每經(jīng)編輯 李蕾    

每經(jīng)記者 李蕾 每經(jīng)編輯 江月

國內(nèi)的公募FOF產(chǎn)品尚剛剛起步，但在全球市場上，F(xiàn)OF產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展了50多年，早已形成了一個復(fù)雜并且龐大的市場。

那么，第一只FOF是如何誕生的？當(dāng)下最受歡迎的是哪一類FOF產(chǎn)品？經(jīng)歷了多年的變遷，海外FOF市場給國內(nèi)公募FOF的發(fā)展又有哪些啟示呢？

從牛市寵兒到資產(chǎn)配置首選

早在上世紀(jì)60年代，美國市場就出現(xiàn)了FOF的身影，有記錄的第一只FOF是由金融家伯納德·康菲爾德（Bernard Cornfeld）在1962年建立的。當(dāng)時的美國正處于牛市，不管是個人投資者還是機構(gòu)都渴望從股票市場大賺一筆，大大小小的基金公司也紛紛發(fā)行投資股票的基金。這時，康菲爾德構(gòu)想了一種新型產(chǎn)品，與其他的基金大多投資股票不同，這種新型基金投資的是市面上已有的基金，即“基金中基金”，也就是我們現(xiàn)在經(jīng)常聽到的FOF。

牛市時期創(chuàng)新的投資品種總是備受青睞，通過康菲爾德旗下的基金銷售公司海外投資者服務(wù)公司（Investors Overseas Services，簡稱IOS）的發(fā)行，F(xiàn)OF很快受到了市場的追捧，在接下來的10年時間里為IOS創(chuàng)造了25億美元的財富。這家公司在鼎盛時期一度擁有2.3萬名銷售經(jīng)理，康菲爾德本人也成為一名億萬富翁。但好景不長，沒過幾年，IOS公司陷入了一場金融騙局，最終在1969年破產(chǎn)，世上第一只FOF也沒能繼續(xù)發(fā)揚光大。

直到20多年后，F(xiàn)OF才真正形成了自己的市場。到了1990年，美國市場上還僅有20只FOF產(chǎn)品，總規(guī)模也僅有14.3億美元，這主要是由于當(dāng)時實行的《1940年投資公司法》對FOF還有非常嚴(yán)格的限制。

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，直到1996年，美國頒布了《證券市場改善法案》，才適當(dāng)放寬了FOF發(fā)行和投資的限制。也是從那時起，F(xiàn)OF的數(shù)量開始以每年數(shù)十只的幅度增長。2003年后，除了2008年金融危機期間FOF的數(shù)量有所下降，市場上每年有上百只新的FOF涌現(xiàn)。投資公司協(xié)會（ICI）數(shù)據(jù)顯示，截至2015年底，美國市場上已有1404只FOF產(chǎn)品，總規(guī)模高達1.72萬億美元。

FOF在20世紀(jì)90年代迎來了迅速的發(fā)展，最為重要的一個契機就是美國政府啟動401（K）計劃和IRA個人退休賬戶計劃，雇員與雇主共同繳納養(yǎng)老金，再選擇合適的投資產(chǎn)品來進行長期、穩(wěn)健的投資，因此有資產(chǎn)配置功能的投資產(chǎn)品需求急劇擴張。同時從90年代開始，美國股市也再次進入了一輪長達10年的牛市，一方面投資者需求旺盛，另一方面基金公司也不斷拓展產(chǎn)品線，權(quán)益型FOF、混合型FOF、債券型FOF及更為廣泛的對沖型FOF、股權(quán)投資FOF紛紛應(yīng)運而生。

在FOF發(fā)展的初期，得益于牛市的氛圍，投資股票基金的權(quán)益型FOF往往能獲得更可觀的收益，投資者和基金公司都更傾向于選擇這種類型的FOF。1990年市場上的20只FOF中，11只為投資股票基金的權(quán)益型FOF，另外9只為混合型和債券型FOF。但隨著投資者越來越傾向于收益的穩(wěn)定和更加平衡的配置，混合型FOF和債券型FOF的數(shù)量和占比都開始逐漸上升，從1997年開始就超過了權(quán)益類FOF，到了2008年之后更是穩(wěn)定在90%以上。

目標(biāo)日期型FOF成主流

上海證券基金評價研究中心分析師王博生告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者，在發(fā)展較為成熟的美國FOF市場，目前以配置型的產(chǎn)品（Mixed Allocation）居多，主要是目標(biāo)日期與目標(biāo)風(fēng)險類產(chǎn)品。從規(guī)模來看，其分別占美國FOF基金規(guī)模60%與15%左右。

