春節(jié)前A股市場連續(xù)上揚，滬指七連陽、深成指創(chuàng)出本輪反彈新高、創(chuàng)業(yè)板歷史高點不斷；春節(jié)假期期間，全球主要股指表現(xiàn)與大宗商品市場走勢“冰火兩重天”；羊年首個交易日，眾所期盼的開門紅落空。對此，券商研究機構的看法值得關注。

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就市場趨勢來看，春節(jié)假期結束后緊接著就是全國兩會的召開，這將是窺探“十三五規(guī)劃”的一次重要時機，對于投資者布局全年乃至更長期的投資方向都意義重大。因此，我們簡單地對春節(jié)之后的行情作一些猜想：

猜想一：在“存量經(jīng)濟”環(huán)境下，分母因素(估值)仍然遠重要于分子因素(盈利)，政策面和流動性變化仍將是市場的主導力量。今年1月份以來，隨著A股市場陷入震蕩格局，很多投資者認為A股轟轟烈烈的估值修復行情已經(jīng)結束，接下來市場趨勢將主要受基本面影響，即市場的核心驅動因素將由“分母因素”轉向“分子因素”。但是我們認為，中國經(jīng)濟的增長模式已從“增量經(jīng)濟”模式轉向“存量經(jīng)濟”模式，作為“分子因素”的基本面將始終處于窄幅波動格局，不管其是向上還是向下，對市場的影響權重都不會太大。相反，隨著中國經(jīng)濟步入產(chǎn)業(yè)轉型和改革深化階段，宏觀調控的基調、流動性的松緊、產(chǎn)業(yè)政策的導向都將會發(fā)生明顯的變化。這些變化雖然不會很快作用于基本面，但卻會迅速改變投資者的預期，從而對股市和行業(yè)估值產(chǎn)生更為劇烈的影響。因此，我們相信2015年仍將是“分母因素”遠遠重要于“分子因素”的一年。

猜想二：春節(jié)后的兩個月大盤指數(shù)有望從“垃圾時間”進入“蜜月期”，但可能也是大盤藍籌股最后的估值上行階段。我們之前提出了“三步走”邏輯(第一步：規(guī)范流向股市的資金渠道；第二步：加快新股發(fā)行；第三步：再一次貨幣寬松)。如今來看，“三步走”的邏輯幾乎全部完美兌現(xiàn)，接下來還未兌現(xiàn)的就是大盤指數(shù)是否能夠重回強勢。在這一點上我們?nèi)匀怀錆M信心，原因在于：

1、在春節(jié)后隨著現(xiàn)金出現(xiàn)回流，流動性環(huán)境將非常寬裕，這一點從統(tǒng)計可以看出，幾乎每年春節(jié)后兩個月的時間里資金利率都處于全年最低的水平；

2、近期發(fā)布的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)仍然很弱，加上CPI和PPI再創(chuàng)新低，這意味著央行[微博]貨幣寬松通道將會明確打開，隨時可能進行再次降息或降準；

3、前幾年全國兩會之前往往市場會在樂觀預期下出現(xiàn)明顯上漲，而等到全國兩會真的召開之后又經(jīng)常出現(xiàn)下跌的情況。但今年的不同之處在于，我們至今仍然沒有看到市場因為對全國兩會樂觀預期而推升的上漲，那反過來想，我們是不是也就沒有必要太擔心全國兩會召開之后會有什么低于預期的事了呢？

就風格上來看，春節(jié)后兩個月我們將更偏好大盤藍籌股，但這也可能是大盤藍籌股最后的估值上行階段。因為我們相信隨著大盤股的上漲，將會有越來越多的公司趁著股價高位推出新的再融資計劃，而傳統(tǒng)行業(yè)的再融資并不會帶來什么明顯的成長性，市場遲早會對過度再融資做出負面反饋。且再往后看，隨著貨幣政策的持續(xù)寬松，對大盤股的推升效果也會邊際遞減。

