每經(jīng)編輯 蔡雅蕓

警告：房市下跌已是必然！

國務(wù)院參事夏斌曾在今年六月份的一篇內(nèi)部報(bào)告中說，“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)走勢(shì)關(guān)鍵看房市，房市下跌已成必然定勢(shì)”。這里說的房市是指房?jī)r(jià)和交易量。可以說，由1998年住房改革開始，到2008~2009年，由信貸積極擴(kuò)張所助推的房地產(chǎn)“超級(jí)繁榮”已經(jīng)結(jié)束了。我們銀行給企業(yè)大量貸款的抵押物都是房地產(chǎn)。我們好多實(shí)體經(jīng)濟(jì)，好多工商企業(yè)，向銀行貸款是用廠房用土地做抵押的，這部分錢占整個(gè)銀行貸款的40%，這是相當(dāng)高的比例。剛才講的是主要銀行，在非主要銀行，在影子銀行中間，這個(gè)比例就更高了。

如果住房銷量下降，房?jī)r(jià)下降，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)不會(huì)爆發(fā)?這個(gè)就很難說了，很難保證不爆發(fā)。如果爆發(fā)，它是一種什么樣的爆發(fā)方式?以下是具體的闡釋，但在時(shí)間概念上，不一定是先有第一波然后是第二波，并行也有可能。

第一波，房市價(jià)量齊跌，價(jià)格在跌但程度不高，量也在跌，賣不出去了。這種狀況現(xiàn)在已經(jīng)開始了。房地產(chǎn)抵押貸款的資產(chǎn)質(zhì)量最早出問題，房地產(chǎn)企業(yè)的問題最早出現(xiàn)。抵押物的市值馬上下跌，開發(fā)貸款的質(zhì)量問題緊隨其后。這個(gè)時(shí)候，面對(duì)抵押物價(jià)格的下跌和開發(fā)貸款可能還不出來的房地產(chǎn)企業(yè)，銀行行長(zhǎng)的第一反應(yīng)是馬上收緊貸款，收舊貸款，不給新貸款。這樣做直接效應(yīng)是部分房地產(chǎn)企業(yè)馬上資不抵債，破產(chǎn)。間接效應(yīng)是GDP下跌，這是第一波。

第二波，收緊房企銀根的連鎖反應(yīng)是，涉及上下游40個(gè)行業(yè)的投資會(huì)進(jìn)一步深度下行。和房地產(chǎn)業(yè)相關(guān)的水泥、鋼鐵、玻璃等40個(gè)行業(yè)現(xiàn)在已經(jīng)產(chǎn)能過剩，如果房地產(chǎn)投資再進(jìn)一步下降，產(chǎn)能過剩問題更大。因此導(dǎo)致這批相關(guān)的非房地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)出減少，或者減少投資，或者倒閉破產(chǎn)，進(jìn)一步影響全局性的投資和GDP，這是第二波。

第三波，地方GDP馬上下滑，地方政府破產(chǎn)。去年一年，地方政府和房地產(chǎn)相關(guān)的八項(xiàng)稅收加上土地出讓金的收入，一共有6.4萬億。狹義的土地財(cái)政對(duì)房地產(chǎn)的依賴度達(dá)到53%。有些地方更高，100%多的都有。在這種情況下，如果房市價(jià)量齊跌，首先會(huì)出現(xiàn)什么情況?房地產(chǎn)企業(yè)拿地的積極性會(huì)減弱。今年5月份，武漢、沈陽、長(zhǎng)沙、佛山已經(jīng)紛紛出現(xiàn)地方政府拍地拍不出去，因?yàn)榉康禺a(chǎn)企業(yè)房子賣不出去，價(jià)格都跌了，老板不愿意拿地了。報(bào)紙上各種信息披露，有些城市已經(jīng)出現(xiàn)土地拍賣流標(biāo)，二次流標(biāo)。今年10個(gè)典型城市，5月份的土地收入已經(jīng)同比下降了25%。最新的7、8月份的數(shù)據(jù)沒有放進(jìn)去。我們假設(shè)今年下降5%到10%，地方政府由于資金壓力，沒有錢了，怎么辦?收縮基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，棚戶區(qū)改造資金配套不夠，保障房建設(shè)以及民生的其他投入都發(fā)生困難。直接影響是，地方GDP馬上下滑。

