自2014年牛市以來，上市公司股票質(zhì)押的數(shù)量激增，據(jù)估算，目前存量在押市值約3.2萬億元。隨著近期股市急速暴跌，這些被質(zhì)押的股票極有可能觸碰平倉(cāng)線，上市公司大股東的股票可能被強(qiáng)平，從而給市場(chǎng)帶來不穩(wěn)定因素。筆者認(rèn)為，應(yīng)該高度重視大股東股票質(zhì)押的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

在股票質(zhì)押行為中，大股東作為出質(zhì)人將所持股票質(zhì)押給質(zhì)權(quán)方從而獲得相應(yīng)的融資，質(zhì)權(quán)方一般為券商、銀行、信托等金融機(jī)構(gòu)。為控制風(fēng)險(xiǎn)，出質(zhì)人與質(zhì)權(quán)方會(huì)商定預(yù)警線和平倉(cāng)線，一般預(yù)警線為150%，平倉(cāng)線為130%。股票質(zhì)押率(融資與股票市值的比率)根據(jù)不同股票質(zhì)地來確定，通常不超過六折。如果股票質(zhì)押率是0.5，初始履約保障比例200%，那么若股價(jià)跌35%、履約保障比例就降為130%，就將進(jìn)入平倉(cāng)流程，沒有及時(shí)補(bǔ)倉(cāng)就會(huì)被強(qiáng)平。

當(dāng)前，市場(chǎng)上有不少大股東質(zhì)押股票承壓，有的大股東進(jìn)行了相應(yīng)的補(bǔ)倉(cāng)，化解了風(fēng)險(xiǎn)；而有的上市公司干脆停牌，但這并沒有解決實(shí)際問題，風(fēng)險(xiǎn)依然存在。

值得思考的是，為什么股市會(huì)出現(xiàn)不少上市公司巨額股權(quán)質(zhì)押命懸一線的奇觀，原因或許主要有兩方面：一是牛市期間股價(jià)暴漲太多，加上質(zhì)押率不低，在此前提下大股東股票質(zhì)押所獲融資很多，但一旦股市下跌，就會(huì)凸顯風(fēng)險(xiǎn)；二是有些大股東將所有股票傾囊而出進(jìn)行質(zhì)押融資，缺乏應(yīng)對(duì)股市下跌的補(bǔ)倉(cāng)后手。

事實(shí)上，今年3月份，為規(guī)范證券公司股票質(zhì)押式回購(gòu)交易業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理行為，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)出臺(tái)《證券公司股票質(zhì)押式回購(gòu)交易業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理指引(試行)》(以下簡(jiǎn)稱《指引》)，明確規(guī)定證券公司應(yīng)當(dāng)建立健全股票質(zhì)押式回購(gòu)交易業(yè)務(wù)的內(nèi)部控制機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)管理體系。具體指引包括：證券公司應(yīng)當(dāng)明確標(biāo)的證券篩選標(biāo)準(zhǔn)或準(zhǔn)入條件、質(zhì)押率上限；對(duì)于“標(biāo)的證券近期漲幅較高、存在退市風(fēng)險(xiǎn)”等情形的，證券公司應(yīng)當(dāng)審慎評(píng)估質(zhì)押該標(biāo)的證券的風(fēng)險(xiǎn)等。

筆者認(rèn)為，《指引》對(duì)完善證券公司有關(guān)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制很有幫助，但適用范圍僅是證券公司，沒有涵蓋銀行、信托等金融機(jī)構(gòu)。此外《指引》中的有些要求也需進(jìn)一步完善。

大股東股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，不僅關(guān)乎出質(zhì)人與質(zhì)權(quán)人雙方，甚至關(guān)乎整個(gè)市場(chǎng)的穩(wěn)定，需從全局高度考慮。為此，筆者建議，由監(jiān)管部門出臺(tái)更高規(guī)格的規(guī)章制度，以此約束全市場(chǎng)中的股票質(zhì)押行為，在其中可規(guī)定：

一是大幅降低股票質(zhì)押的質(zhì)押率。股票質(zhì)押率若為六折，相當(dāng)于1元股票市值可以貸出0.6元，這其中的安全墊仍然太低、風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)太高。事實(shí)上，在此次股市劇烈波動(dòng)期間，即使很多績(jī)優(yōu)股也難逃股價(jià)腰斬命運(yùn)。

筆者認(rèn)為，所有股票的質(zhì)押率不得超過三折，同時(shí)在此基礎(chǔ)上建立差異化的股票質(zhì)押率控制措施。比如對(duì)于創(chuàng)業(yè)板等股票，其股票質(zhì)押率應(yīng)該更低。對(duì)于ST股票，基于退市等風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該禁止進(jìn)行股票質(zhì)押。

二是對(duì)股票質(zhì)押進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)。股市越漲到高位，越應(yīng)該控制股票質(zhì)押、甚至禁止新增股票質(zhì)押。如果牛市期間放任股票質(zhì)押融資無限膨脹，一旦股市扭頭下跌，其中潛在的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)恐怕沒有太好的辦法來控制，將對(duì)市場(chǎng)帶來災(zāi)難性后果。

三是控制大股東股票質(zhì)押比例。大股東將其所持有的股票全部質(zhì)押，不僅不利于風(fēng)險(xiǎn)控制，而且一旦被強(qiáng)制平倉(cāng)，還將可能導(dǎo)致控制權(quán)變更，由此引發(fā)諸多意想不到的法律難題。

筆者認(rèn)為，對(duì)持股5%以上的大股東，可規(guī)定其用來質(zhì)押融資的股票不應(yīng)超過持股的一半，這樣才能確保上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不會(huì)因?yàn)楣善辟|(zhì)押而出現(xiàn)突變。