ST板塊，歷來被看作是A股市場的殼資源“集中營”。而隨著新股發(fā)行注冊(cè)制改革的穩(wěn)步推進(jìn)，在上市門檻大幅降低的預(yù)期之下，殼資源貶值似已成為市場的共識(shí)。 但盤點(diǎn)、梳理ST板塊2014年度眾多保殼案例可以發(fā)現(xiàn)，盡管注冊(cè)制漸行漸近，但大部分*ST公司及其大股東在扭虧保殼方面依舊動(dòng)力十足，一些外來資本甚至趁機(jī)低價(jià)攬殼。 “目前股票發(fā)行等制度處于改革進(jìn)程之中，具體實(shí)施操作細(xì)節(jié)及啟動(dòng)時(shí)間尚不得而知。因此在一些產(chǎn)業(yè)資本眼中，殼資源目前還具有一定的價(jià)值。不過，在退市政策愈發(fā)嚴(yán)厲的背景下，采取何種手段保殼也是個(gè)學(xué)問?！蹦迟Y深市場人士表示。 回看過往數(shù)據(jù)，上市公司被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示，絕大部分是業(yè)績因素(連年虧損)。而在自身主業(yè)不濟(jì)的前提下，其扭虧大多憑借著“老三樣”，即資產(chǎn)出售、財(cái)政補(bǔ)貼和資產(chǎn)重組。然而在傳統(tǒng)方式的背后，2014年的“保殼大軍”中實(shí)際上還使用了一些“新玩法”：例如，*ST三維在無資產(chǎn)可賣的背景下，靠賣無形的技術(shù)許可填補(bǔ)了巨額虧損窟窿；面對(duì)著緊迫的運(yùn)作時(shí)限，*ST東數(shù)大股東則不惜通過窗口期違規(guī)買賣股票的方式“奮力救子”；而天龍光電則設(shè)計(jì)了針對(duì)性保殼方案，在扭虧的同時(shí)將自身殼資源曲線賣給了外人，從而繞過了創(chuàng)業(yè)板借殼上市禁區(qū)…… 賣技術(shù)：出售技術(shù)許可保殼 涉及技術(shù)轉(zhuǎn)讓費(fèi)共計(jì)4.5億元。而隨著相關(guān)費(fèi)用的分批到賬，*ST三維去年上半年的業(yè)績頹勢(shì)也隨之逆轉(zhuǎn)，由之前的預(yù)虧變?yōu)橛?082萬元 對(duì)于*ST公司而言，通過出售股權(quán)、資產(chǎn)扭虧的保殼手法頗為常見，*ST中毅、*ST天業(yè)等多家公司2014年業(yè)績扭虧都是憑借此法。而在無值錢資產(chǎn)可賣的背景下，*ST三維通過出賣技術(shù)使用許可的扭虧手法則令人“大開眼界”。 根據(jù)*ST三維今年1月末發(fā)布的業(yè)績預(yù)告(修正后)，公司預(yù)計(jì)2014年度實(shí)現(xiàn)凈利潤將在4000萬至6000萬元區(qū)間，而結(jié)合公司此前一連串運(yùn)作可以發(fā)現(xiàn)，其從關(guān)聯(lián)方新疆國泰處獲取的高額技術(shù)轉(zhuǎn)讓費(fèi)乃是此番扭虧的關(guān)鍵所在。 因2012年、2013年連續(xù)兩年虧損，*ST三維去年3月26日被實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示。時(shí)至2014年，公司主業(yè)虧損的局面仍未有改觀，在2014年一季報(bào)中，公司最初預(yù)計(jì)去年1至6月凈利潤將繼續(xù)虧損9000萬元。顯然，若任由該局面發(fā)展，公司2015年將面臨被暫停上市的風(fēng)險(xiǎn)。 不過，公司及大股東方面早已準(zhǔn)備了針對(duì)性扭虧措施。去年3月份，*ST三維與新疆國泰新華化工有限責(zé)任公司(下稱“新疆國泰”)簽訂《技術(shù)許可合同》。