每經(jīng)編輯 陸慧婧    

每經(jīng)記者 陸慧婧

暫緩分級基金注冊一年之后，證監(jiān)會本月正式暫停分級基金注冊工作。短時間內(nèi)，這一潭水將不再有增量，基本上宣告了這類產(chǎn)品的“死亡”。

去年分級大爆發(fā)時，不少基金公司都投入了相當多的人力物力精力來開發(fā)運營這類產(chǎn)品，搶發(fā)細分指數(shù)尤其熱火朝天。雖然有了一年的緩沖，但當分級基金徹底式微之后，基金公司現(xiàn)有的團隊怎么辦？已有的分級產(chǎn)品怎么辦？是否又找到了分級基金新的替代產(chǎn)品？

通過大量采訪，理財不二牛（微信號：buerniu5188）了解到，目前基金公司正紛紛尋找應(yīng)對方案，同時他們也還抱有幾許希望，關(guān)于分級基金下一步的政策安排正傳得沸沸揚揚。

●基金公司積極應(yīng)對

一方面不讓新發(fā)分級基金，另一方面監(jiān)管措施隨時出臺，多位基金公司人士向理財不二牛（微信號：buerniu5188）直言，目前除了等待政策出臺，也沒有其他更好的方法。不過，規(guī)劃清盤、轉(zhuǎn)型、發(fā)行ETF替代分級基金以及大力發(fā)展場外分級母基金規(guī)模，是基金公司的即行方案。

方案一：清盤+轉(zhuǎn)型

“我們公司有一只規(guī)模比較小的分級基金，打算等證監(jiān)會具體指引出臺之后就選擇清盤。”滬上一位分級基金經(jīng)理稱，此前公司打算大力發(fā)展分級基金，由于種種原因進展較慢，之后去年年中遇到大跌又疊加證監(jiān)會暫緩分級基金注冊，未來在新增分級基金上也沒有更大機會，索性對原有的分級基金進行清盤。

“已經(jīng)上市的分級基金A、B兩類份額清盤，還面臨折溢價的問題，最好等具體指引出臺再操作。”該基金經(jīng)理解釋道。

事實上，其他沒有上市的分級基金早已清盤或轉(zhuǎn)型。去年8月，監(jiān)管層暫停分級基金審批上市的決定導致中融中證白酒分級的A、B份額未能實現(xiàn)上市交易，只能作為指數(shù)型基金運作。中融白酒分級基金經(jīng)理趙菲在今年一季報中表示，該基金遭遇大額申贖等因素的影響，且報告期內(nèi)存在基金資產(chǎn)連續(xù)20個工作日低于5000萬元的情形。在此情況下，4月30日，中融白酒分級發(fā)布公告表示，該基金于2016年5月6日進入清算程序，成為有史以來第一只正式宣告清盤的分級基金。

此后的國泰新能源汽車分級、交銀施羅德中證環(huán)境治理兩只分級基金均召開基金持有人大會，轉(zhuǎn)型為LOF基金。方案二：發(fā)展ETF替代分級

也有基金公司量化團隊選擇發(fā)行ETF作為分級基金替代品。“去年底預計分級基金監(jiān)管風向轉(zhuǎn)變之后，公司開始上報ETF，基金經(jīng)理現(xiàn)在跟著銷售到各個渠道向投資人推介ETF，公司主要精力轉(zhuǎn)移到ETF上。”上海一位中型基金公司分級基金經(jīng)理對理財不二牛（微信號：buerniu5188）表示。

另一位分級基金經(jīng)理則坦言ETF難有做大規(guī)模的路徑。“ETF市場有先發(fā)優(yōu)勢，早前的華泰柏瑞滬深300ETF與嘉實滬深300ETF規(guī)模相差很大，目前一些行業(yè)ETF也面臨規(guī)模小、流動性不佳的難題。”他所在的基金公司在無法新發(fā)分級基金之后，也選擇將ETF作為量化投資部門工作重點。方案三：發(fā)展場外母基金規(guī)模

在業(yè)內(nèi)人士看來，早前在場外市場成功推廣分級基金母基金，讓富國基金在分級基金受挫之時，壓力較小。

“富國基金去年牛市的時候，在銀行渠道也同時推廣分級基金母基金，盡管分級基金現(xiàn)在場內(nèi)份額縮水，對富國基金的沖擊也沒有其他基金公司那樣大?，F(xiàn)在熊市環(huán)境下，基金公司再想推廣分級基金母基金，效果也并不理想。”上述上海分級基金經(jīng)理稱。

數(shù)據(jù)顯示，今年二季度，富國中證軍工指數(shù)分級基金、富國中證國企改革指數(shù)分級基金資產(chǎn)凈值均超過百億元，分別排在所有分級基金資產(chǎn)凈值的第一和第二位。

