每經(jīng)編輯 張斯    

每經(jīng)記者 張斯 每經(jīng)編輯 陳俊杰

曾豪擲2200萬(wàn)元拍下papi醬廣告的麗人麗妝IPO被否。1月26日晚間，證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)掛出了當(dāng)日IPO審核結(jié)果，在6家審核的企業(yè)中（包括1家取消審核），上海麗人麗妝化妝品股份有限公司（簡(jiǎn)稱麗人麗妝）未通過。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，作為阿里巴巴最早投資的公司之一，麗人麗妝背靠阿里確實(shí)嘗到了甜頭，但同時(shí)也面對(duì)依賴單一平臺(tái)、返利風(fēng)險(xiǎn)、營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)增幅不匹配、是否存在利潤(rùn)調(diào)節(jié)行為等質(zhì)疑。

極度依賴“阿里”

據(jù)招股書披露，麗人麗妝成立于2010年5月，2012年阿里創(chuàng)投A輪投資麗人麗妝，之后將股份轉(zhuǎn)讓給了阿里網(wǎng)絡(luò)，目前阿里網(wǎng)絡(luò)持股比例為19.55%，居于創(chuàng)始人黃韜之后，位列第二大股東。

麗人麗妝的主營(yíng)業(yè)務(wù)包括化妝品電商零售、品牌營(yíng)銷服務(wù)和化妝品分銷，其中，化妝品電商零售業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)超九成銷售收入。而這九成的收入，主要是通過品牌授權(quán)，在天貓平臺(tái)開設(shè)品牌官方旗艦店的模式銷售產(chǎn)品獲取。

也就是說(shuō)，麗人麗妝電商零售業(yè)務(wù)主要以買斷銷售模式為主?？梢岳斫獬苫瘖y品品牌的經(jīng)銷商，只不過渠道變?yōu)樘熵埰脚_(tái)，也就是“線上專柜”。公司利潤(rùn)來(lái)源是銷售價(jià)格與采購(gòu)成本及期間費(fèi)用的差額。

麗人麗妝起步的時(shí)候，正值阿里系平臺(tái)流量劇增、國(guó)內(nèi)化妝品電商起步階段。招股書顯示，2014~2016年度和2017年1~6月，麗人麗妝分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.2億元、12.2億元、20.2億元和12.1億元。

麗人麗妝創(chuàng)始人黃韜曾說(shuō)，“電商的盤子80%都在阿里這邊，我干嘛還去別的地方捯飭呢？”但也許正是極度依賴阿里，帶來(lái)了運(yùn)營(yíng)平臺(tái)單一的重大風(fēng)險(xiǎn)。在發(fā)審委的質(zhì)疑問詢中，第一條就提出，“請(qǐng)發(fā)行人代表說(shuō)明發(fā)行人與阿里巴巴在平臺(tái)運(yùn)營(yíng)服務(wù)、廣告推廣費(fèi)用、推廣活動(dòng)安排、搜索排序及其他交易條件方面是否與同行業(yè)可比公司一致等3個(gè)問題。”

招股書顯示，從2014年~2017年上半年，麗人麗妝向阿里支付的廣告推廣費(fèi)用分別為0.73億元、1.15億元、1.71億元及0.61億元；支付平臺(tái)運(yùn)營(yíng)費(fèi)用分別為0.34億元、0.61億元、0.88億元、0.66億元，二者在公司的支出中占比很高。

在中國(guó)電子商務(wù)協(xié)會(huì)高級(jí)專家莊帥看來(lái)，由于麗人麗妝銷售收入中電商零售占比超過九成，更像是一家品牌集合的渠道公司，還是沒有自有品牌，單一渠道發(fā)展策略，自然會(huì)被資本市場(chǎng)看成該公司有成長(zhǎng)空間的天花板。