據(jù)此，*ST三維授予新疆國泰使用公司炔醛法工藝技術(shù)來生產(chǎn)20萬噸/年1,4丁二醇產(chǎn)品，及使用公司CONSER法工藝生產(chǎn)6萬噸/年P(guān)TMEG產(chǎn)品的技術(shù)許可，涉及技術(shù)轉(zhuǎn)讓費(fèi)共計(jì)4.5億元。而隨著相關(guān)費(fèi)用的分批到賬，*ST三維去年上半年的業(yè)績頹勢(shì)也隨之逆轉(zhuǎn)，由之前的預(yù)虧變?yōu)橛?082萬元。 *ST三維保殼的堅(jiān)定決心不止于此。根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)告，公司2014年第三季度單季再度出現(xiàn)虧損，而或者擔(dān)心上述技術(shù)轉(zhuǎn)讓費(fèi)用不足以覆蓋主業(yè)的虧損，公司去年10月份還調(diào)整了壞賬計(jì)提比例(可增加850萬元凈利潤)。更值得一提的是，公司隨后又宣布對(duì)前述技術(shù)許可合同進(jìn)行變更，將原合同約定最后階段支付款項(xiàng)由總金額的10%變更為5%，以此確保更多收入能在2014年實(shí)現(xiàn)結(jié)算，進(jìn)而提振年度業(yè)績。此外，*ST三維去年12月份又宣布向新疆國泰派駐一部分熟練工，對(duì)其業(yè)務(wù)操作人員進(jìn)行業(yè)務(wù)輔導(dǎo)、操作訓(xùn)練及相關(guān)業(yè)務(wù)咨詢服務(wù)，通過收取服務(wù)費(fèi)，從而令公司2014年度收入再增加約1500萬元。 盡管*ST三維堅(jiān)稱其與新疆國泰的技術(shù)許可合同是參照國際國內(nèi)同等裝置、技術(shù)、規(guī)模及服務(wù)費(fèi)用而定，但外界卻早已將其看作是陽煤集團(tuán)(間接控股股東)籌劃保殼所實(shí)施的無奈之舉。 作為交易對(duì)手方，新疆國泰與*ST三維同為陽煤集團(tuán)控制企業(yè)，且2013年12月方才成立。彼時(shí)，*ST三維已基本確認(rèn)2013年虧損行而將被“*ST”。 而相較于其他公司依靠賣資產(chǎn)扭虧，*ST三維能夠想出“賣技術(shù)扭虧”的奇招，也與其自身的慘淡處境相關(guān)。2014年半年報(bào)顯示，*ST三維旗下5家子公司、參股公司中，僅有1家當(dāng)期實(shí)現(xiàn)微利，其余4家皆虧損，在此背景下，公司即便有意變賣子公司，也無法賺取高額收益來彌補(bǔ)主業(yè)的巨大虧損。 “在同一集團(tuán)控制之下，新疆國泰向業(yè)績持續(xù)虧損的*ST三維購買技術(shù)使用許可，不僅為此支付高額費(fèi)用，并允許隨意調(diào)節(jié)款項(xiàng)支付比例，若不是為了兄弟公司順利保殼，你覺得合理么？”一位長期關(guān)注*ST三維的市場人士反問記者。 當(dāng)然，陽煤集團(tuán)似乎也意識(shí)到如此極端方式保殼代價(jià)不菲，根據(jù)*ST三維最新停牌公告，公司控股股東現(xiàn)已籌劃股權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜。 賣控股權(quán)：“騰籠換鳥”式保殼 天龍光電實(shí)際控制人與外來者靈光能源簽署增資擴(kuò)股協(xié)議，即由靈光能源向天龍光電的大股東諾亞科技增資1.1億元，增資完成后成為諾亞科技的控股股東，從而間接控制天龍光電 當(dāng)一家上市公司因業(yè)績連虧面臨暫停上市危局時(shí)，出手相救的往往是公司大股東。