●分級基金新政大猜想

8月19日，證監(jiān)會對分級基金的最新表態(tài)中，“正在研究完善分級基金的相關(guān)監(jiān)管安排”這一提法引發(fā)市場極大關(guān)注。許多基金經(jīng)理向理財不二牛（微信號：buerniu5188）表達了自己的設(shè)想。

“市場上流傳的監(jiān)管措施，包括提高分級基金門檻；提高分級基金觸發(fā)下折的凈值，即變相降低分級基金杠桿。”上述上海分級經(jīng)理經(jīng)理稱，例如將分級基金門檻提升至50萬元，將中小投資者排除在外，市場猜想監(jiān)管層將通過這些方法使得存量分級基金規(guī)模逐漸清零。

不過，據(jù)該基金經(jīng)理透露，近期分級基金市場發(fā)生的一些變化，或讓證監(jiān)會出臺監(jiān)管措施時間暫時放緩。在債市上漲的帶動下，帶有固定收益性質(zhì)的分級A也受到市場追捧，約定收益率3%的固收品種目前幾乎全面溢價，部分品種的溢價率甚至在1%~2%，分級基金A類份額出現(xiàn)溢價，導致分級基金B(yǎng)類份額折價。“下折會使得分級基金B(yǎng)份額折溢價歸零，而在折價情況下出現(xiàn)下折，持有B類份額的投資者不但沒有虧損，還能拿到折價變?yōu)槠絻r這一部分的收益。目前分級B下折風險小，監(jiān)管層或也不急于對分級基金出手。”

上海某基金公司量化投資部總經(jīng)理也表示確有上述傳言。“自大跌以來，這兩個監(jiān)管措施的傳言傳了將近一年，提高分級基金門檻至50萬也是市場比照股指期貨50萬元門檻猜想的資金額度，僅是這兩個措施已經(jīng)對存量分級基金產(chǎn)生足夠大的殺傷力。”

“去年大跌之后，監(jiān)管層讓旗下有分級基金觸發(fā)下折的基金公司寫了分級基金改進意見，我們提了兩個意見。一是比照創(chuàng)業(yè)板市場投資者適當性管理實施辦法：具有兩年以上（含兩年）股票交易經(jīng)驗的自然人投資者可以申請開通創(chuàng)業(yè)板市場交易，會員應(yīng)當在營業(yè)場所現(xiàn)場與客戶書面簽署《創(chuàng)業(yè)板市場投資風險揭示書》等要求，分級基金也可以建立類似的投資適當性管理規(guī)則；二是放開分級基金漲跌停板制度，在股市出現(xiàn)極端風險之下，B類的價格由于跌停板的限制，價格的跌幅遠遠落后于凈值的跌幅，最終下折時候?qū)е峦顿Y者出現(xiàn)大幅虧損，放開漲跌停板可以讓分級基金價格迅速跟上凈值走勢。”前述上海中型基金公司分級基金經(jīng)理稱，“設(shè)定分級基金參與門檻將極大扼殺分級基金生命力，監(jiān)管層沒有明說要對分級基金設(shè)定門檻，我們也不會直接建議不要設(shè)定門檻。事實上，基金公司提的這兩個意見，最終也是想讓監(jiān)管層不要出臺分級基金設(shè)定門檻的監(jiān)管舉措。”

不過，其他幾位分級基金經(jīng)理對目前分級B折價或暫緩監(jiān)管出臺的說法難言樂觀。“監(jiān)管層擔心的是極端行情下分級基金的風險。在極端行情下，由于杠桿效應(yīng)，分級基金B(yǎng)類份額凈值以幾倍的杠桿速度下跌，二級市場上由于漲跌停板限制，分級B價格跟不上凈值下跌速度。這樣的情況下，分級B折價也會迅速變?yōu)橐鐑r，最終下折引發(fā)虧損。”該上海中型基金公司分級基金經(jīng)理分析指出。

●分級大客戶何去何從

分級基金一度為基金公司吸引了不少大客戶，包括機構(gòu)投資者和牛散等。當分級基金大勢已去，大客戶還會停留嗎？

2016年基金半年報披露，去年重金買入分級B的個人投資者今年資產(chǎn)縮水，甚至跌出了持有者榜單。2015年中，分級基金持有市值前三名為宋偉6.16億元，馬云根6.05億元，張愛琴3.67億元。而今年中，宋偉銘持有分級基金市值僅剩7187萬元，其余兩位均已不見蹤影。

機構(gòu)投資者仍云集分級基金A份額，以行業(yè)內(nèi)規(guī)模排名靠前的富國中證軍工指數(shù)分級、鵬華中證國防指數(shù)分級、富國中證國有企業(yè)改革分級三只基金為例，2016年中，富國中證軍工A的機構(gòu)投資者持有比例高達96.21%，其余兩只基金A份額的機構(gòu)投資者持有比例分別為93.36%和84.49%。

