2個多月以來，出現(xiàn)了3起主板公司與新三板教育類公司跨板并購失敗的案例。雖然聯(lián)姻A股艱難，但教育類公司仍是新三板市場上并購最活躍的板塊之一，而隨著政策變化，教育行業(yè)的投資、并購有望持續(xù)升溫。

兩月3起失敗案例

近日，桃李資本的《2017年教育行業(yè)融資并購報告》顯示，2017年前4個月A股并購數(shù)量為11家，并購金額為37億元，基本與前兩年同期持平。桃李資本預計今年教育行業(yè)二級市場并購有所回落，但仍是熱點。

事實上，教育信息化、K12、早幼教、國際教育等細分子行業(yè)近年一直是A股二級市場并購中比較活躍的細分賽道。根據(jù)報告統(tǒng)計，2015年A股教育行業(yè)全年并購金額首次突破百億元大關，為116億元，是2014年5倍有余，2016年達到151億元，繼續(xù)保持增長態(tài)勢。

不過，教育行業(yè)并購潮雖然熱度不減，但新三板教育類公司聯(lián)姻A股卻屢遭失敗。

今年3月底以來，就有3起新三板與主板間的教育并購難產：除揚子新材終止吸收合并華圖教育、松發(fā)股份終止收購創(chuàng)顯科教外，還有時代出版收購數(shù)智源告吹。

具體原因來看，華圖教育終止借殼揚子新材，主要是由于其內部股東無法就業(yè)績補償承諾達成一致意見；創(chuàng)顯科教“賣身”松發(fā)股份不成，是因為雙方就交易方式、交易價格等關鍵條款無法談攏；而數(shù)智源最終無法成功聯(lián)姻A股，原因或在于估值問題。

難產原因不一

2014年以來，在新三板擴容及行業(yè)政策預期推動下，新三板市場成為教育類資產證券化的重要戰(zhàn)場。不過，從近期案例看，該類資產的并購整合等方面，仍面臨不少挑戰(zhàn)。

某并購基金負責人告訴證券時報新三板論壇記者，教育類企業(yè)并購難產的原因，除與其他行業(yè)資產并購時常見的價格分歧、中小股東利益不一致、并購重組監(jiān)趨嚴等因素外，還有行業(yè)本身特有的問題：標的資產經營情況難以辨認、或者含有非盈利性資產等導致并購方案無法過會。

據(jù)悉，對于經營模式主要是為個人用戶提供教育服務的并購資產，由于其學員、課時等收入計量存在難以確認的問題，因此證監(jiān)會在具體的審查中，經常要求中介結構對教育并購標的的收入真實性進行專項核查。

廣證恒生的研報中也表示，專項審查、資產權屬及盈利確定性問題是證監(jiān)會審核教育資產并購方案時的關注重點。

此外，前海梧桐并購投資基金董事副總經理葉永盛告訴證券時報新三板論壇記者，并購后的文化融合問題、業(yè)務難以產生協(xié)同效應，是導致教育類公司并購難產兩個“老大難”問題。另外，并購過程中雙方就價格問題無法談攏也是并購難產的主要原因。

葉永盛解釋，“以前都是老板，被收購之后公司成為別人的子公司，失去了對公司的完全控制，不聽話的話還可能存在被并購母公司辭退的風險”，這是教育類資產公司不愿意被收購的原因之一。

立足于新三板的并購

除了聯(lián)姻A股，新三板教育類企業(yè)也在謀求通過并購尚未證券化的教育類資產，以實現(xiàn)自身的壯大。

據(jù)東財choice統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2014年以前基本沒有教育類公司被掛牌公司并購，2015年新三板掛牌公司主動并購教育類公司的事件有4起，合計并購金額為1.1億元。而這兩個數(shù)字在2016年分別為15起及3.8億元。

2017年至今，已有17家掛牌公司實施完成并購，并購總金額為1.1億元，全部為現(xiàn)金收購。與前兩年不同的是，今年的并購事件平均交易金額明顯降低。

例如，通銘教育以130萬元，并購湖南競網(wǎng)通銘教育科技有限公司100%股權、華博教育發(fā)行股份購買北京南瑞利華教育科技有限公司51%股權，交易金額僅367萬元，都是百萬級別的并購。另外，不足百萬級別的收購案也不在少數(shù)。

和君商學是新三板教育類掛牌企業(yè)中最熱衷并購同行的公司之一。去年11月，其以募集資金4950萬元收購北京華職基業(yè)教育科技有限公司55%股權，進軍民營職業(yè)教育。在此之前的10月份，則出資1000萬元收購浪潮教育40%股權。但4個月后，浪潮教育這部分股權幾乎以原價（1023萬元）被和君商學回售給原出讓股權的股東浪潮教育總經理陳紅兵、法定代表人曹艷艷。對此，和君商學表示，是出于戰(zhàn)略發(fā)展、教育業(yè)務布局和管理等原因的綜合考慮。

除此之外，和君商學還攜手其參股公司和睿資本，擬設立20億元教育產業(yè)并購基金，其中公司使用募集資金認購首期LP份額不超過人民幣2億元。

新版民促法助推并購潮

過去民辦教育機構上市受到極大限制，主要是其本身普遍的非盈利性特性，與IPO要求企業(yè)必須是權屬清晰的經營性資產之間的矛盾所致。

去年11月份，新版《民辦教育促進法》正式獲得全國人大常委會審議通過，并將于今年9月1日開始實施。其規(guī)定民辦學校的舉辦者可以自主選擇設立非營利性或者營利性民辦學校，但是不得設立實施義務教育的營利性民辦學校。這意味著橫亙在教育類企業(yè)上市面前的障礙有望得到清除，影響著企業(yè)并購的資產權屬問題也有望得到緩解。

多家券商研報均認為，新版民促法的出臺對教育并購市場及教育資產上市是利好，2017年教育資產證券化將加速，A股有望迎來新一輪教育企業(yè)上市潮及并購整合潮。此外，民辦學校一級市場投資熱有望持續(xù)升溫。

值得注意的是，民辦教育促進法三審通過后，不少掛牌公司紛紛發(fā)起設立教育產業(yè)并購基金。去年11月份，和睿資本與威科姆共同發(fā)起設立教育產業(yè)基金，基金出資額為1億元，主要投資教育信息化領域及教育科技類公司。龍門教育的全資子公司也參與發(fā)起設立了教育投資基金。

同時，教育企業(yè)上市潮出現(xiàn)，2017年以來，已有包括睿見教育、宇華教育、民生教育、新高教集團等四家民辦學校集團在港股上市。截至6月3日，新三板正在接受上市輔導的教育類企業(yè)達6家，另有中信出版IPO申請已獲證監(jiān)會受理、華圖教育的首發(fā)上市議案已獲得董事會審議通過。

前述并購基金負責人表示：“不少公司看到了上市的希望，都想去IPO了，所以你也會看到教育公司搶著登陸主板。這又使我們看到資產通過IPO退出的希望，大家都有動力去加緊布局教育類公司，這是一個良性循環(huán)的過程。所以說教育行業(yè)的并購整合，政策因素很重要。”