但當(dāng)大股東自身也無力扭轉(zhuǎn)局面時(shí)，外來資本便等到了“殺價(jià)買殼”的機(jī)會(huì)。 與*ST三維類似，創(chuàng)業(yè)板公司天龍光電近年來業(yè)績表現(xiàn)同樣不容樂觀。2012年、2013年及2014年前三季度，公司凈利潤分別虧損5.1億、1.3億、6247萬元，如果去年第四季度無法完成扭虧，那么天龍光電極有可能成為創(chuàng)業(yè)板首家被暫停上市的公司。在此背景下，公司此前已確定將“轉(zhuǎn)讓中晟半導(dǎo)體46.37%股權(quán)”定為2014年度扭虧為盈的唯一方案。 眼見殼資源不保，公司大股東諾亞科技自然不能袖手旁觀。最終，諾亞科技出價(jià)1.94億元摘得該部分股權(quán)。而根據(jù)天龍光電預(yù)計(jì)，本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)施后預(yù)計(jì)可產(chǎn)生收益16729萬元，也是決定公司業(yè)績能否扭虧的關(guān)鍵一步。 若僅看上述操作，這仍是傳統(tǒng)保殼的“老橋段”。殊不知，股權(quán)轉(zhuǎn)讓背后其實(shí)另有“故事”。 原來，諾亞科技雖有心助天龍光電保殼，但自身也是“囊中羞澀”，且預(yù)留其運(yùn)作的時(shí)間已不多。因此，在天龍光電宣布將子公司股權(quán)掛牌轉(zhuǎn)讓前夕，公司實(shí)際控制人與靈光能源簽署增資擴(kuò)股協(xié)議。即由靈光能源向諾亞科技增資1.1億元，增資完成后成為諾亞科技的控股股東，從而間接控制天龍光電。而該筆增資款到位后隨即轉(zhuǎn)給了上市公司用于支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款。據(jù)天龍光電披露，為確認(rèn)轉(zhuǎn)讓收益，公司在12月末收到了上述款項(xiàng)，并快速完成了過戶登記。 反觀靈光能源，其也有自己的“小算盤”。據(jù)天龍光電當(dāng)時(shí)表述，只有公司股東大會(huì)通過處置江蘇中晟股權(quán)的議案后，靈光能源才向常州諾亞增資1.1億元，即該股權(quán)轉(zhuǎn)讓是公司控制權(quán)發(fā)生變更的前置條件。顯然，靈光能源是沖著天龍光電這一殼資源而來。 某券商分析人士向記者表示，監(jiān)管部門此前反復(fù)強(qiáng)調(diào)創(chuàng)業(yè)板不允許借殼，靈光能源在實(shí)施該筆交易前也應(yīng)深知這一點(diǎn)，而通過本次增資，則曲線繞過了創(chuàng)業(yè)板借殼上市禁區(qū)?！皬纳耢F環(huán)保的運(yùn)作先例來看，在實(shí)際控制人變更后相關(guān)方同樣可以實(shí)施資本運(yùn)作，只是要避開收購資產(chǎn)總額超過總資產(chǎn)100%這一認(rèn)定借殼的指標(biāo)。” 而相比較其他買殼案例，在天龍光電“生死攸關(guān)”之際，靈光能源以幫助保殼為條件，借機(jī)低價(jià)買殼，其所付出的成本著實(shí)不高。 賣股票：股東減持助保殼 湯世賢將減持所獲資金先是全部借給了*ST東數(shù)用以度過難關(guān)。隨后又聯(lián)合威海市國有資本運(yùn)營有限公司受讓了*ST東數(shù)子公司股權(quán) A股市場中的投資者，歷來視大股東減持如“洪水猛獸”。然而*ST東數(shù)“掌舵者”湯世賢去年下半年以來實(shí)施的減持操作，卻沒有引發(fā)中小股東的反感，反而引得*ST東數(shù)股價(jià)節(jié)節(jié)走高。