“監(jiān)管未出細則之前，客戶也不會有明確的抉擇。對于存量分級基金，現(xiàn)在還是按照以往投資思路進行。”華南一位分級基金經(jīng)理告訴理財不二牛（微信號：buerniu5188），目前基金公司對于這部分客戶暫時也沒有新的產(chǎn)品對接。在他看來，監(jiān)管支持的產(chǎn)品能夠大力發(fā)展，反之則出現(xiàn)萎縮，這也是金融產(chǎn)品通常的發(fā)展路徑。

記者手記：替罪羊

每經(jīng)記者 宋雙

“分級基金死了”

盡管去年底就已經(jīng)“病危”，但這一原本屬于中國公募基金市場18年來難得的原創(chuàng)且獨有產(chǎn)品，曾經(jīng)充滿著激情和想象力，卻因為股市大跌，杠桿的“原罪”，基金公司和投資者的聯(lián)手葬送，終于功難抵過，大勢去矣。

也許這是一場“你情我愿”的誤會。分級基金被過度營銷，給了不適合投資如此高風險產(chǎn)品的普通人群，普通人群不切實際的超高杠桿需求又增加了基金公司的供給輸出。但該配合B類份額演出的股市卻視而不見，大漲之后大跌，對的產(chǎn)品找不到對的人，所以這場誤會的結(jié)果是，一刀切，誰也沒得玩了。

很多事情雖然表面上看起來不同，但追根溯源，暴露的卻是相同而又永恒的矛盾：基金公司一擁而上隨行就市，卻與個人投資者風險收益不匹配。但之前沒有任何一次的矛盾爆發(fā)會如此激烈：營銷貨幣基金不會讓誰傾家蕩產(chǎn)，營銷債券基金不會，甚至絕大多數(shù)主動型權(quán)益類基金也不會，最早出海的幾只QDII基金或許也甘拜下風；而分級基金去年賣得如火如荼，下折的巨大風險已經(jīng)超過了當時股票投資的損失，大量財富蒸發(fā)于一夜之間，人們懵了，驚動了管理層。

因此“分級基金之死”，并不只是一類產(chǎn)品的“消失”，而是給了行業(yè)一個徹底反思的機會：到底基金公司應(yīng)該如何把握營銷節(jié)奏？到底投資者如何才能阻止內(nèi)心的小惡魔？有一句話可能特別適合：沒有買賣，就沒有傷害。

曾經(jīng)親耳聽過一些很職業(yè)化的觀點，基金公司是商業(yè)機構(gòu)，沒有義務(wù)在市場5000點時不發(fā)行分級基金，更沒有任何理由不去打贏規(guī)模之仗，尤其是競爭激烈的一二線大公司。這似乎無可厚非，在這種觀點面前，要是想提一提所謂的公募社會責任也是如鯁在喉。也許在這些觀點看來社會責任是行業(yè)光環(huán)，只是宣傳時拿來加分的，除此之外和自己無關(guān)。

雖然有這些觀點存在，但也有基金公司已經(jīng)反思了分級基金，甚至反思得很早。去年5、6月行情最熱的時候就有公司留了一手，沒有跟風繼續(xù)扎堆發(fā)行分級基金，這就可能少了幾只下折的產(chǎn)品，所謂的良心基金公司當如是。

而對于個人投資者來說，確實普遍缺乏自我認知。能夠清楚了解自己風險承受能力的太少，但渴望超高收益的卻太多：什么都不懂就敢買分級，渴望一次賺一套房，但自己脆弱的心理和資金實力卻根本虧不起一套房，這完全違背了風險與收益的守恒原理。要為自己理財確實很難，也許錢不多，但知識不能少，要不然炒股被割韭菜，買基金被下折，說不定忙忙碌碌一年到頭最終連通脹都跑不贏，還不得不感嘆生活真的太艱難。

不管怎么說，這一次分級基金被這個矛盾害苦了。公募基金風風雨雨18年，這幾乎是管理層第一次出手干預暫停某一類細分領(lǐng)域產(chǎn)品。其實，之前已經(jīng)有許多循序漸進的控制展開，比如提高門檻申購分級基金必須5萬元起、限制股票型分級基金的杠桿倍數(shù)、多空分級產(chǎn)品難產(chǎn)和暫停所有分級基金注冊審批等，但最終還是祭出了殺手锏。管理層對于投資者的愛，雖然有些“粗魯”，但也急切和真摯。

如果午夜夢回，您忘記了下折的痛，懷念起分級基金；如果某一天市場反彈，您忍不住想念分級基金的超額收益，不要忘記，是基金公司和投資者聯(lián)合葬送了分級基金，它只是矛盾的替罪羊。