猜想三：對于未來一個季度的配置思路應從“受益于成本下行”視角轉向“受益于價格回升”視角，可關注化工、油服、煤炭、有色、新能源汽車。去年以原油為代表的大宗商品價格出現(xiàn)了大幅回落，這也使很多行業(yè)的成本端出現(xiàn)了明顯改善。不過受會計核算、庫存調節(jié)等其他因素影響，這種成本改善帶來的業(yè)績上行很可能會延后到今年的財務報表中才會體現(xiàn)出來，因此，很多投資者認為可以關注那些對成本敏感的行業(yè)。但我們認為，股市總是領先的，那些對成本敏感的行業(yè)確實可能在今年出現(xiàn)實實在在的業(yè)績改善，但在去年它們的股價也已經(jīng)得到了充分體現(xiàn)(如航空、航運等)。而近期隨著油價的觸底反彈以及全球貨幣寬松的加碼，今年資源品價格上行概率反而更大。這時候由于股市有領先性，市場很可能會轉向關注那些受益于資源價格上漲的行業(yè)而不是成本敏感的行業(yè)，尤其是那些一方面積累了大量低價庫存，另一方面又跟隨性漲價的行業(yè)，盈利彈性將會非常大。因此，在傳統(tǒng)行業(yè)中建議關注化工、油服、煤炭、有色，在新興行業(yè)中建議關注新能源汽車。

猜想四：下半年“注冊制”有望落地，但并不會就此宣判成長股“死刑”。相反，我們認為這將真正打開A股市值結構向實體產(chǎn)業(yè)結構接軌的窗口——新興行業(yè)不再小眾化，而將成為市場主流。讓“注冊制”落地是今年證券市場的“頭等大事”，證監(jiān)會[微博]在節(jié)前的新聞發(fā)布會上也確認注冊制改革方案初稿已完成并上報國務院。很多投資者擔心注冊制實施后會造成新興行業(yè)“放量供應”從而擠破已上市成長股的高估值“泡沫”，但我們認為，在此前核準制發(fā)行規(guī)則下A股市值結構發(fā)生嚴重扭曲，大量效率低下、產(chǎn)能過剩的“夕陽產(chǎn)業(yè)”成為了市場核心組成部分。而隨著新一屆政府堅定產(chǎn)業(yè)轉型的措施逐步落實以及經(jīng)濟自身演進的規(guī)律，我們相信國內(nèi)實體產(chǎn)業(yè)結構將會越來越向新興產(chǎn)業(yè)和服務型行業(yè)過渡，在這樣的環(huán)境下也迫切需要一個為“朝陽產(chǎn)業(yè)”直接融資提供通暢渠道的股市。在注冊制實施之后，接下來我們很可能看到的是：新興行業(yè)通過股市直接融資擴張速度加快，但這些產(chǎn)業(yè)自身發(fā)展擴張的速度更快，融資市場和實體市場相輔相成，和諧共生。因此，我們并不認為注冊制的實施會壓垮成長股，反而會使成長股的市值規(guī)模和投資者認同度都大大提升，并逐漸成為A股市場真正的主流產(chǎn)業(yè)，從而分流此前駐守在大盤股的資金。

猜想五：今年下半年以后市場風格也許將長期不再偏好大盤藍籌股，新興成長行業(yè)進入數(shù)量和市值的快速擴張期，屆時建議關注那些符合中國產(chǎn)業(yè)轉型方向、資本開支正在迅速擴張的服務型行業(yè)——軟件、醫(yī)療、環(huán)保等。我們建議等到上半年大盤藍籌股估值修復過程結束以后，下半年再去重點配置這些新興行業(yè)，因為目前這些行業(yè)由于可投資公司的稀缺性造成估值過高，短期并不安全。而隨著下半年注冊制的落地，這些行業(yè)將注入很多新鮮血液，且剛好能吸納從大盤股中分流出來的資金，從而迎來真正的行業(yè)市值大擴張階段。

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