現(xiàn)在全國每年大量的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，80%都是銀行的錢，或者金融系統(tǒng)的錢。地方政府是用20%的土地收入來撬動(dòng)了這80%的基礎(chǔ)設(shè)施資金。地方政府普遍以土地抵押向銀行融資，如果地價(jià)進(jìn)一步下跌，對(duì)地方政府無疑是雪上加霜，GDP的增速前景更加暗淡。這個(gè)時(shí)候，地方政府如果急了，唯一的出路是加快拍賣土地。但越加快拍賣土地，地價(jià)跌得越快，這是必然結(jié)果。地價(jià)跌得越快，會(huì)從房地產(chǎn)企業(yè)、地方債等各種渠道，激化銀行資產(chǎn)質(zhì)量的惡化。這樣的話，使整個(gè)社會(huì)債務(wù)慢慢陷入倒塌的惡性循環(huán)，銀行就不敢貸了。

第四波，群體性事件集中爆發(fā)。隨著銀行對(duì)房企的信貸緊縮，理財(cái)市場(chǎng)上的違約事件頻頻出現(xiàn)，由此群體性事件和社會(huì)不穩(wěn)定因素在短時(shí)間內(nèi)會(huì)集中爆發(fā)?，F(xiàn)在整個(gè)社會(huì)都在討論剛性兌付不兌付的問題。對(duì)此，我是堅(jiān)決主張不能剛性兌付，否則老這么下去，中國的金融市場(chǎng)秩序怎么建立?但是不剛性兌付，老百姓怎么辦?

我的觀點(diǎn)是要堅(jiān)決打破剛性兌付，目前可暫時(shí)有些變通措施。現(xiàn)在整個(gè)中國面臨著全社會(huì)道德風(fēng)險(xiǎn)。什么叫全社會(huì)道德風(fēng)險(xiǎn)?地方政府主政者不在乎，借錢干，還不了，過兩年退休下屆政府還，因此政府誰也不怕借錢。政府不怕借錢，銀行也不怕，通過銀行在柜臺(tái)上向老百姓銷售地方舉債的各種金融產(chǎn)品。地方政府不怕，銀行怕嗎?中國的國情都了解，地方政府債務(wù)最后是中央要背的，因此銀行也有積極性，銀行也有道德風(fēng)險(xiǎn)。老百姓覺得政府不怕，國有銀行不怕，我們怕什么?你只要敢賣，我就敢買。例如12%的債券利率，銀行拿2%的“通道費(fèi)”，信托也拿2%，到了老百姓手上還剩8%點(diǎn)，比銀行存款還高4.5%，為什么不買?這就是整個(gè)社會(huì)的道德風(fēng)險(xiǎn)。面對(duì)這個(gè)情況，所以我堅(jiān)決主張，買可以，最后還不了應(yīng)依法辦事，它不是固定收益，是預(yù)期收益率，合同早就告訴你了。最后到底怎么辦?這就看執(zhí)政者的水平問題了。

金融天生具有內(nèi)在的不穩(wěn)定性和順周期的特點(diǎn)。中國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行傳導(dǎo)機(jī)制的主要特征是什么?是“土地財(cái)政”，以土地為杠桿，撬動(dòng)金融。通過撬動(dòng)金融，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。在土地財(cái)政、金融杠桿、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)三者緊密相聯(lián)的扭曲局面沒有徹底改變之前，在房市泡沫想戳破又不敢戳破而剛剛開始有點(diǎn)戳破之初，房市的價(jià)量齊跌，土地收入的減少，會(huì)引起銀行資產(chǎn)質(zhì)量的惡化，銀行從自保角度出發(fā)，會(huì)緊縮信貸，由此必然會(huì)發(fā)生整個(gè)社會(huì)債務(wù)陷入自我緊縮的循環(huán)之中。一旦發(fā)生以上情況，我預(yù)計(jì)，今年的GDP即使在微刺激的政策下能夠渡過7.5%左右的難關(guān)，但是未來兩年內(nèi)，仍然有可能下滑到6%以下，中國經(jīng)濟(jì)將陷入嚴(yán)重的蕭條和中等收入陷阱。如果中央政府沒有事先的政策干預(yù)，這是完全有可能發(fā)生的大概率事件。我的意思是，現(xiàn)在如果沒有其他準(zhǔn)備，不是提前開始一點(diǎn)一點(diǎn)布局干預(yù)，2015年，2016年跌到6%完全可能。中央政府應(yīng)該要從最壞的打算入手，做好各種準(zhǔn)備。