所謂目標(biāo)風(fēng)險類產(chǎn)品，就是基金在市場發(fā)生變化組合風(fēng)險發(fā)生偏移時，F(xiàn)OF會調(diào)整組合中資產(chǎn)配置的比例，以實現(xiàn)對風(fēng)險目標(biāo)的鎖定。另一類更為主流的FOF產(chǎn)品——目標(biāo)日期基金，其最大的特點就是隨著時間的推移主動調(diào)整所持有的股票資產(chǎn)和債券資產(chǎn)的占比，在成立初期持倉大多以股票為主，隨著時間越來越接近到期日，資產(chǎn)占比也會逐漸向債券資產(chǎn)傾斜，這樣就能同時保證基金在長期的收益穩(wěn)定。

持續(xù)時間長、收益穩(wěn)定等特點給目標(biāo)日期基金帶來了非常廣闊的市場，最契合并且運用最廣的就是雇員退休金計劃的投資?；蛘哒f，這就是為退休金計劃量身定做的一項產(chǎn)品。大型的資管公司如貝萊德、富達基金、領(lǐng)航基金等也都早已建立了非常龐大的目標(biāo)日期基金產(chǎn)品體系。

《每日經(jīng)濟新聞》記者以領(lǐng)航基金的“退休目標(biāo)基金系列”為例，這個系列涵蓋了從2010年至2060年為目標(biāo)時間的十多只基金，投資者只需要根據(jù)自己的年齡或退休時間選擇對應(yīng)的產(chǎn)品即可，所有基金選擇、資產(chǎn)配置和調(diào)整的工作都由基金公司來完成。系列中的基金直接投資領(lǐng)航旗下的指數(shù)基金，比如2006年成立的目標(biāo)2010年的退休基金就投資了5只指數(shù)基金，對應(yīng)股票資產(chǎn)占比約30%，債權(quán)資產(chǎn)占比70%左右，2016年成立的目標(biāo)2060年的退休基金投資了4只指數(shù)基金，對應(yīng)股票資產(chǎn)占比90%，債券資產(chǎn)僅有10%。

盡管這個系列的基金規(guī)模龐大，并且資產(chǎn)配置需要時常進行調(diào)整，但通過標(biāo)準(zhǔn)化的配置模式，基金的管理費率卻相當(dāng)?shù)土?，僅有0.13%，行業(yè)平均水平也僅有0.34%，這也是目標(biāo)日期基金廣受歡迎的原因之一。ICI數(shù)據(jù)顯示，最近10年以來，美國市場上目標(biāo)日期基金的總規(guī)模增長了4770億美元，截至2015年末已達到7630億美元。

發(fā)展初期更多關(guān)注內(nèi)部管理人+全市場基金模式

目前，F(xiàn)OF的管理模式大致有內(nèi)部管理+內(nèi)部基金、內(nèi)部管理+全市場基金、外部投顧+內(nèi)部基金、外部投顧+外部基金等模式。對于產(chǎn)品線完整的大型基金公司，采用全內(nèi)部模式的較多，F(xiàn)OF產(chǎn)品零收費，僅收取子基金的管理費；具有渠道優(yōu)勢的銀行、保險公司等，更多是采用全外部模式，自己作為平臺發(fā)揮行業(yè)整合的作用。

王博生分析道，像領(lǐng)航采用的這種內(nèi)部管理人+內(nèi)部基金的FOF管理模式，最大的優(yōu)勢就在于能夠降低管理費用，節(jié)省研究和交易成本。國內(nèi)FOF正處于發(fā)展初期，采用內(nèi)部管理人在全市場精選基金可能會受到比較大的關(guān)注。但由于國內(nèi)公募基金確實還存在一些不夠規(guī)范的現(xiàn)象，如實際投資操作與招募說明書不符，實際管理人并非標(biāo)注的基金經(jīng)理等，給FOF的管理者在選擇基金和進行資產(chǎn)配置調(diào)整等方面都會造成一些困難。因此在當(dāng)前的環(huán)境下，選擇外部被動指數(shù)化投資的FOF產(chǎn)品可能會有更好的效果。

與海外市場上豐富的被動型指數(shù)化產(chǎn)品相比，目前內(nèi)地公募市場主動型基金占比更大。王博生還指出，內(nèi)地公募基金公司在FOF產(chǎn)品設(shè)計、投資理念、投研團隊等方面存在較大差異，因此公募FOF收益首尾差異可能十分巨大。此外，A股風(fēng)格切換較快，結(jié)構(gòu)性行情居多，公募FOF產(chǎn)品在資產(chǎn)配置上可能會更加靈活，換手率可能也會較高。再加上公募FOF可能會面臨較大的短期業(yè)績壓力，也不排除出現(xiàn)投機行為的可能。但隨著市場的進一步成熟，穩(wěn)扎穩(wěn)打，深耕內(nèi)部優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的FOF在長期來看除了獲取beta收益外，還有望獲取選基方面的超額收益。