尹中立 本周一，A股“中小創(chuàng)”集體重挫，深證成指失守萬點整數(shù)位，盤中與創(chuàng)業(yè)板指數(shù)一度出現(xiàn)超過5%和6%的巨大跌幅。 滬深股市開年以來持續(xù)下探，也讓中小投資者的信心嚴(yán)重不足。那么，影響2017年A股市場的主要因素到底有哪些呢？ 首先，從市場博弈的心理因素看，2015年的股市震蕩對市場的負面影響至今沒有完全消除，投資者對股市的信心還處在低迷狀態(tài)。 關(guān)于投資者對股市的信心可以從投資者持倉賬戶占全部有效賬戶的比例數(shù)據(jù)中直觀反映出來（投資者持倉賬戶占比在2016年持續(xù)下降）。根據(jù)以往的市場波動周期，市場信心從回落到恢復(fù)，大約需要3至4年的時間，由此來看，2017年度市場的信心恐怕仍然處在“療傷”階段。 有人從資產(chǎn)配置的角度，推測樓市高位回落將有利于股價的上漲，筆者的看法則相反，樓市下跌可能是股市的主要風(fēng)險來源。樓市在政策調(diào)控之下，成交量已經(jīng)逐漸回落，估計2017年樓市的價格總體也不會再出現(xiàn)快速上漲的狀態(tài)。由于樓市與股市的關(guān)系并非簡單的蹺蹺板關(guān)系，當(dāng)樓市進入調(diào)整時，股市也難有起色，樓市從高位回落將導(dǎo)致房地產(chǎn)投資下滑，鋼鐵、建材、家電等相關(guān)產(chǎn)業(yè)都會受到?jīng)_擊。 更重要的是，當(dāng)樓市低迷時，商業(yè)銀行（包括影子銀行）的信用創(chuàng)造能力會下降，市場整體的流動性會減少。市場普遍估計的資金將從樓市撤出進入股市的假設(shè)并不是完全成立的。 其次，從外部環(huán)境看，美元升值將是影響未來股市的重要擾動因素。如果美元強勢持續(xù)并引發(fā)資本外流的風(fēng)險，將不利于我國股市走強。 從歷史經(jīng)驗看，每當(dāng)美元進入加息周期，全球資本向美國流動，新興市場都會受到不同程度的壓力，尤其是負債率高的經(jīng)濟體將遭到比較嚴(yán)重的金融危機或經(jīng)濟危機。 2008年之后，我國實行了較為寬松的貨幣政策和積極的財政政策，非金融類企業(yè)的負債率大幅度上升，2012年之后，金融領(lǐng)域的主導(dǎo)思想是放松金融管制。由于國有企業(yè)和地方政府普遍存在預(yù)算軟約束，金融自由化的結(jié)果是負債率飆升，商業(yè)銀行的表外業(yè)務(wù)野蠻生長，其中隱含的金融風(fēng)險是不言而喻的。上月閉幕的中央經(jīng)濟工作會議把防范金融風(fēng)險放在更加重要的位置，說明決策層已經(jīng)意識到這一點。 當(dāng)資本流向出現(xiàn)變化，需要高度關(guān)注金融市場的流動性風(fēng)險。決定市場流動性的不是總量而是邊際的增量。2016年前三季度市場還處在“資產(chǎn)配置荒”的狀態(tài)，進入年底就出現(xiàn)了“資金荒”，這一轉(zhuǎn)變十分迅速，關(guān)鍵就在于外匯占款減少導(dǎo)致的邊際流動性收緊。 更需要關(guān)注的是，如果歐洲政壇上民粹主義在主要國家占主導(dǎo)地位，則歐元將逐漸步入解體的趨勢，歐元對美元將大幅度貶值，美元指數(shù)將飆升，對人民幣構(gòu)成更大的壓力。這不僅將威脅到全球金融市場的穩(wěn)定，對A股市場也構(gòu)成嚴(yán)重的威脅。 再次，從監(jiān)管政策視角看，“總結(jié)股災(zāi)教訓(xùn)、恢復(fù)市場的正常功能和秩序”仍然是2017年度的股市政策導(dǎo)向。 “穩(wěn)健發(fā)展”將是2017年股市監(jiān)管者的指導(dǎo)思想。因為2017年恰逢重要的政治周期。2015年股災(zāi)之后“國家隊”資金已經(jīng)深度介入二級市場，使得監(jiān)管機構(gòu)比以往任何時候都更看重維護市場的穩(wěn)定。2016年的股市波動幅度越來越收斂的現(xiàn)象表明，上述資金的操作起到了平準(zhǔn)基金的作用，估計此舉在2017年仍然會重復(fù)。 為了貫徹“金融為實體經(jīng)濟服務(wù)”的思路，以及中央經(jīng)濟工作會議確立的“為企業(yè)去杠桿”的指導(dǎo)思想，新股發(fā)行的節(jié)奏將繼續(xù)加快。2016年11月份以后平均每個交易日發(fā)行2只新股，而上市公司的再融資數(shù)量受到一定控制。 從服務(wù)實體經(jīng)濟的角度看，增加新股融資是對實體經(jīng)濟最好的支持，而上市公司的再融資屬于錦上添花之舉，因為上市公司在銀行融資也是十分便利的。基于此，“新股加速，再融資減緩”在2017年還會繼續(xù)。 新股的加速發(fā)行對二級市場的影響不容忽視。2016年的上市公司再融資數(shù)量接近1.7萬億元，而新股發(fā)行融資只有1400多億元。假如2017年股市融資總規(guī)模不變，但新股融資從1400多億元增加到5000億元，意味著當(dāng)前等待上市的公司基本可以實現(xiàn)上市融資，新股數(shù)量將增加600多家。受此影響，殼公司的股價將受到挑戰(zhàn)。 近期，中小創(chuàng)的股價不斷走低，創(chuàng)業(yè)板的走勢明顯弱于主板市場，其邏輯正是如此。這種分化的走勢在2017年將繼續(xù)，“抓大放小”（即買入藍籌股，賣出創(chuàng)業(yè)板股票）可能是正確的對沖操作策略。 總體而言，“維持穩(wěn)定”將是2017年度股市的主基調(diào)，股價恐難以出現(xiàn)趨勢性上升。主要的挑戰(zhàn)可能來自房地產(chǎn)市場及匯率因素，在受到外界因素沖擊下，股指有考驗股災(zāi)后低點的可能性。（作者為中國社會科學(xué)院金融所研究員）