原因即在于，湯世賢將套現(xiàn)資金全部用于了*ST東數(shù)保殼計(jì)劃。在此過程中，湯世賢甚至在窗口期內(nèi)違規(guī)減持套現(xiàn)。 與天龍光電類似，*ST東數(shù)的保殼希望也寄托于資產(chǎn)處置增利上。在2012年、2013年連續(xù)虧損后，*ST東數(shù)去年前三季度再度虧損7327.15萬元，保殼形勢(shì)已變得岌岌可危。 事實(shí)上，*ST東數(shù)此前也早早制定了保殼方案，即通過轉(zhuǎn)讓子公司華控電工和華東重裝股權(quán)獲得收益。而接手上述股權(quán)的主要交易方，則是公司實(shí)際控制人——湯世賢。但與諾亞科技所處境遇類似，湯世賢此時(shí)也面臨了“無錢可買”的局面，為出面救場，湯最終選擇二級(jí)市場減持套取資金。 事后來看，湯世賢將減持所獲資金先是全部借給了*ST東數(shù)用以度過難關(guān)。而有了資金底氣的湯世賢，隨后又聯(lián)合威海市國有資本運(yùn)營有限公司受讓了*ST東數(shù)上述子公司股權(quán)，其中，湯世賢乃是將借予上市公司錢款中的1.5億元直接轉(zhuǎn)為其受讓華東重裝股權(quán)的首筆轉(zhuǎn)讓款，由此確保了*ST東數(shù)在年底之前完成相關(guān)股權(quán)交易，確立收益。 值得一提的是，或是急于籌錢的緣故，湯世賢及其一致行動(dòng)人在前期減持過程中還不慎觸犯了“高管窗口期不得買賣股份”的規(guī)定。為此，湯世賢等人事后不得不將套現(xiàn)資金中的14萬元上繳給*ST東數(shù)，以彌補(bǔ)過錯(cuò)。 可見，在*ST東數(shù)暫停上市和自身交易違規(guī)上，湯世賢最終選擇了“兩害取其輕”：自己雖付出了交易違規(guī)的代價(jià)，但卻為*ST東數(shù)及時(shí)湊足了保殼“救命錢”。 賣企業(yè)：巧用新規(guī)及時(shí)保殼 根據(jù)去年10月修訂實(shí)施的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，監(jiān)管部門已取消對(duì)不構(gòu)成借殼上市的上市公司重大資產(chǎn)出售行為審批。沒有了審批門檻，*ST新材重大資產(chǎn)出售隨即于去年12月底快速完成，同時(shí)帶來了逾11億元的資產(chǎn)處置收益 對(duì)于*ST公司而言，并購重組也是其保殼的手法之一。但由于在重組推進(jìn)過程中涉及審批等諸多事項(xiàng)，能否完成、何時(shí)完成具有較大的不確定性，導(dǎo)致相關(guān)收益無法及時(shí)確認(rèn)，從而影響保殼的順利進(jìn)行。 反觀*ST新材，其在2014年度則巧妙運(yùn)用了分離式重組的方式，將本可捆綁于一個(gè)方案中的交易一拆為二，隨即套用重組新規(guī)，將資產(chǎn)出售環(huán)節(jié)所獲收益快速確認(rèn)，避免了冗長的審批等待時(shí)間。 去年9月30日，*ST新材推出“雙料”重組方案。該方案包括兩大內(nèi)容：一是公司向大股東藍(lán)星集團(tuán)及關(guān)聯(lián)方中藍(lán)石化出售北化機(jī)100%股權(quán)、哈石化100%股權(quán)以及工程承包和設(shè)計(jì)相關(guān)業(yè)務(wù)的資產(chǎn)及負(fù)債；二是公司實(shí)施重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份并支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)方式，收購藍(lán)星集團(tuán)所持安迪蘇集團(tuán)100%股權(quán)(后有修改). 