年重點風(fēng)險而被防范。

拓財源 民資須嘗投資“甜頭”

NBD:在地方政府財源吃緊的情況下，資金來源怎樣保證？

朱海斌：目前中央政府主要做的事情就是強(qiáng)化“非公36條”，鼓勵民間投資，財政部也在推廣PPP模式，把私人資本引入公共建設(shè)領(lǐng)域。

從積極方面看，房地產(chǎn)市場的調(diào)整可能會促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。如果房地產(chǎn)投資降溫，而總信貸政策保持穩(wěn)定，它將會釋放可以投在其他領(lǐng)域的信貸。

這種調(diào)整可能會促使政府加快市場化改革，推動穩(wěn)增長措施加快從需求方向供應(yīng)方轉(zhuǎn)變。這些變化將有助于中國朝一種更加均衡和可持續(xù)的增長模式轉(zhuǎn)變。

NBD：業(yè)界的一個擔(dān)心是，民間資本是否有意愿進(jìn)行公共領(lǐng)域投資？

朱海斌：這個問題的確值得討論，現(xiàn)在PPP模式或其他別的模式也好，說了很多年，但民營資本投資熱情始終沒有完全迸發(fā)出來。

這其中可能有兩方面原因，第一就是以前政府主導(dǎo)投資時，日子過得很舒服，對民營資本并沒有那么大的渴求，現(xiàn)在這個情況可能已經(jīng)出現(xiàn)了轉(zhuǎn)變，地方政府沒有足夠資金去做一些投資項目，所以才開放80個項目去鼓勵大家投資。

現(xiàn)在的關(guān)鍵就是第二個原因怎么解決，即私人資本肯定是要逐利的，怎么樣保證這些行業(yè)具備足夠吸引力的投資回報。

事情正在發(fā)生變化，在鐵路建設(shè)領(lǐng)域，私人投資可能會被給予更大的定價權(quán)，在運(yùn)營管理上也獲得一些話語權(quán)。另外還需要在信貸和稅收上有一些補(bǔ)貼政策，這些政府都可以做，80個項目究竟能吸引多大的民間資本進(jìn)入，取決于改革多大程度上的放開。

●政府這一輪對投資的支持與以往不同之處就在于定向支持，主要領(lǐng)域是棚戶區(qū)改造、中西部鐵路建設(shè)以及水利和環(huán)保等產(chǎn)業(yè)，不是一個全面寬松。

●從積極方面看，房地產(chǎn)市場的調(diào)整可能會促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。如果房地產(chǎn)投資降溫，而總信貸政策保持穩(wěn)定，它將會釋放可以投在其他領(lǐng)域的信貸。