每經(jīng)編輯 白亞靜    

每經(jīng)記者 白亞靜

12月22日，深圳銀監(jiān)局監(jiān)管二處下發(fā)文件，要求各股份制分行、城商行分行，反饋“寶能系在該行的授信及用信情況（全口徑，包括表內(nèi)、表外、委托貸款、理財?shù)龋?，包括但不限于業(yè)務(wù)品種、抵質(zhì)押情況、用信金額、風險敞口等”。并且要求將摸底情況在文件下發(fā)的當日下午下班前報送。

寶能系多道杠桿、層層質(zhì)押，令人如墮霧中，《每日經(jīng)濟新聞》記者獨家全景展示，在舉牌萬科的過程中，寶能系所動用的資金來源，以及不同性質(zhì)資金在萬科倉位中的占比。

直接出資部分僅占三成，被指仍存杠桿

目前，寶能系總計持有萬科23.53%。在成為萬科第一大股東的過程中，寶能系通過兩家子公司分別買入股份，這兩家子公司的資金來源各不相同。

第一家，前海人壽，沒有上杠桿，全部是競價交易，持股萬科6.66%，出資104.97億元，占增持總耗資的25.83%。披露信息顯示，這部分資金主要來源于前海人壽萬能險。

日前，前海人壽表示，所有資金未涉及洗錢。

第二家，鉅盛華，大部分是杠桿資金，持股萬科16.86%。明面上的杠桿包括融資融券、收益互換、資管計劃。

鉅盛華總耗資301.36億元。如果第五階段仍使用資管計劃剩余資金。那么，鉅盛華直接出資約128.93億元，占增持總耗資的31.73%；券商從融資融券、收益互換（以1:3計）提供配資57.57億元，占增持總耗資的145.16%；資管計劃的優(yōu)先資金出資方提供114.87億元，占增持總耗資的28.27%。

在鉅盛華這三部分資金來源中，資管計劃部分雖經(jīng)媒體多方報道，但其優(yōu)先資金的真實出資方仍在冰山之下，無人知曉。

關(guān)于這部分資金，當深交所發(fā)出關(guān)注函，并要求在12月14日之前回復(fù)之時，盡管寶能系已于資管方達成關(guān)于表決權(quán)的補充協(xié)議，卻仍不惜逾期在12月14日、12月15日再次簽署補充協(xié)議。然而，兩版補充協(xié)議所披露的主要內(nèi)容只有個別字存在變動。

至于直接出資部分，其所隱含的杠桿包括層層質(zhì)押。寶能系內(nèi)部已經(jīng)形成一張復(fù)雜的股權(quán)質(zhì)押網(wǎng)。寶能系掌門人姚振華質(zhì)押了100%控股的寶能投資30%股權(quán)，寶能投資質(zhì)押了其持股67.4%的鉅盛華30.98億股，鉅盛華質(zhì)押了持股51%的前海人壽9億股，鉅盛華質(zhì)押了萬科7.28億股。

在這張質(zhì)押大網(wǎng)中，鉅盛華處于核心。從6月18日到11月23日，先后進行12次增資，其注冊資本在不到5個月的時間里從13.1億元增至163億元。

日前，財新報道指稱，鉅盛華不斷增資及增持萬科股票的錢主要來自浙商銀行理財資金。該報道稱，11月，鉅盛華拿出了67億資金作為劣后級向華福證券融資133億，合計出資200億成立深圳市浙商寶能產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)。事實上，這是一種常見的“假股真?zhèn)?rdquo;形式，銀行理財借道有限合伙企業(yè)，利用私募基金形式，作LP認購優(yōu)先級，獲取固定收益回報，風險由劣后級兜底。

上述報道稱，寶能系用鉅盛華及前海人壽的股權(quán)質(zhì)押，從銀行表外杠桿融資了132.9億資金，“這相當于銀行變相給姚振華發(fā)了一張130多億的信用卡”。矩盛華向浙商寶能實際投入的LP資金僅為10億元，而浙商銀行理財資金通過華福證券投入資金高達132.9億元，這部分融資的杠桿率高達14.29倍。

15.7元／股或是第一道防火線

第一道已披露的風險來自寶能系的資管計劃。寶能系回復(fù)函信息顯示，7個資管計劃均將計劃份額凈值0.8元設(shè)置為平倉線，資產(chǎn)管理計劃份額凈值低于或等于平倉線時，需按照管理人要求及時追加保障金。這意味著，如果萬科股價下跌，資管計劃賬面虧損20%，就將觸及平倉線。

在上述7個資管計劃搶籌時，萬科經(jīng)歷了多次漲停，因而成本不低。其中，購買均價最高的西部利得寶祿1號達到約19.6元／股，這意味著15.7元／股將是它的產(chǎn)品平倉線。

對于中小股東而言，萬科股價目前最大的風險在于，如果下跌時觸發(fā)寶能系與其他資金方約定的平倉線，而寶能系又來不及補充保障金的話，將引發(fā)更大面積的下跌強平。

從上述《每日經(jīng)濟新聞》記者梳理的寶能系資金性質(zhì)以及資金占比，不難發(fā)現(xiàn)，寶能系增持萬科的資金形成了一條傳導(dǎo)性極強的鏈條。

購入價格最高的是按1:2籌集的資管計劃，加上寶能系出資部分，這部分資金占比38.895%，其平倉線為凈值的0.8元。

中間層是由券商提供的各種理財產(chǎn)品，占比20.14%。這部分資金的平倉線視杠桿而定，如果收益互換部分所使用了較高杠桿，那么平倉線很難壓低。

價格最低的基座由占比為27.41%的萬能險組成，這部分資金沒有杠桿，屬于長期投資，不受股價波動影響。唯一隱患在于購買萬能險的資金是否存在外界部分人士所質(zhì)疑的洗錢問題，此前王石轉(zhuǎn)載黃生文章背后，是已獲得核心證據(jù)，還是虛張聲勢？

除此之外，層層股權(quán)質(zhì)押也是隱患之一。寶能系的交易對手包括東莞銀行長沙分行、華福證券、上海銀行南京分行、鵬華資產(chǎn)等多種金融機構(gòu)。一旦發(fā)生問題，牽一發(fā)而動全身。

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