需要指出的是，*ST新材實(shí)施的上述兩筆運(yùn)作，是不互為條件、各自獨(dú)立的重大資產(chǎn)重組。公司如此運(yùn)作，亦是為順應(yīng)重組新規(guī)而制定的針對(duì)性舉措。根據(jù)去年10月修訂實(shí)施的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，監(jiān)管部門已取消對(duì)不構(gòu)成借殼上市的上市公司重大資產(chǎn)出售行為審批。沒有了審批門檻，*ST新材重大資產(chǎn)出售隨即于去年12月底快速完成，同時(shí)帶來了逾11億元的資產(chǎn)處置收益，如愿扭虧。 而隨著暫停上市“警報(bào)”的解除，*ST新材前期還從容地對(duì)原有資產(chǎn)收購方案進(jìn)行了修改完善。可以想象，倘若公司最初將重大資產(chǎn)出售與資產(chǎn)收購捆綁進(jìn)行，倉促上陣之下，公司如今面臨的或是另外一番景象。 背后邏輯：保住殼才能賣殼 只要ST公司保住上市地位，便會(huì)有外來資本謀求買殼。按照“慣例”，大股東方面從中則可獲取上億元的“殼費(fèi)”。反之，一旦ST公司暫停上市或退市，其吸引力也隨之大幅降低 從上述案例中可以看出，保殼的確不是一件容易的事，為了能留在A股，相關(guān)上市公司及其大股東都付出了“九牛二虎之力”。尤其是在*ST三維、*ST東數(shù)案例中，其大股東為保住上市公司殼資源地位可謂“不惜血本”，而如此執(zhí)著“輸血”是否值得？ “費(fèi)盡周折全力幫助ST公司保殼，表面來看大股東吃虧，但事實(shí)上他們也有自己的大算盤?！币晃婚L期研究ST板塊的分析人士向記者表示。在其看來，隨著退市政策的日趨嚴(yán)厲，相比保殼所付出的成本，T族公司一旦被暫停上市乃至終止上市，其重返市場交易的難度更大。而脫離A股市場，大股東們所持股權(quán)價(jià)值也將面臨大幅縮水。 另一方面，只要ST公司保住上市地位，便會(huì)有外來資本謀求買殼。按照“慣例”，大股東方面從中則可獲取上億元的“殼費(fèi)”。反之，一旦ST公司暫停上市或退市，其吸引力也隨之大幅降低。而這，在已退市公司創(chuàng)智科技處體現(xiàn)得尤為明顯。 2007年末，大地集團(tuán)通過股權(quán)拍賣入主創(chuàng)智科技，曾表態(tài)“積極尋找合適的、有實(shí)力的重組方置入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”，但未曾料到，創(chuàng)智科技后續(xù)推出的重組方案卻是收購大地集團(tuán)旗下國地置業(yè)資產(chǎn)，自認(rèn)為被欺騙的中小股東隨之兩度否決了這一重組方案，重組不成的創(chuàng)智科技無奈于2013年初黯然退市。 而創(chuàng)智科技董事長趙艷此前曾對(duì)外透露，公司退市后要找到能夠“接盤”的重組方非常困難，因?yàn)橹匦律鲜械拈T檻對(duì)重組方無論是資產(chǎn)還是盈利能力的要求都很高。 而基于上述種種考量，可以發(fā)現(xiàn)一些ST公司大股東在幫助上市公司完成保殼計(jì)劃后，也順勢(shì)籌謀賣殼離場，轉(zhuǎn)由更具有實(shí)力的資本接盤。除天龍光電易主靈光能源外，*ST中富大股東也于今年1月變更為深圳捷安德；而因大股東籌劃股權(quán)轉(zhuǎn)讓事宜，*ST三維目前也已停牌“待命”。