“如果把麗人麗妝與絲芙蘭、屈臣氏這類經(jīng)銷商相比，后者在線下實(shí)體、線上與京東、天貓都有合作，渠道健康，但麗人麗妝渠道單一。如果與阿里投資的另一家已經(jīng)上市的電商代運(yùn)營(yíng)公司寶尊電商相比，后者又是在電商運(yùn)營(yíng)和電商服務(wù)方面為主營(yíng)收入，空間大。因此，麗人麗妝被質(zhì)疑公司可持續(xù)增長(zhǎng)能力，在情理之中。”莊帥如此評(píng)論。

凈利潤(rùn)空間狹窄

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，盡管麗人麗妝幾年來(lái)銷售額都達(dá)十?dāng)?shù)億元，但是在這一串光鮮的數(shù)字背后，卻是極低的利潤(rùn)率和高昂的銷售費(fèi)用，以及買斷銷售模式所帶來(lái)的資金壓力。

根據(jù)招股書中合并利潤(rùn)表顯示，麗人麗妝在2014年、2015年和2016年度實(shí)現(xiàn)的銷售額分別為7.16億元、12.17億元和20.16億元，但凈利潤(rùn)分別只有568萬(wàn)元、3271萬(wàn)元和8070萬(wàn)元。經(jīng)計(jì)算得出，麗人麗妝在這3年的凈利潤(rùn)率分別只有0.8%、2.7%以及4.0%。

凈利潤(rùn)空間狹窄，或是制約麗人麗妝資本之路的主要原因。其此前的招股書中也表示，由于買斷銷售模式要求麗人麗妝承擔(dān)店鋪運(yùn)營(yíng)、營(yíng)銷推廣和人力成本，公司有著較大的資金壓力。

同時(shí)，公司還面臨著返利風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)審委的質(zhì)疑問詢中提出，“發(fā)行人報(bào)告期品牌方返利金額較大，品牌方執(zhí)行的返利政策對(duì)發(fā)行人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)構(gòu)成重要影響。請(qǐng)發(fā)行人代表說(shuō)明不同品牌方的返利政策是否存在重大差異，同一品牌方的返利政策報(bào)告期是否發(fā)生重大變化等5個(gè)問題。”

返利是化妝品品牌方為穩(wěn)定零售價(jià)格體系、促進(jìn)產(chǎn)品銷售的一種商業(yè)慣例。根據(jù)招股書顯示，2014年至2017年上半年，麗人麗妝收到的品牌返利分別為約1億元，1.33億元，1.75億元及1742萬(wàn)元，占比主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的36.71%、30.50%、24.56%及4.03%。返利占公司毛利的比例較高。

也就是說(shuō)，品牌方執(zhí)行的返利政策對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)構(gòu)成一定的影響。如果品牌方返利政策變化或其他因素導(dǎo)致公司獲得的返利出現(xiàn)下降甚至無(wú)法收取返利，公司的盈利能力將受到較大影響。

此前，黃韜曾公開表示，麗人麗妝的模式能夠成立，最核心的是做到了三點(diǎn)：“一是成為品牌商最賺錢的通路，讓品牌商主動(dòng)幫我們；二是讓天貓?jiān)敢鈳臀遥蔷鸵邇r(jià)值地利用天貓分配的流量；三是永遠(yuǎn)保證有10個(gè)點(diǎn)的利潤(rùn)。”

在當(dāng)前的模式下，平臺(tái)和品牌商都成為影響公司經(jīng)營(yíng)的主要因素。“返利只是營(yíng)銷模式之一，3C產(chǎn)品用的較多，對(duì)資金壓力很大。如果返利被質(zhì)疑有風(fēng)險(xiǎn)，只能說(shuō)該公司單一渠道在品牌授權(quán)方面沒有議價(jià)能力。”

或是意識(shí)到了“線上專柜”運(yùn)營(yíng)模式盈利空間有限、長(zhǎng)期依賴天貓平臺(tái)等問題，麗人麗妝也在招股書中給出風(fēng)險(xiǎn)提示。更新的招股書中，麗人麗妝曾就攤薄即期回報(bào)填補(bǔ)措施作出承諾，稱將完善利潤(rùn)分配制度，強(qiáng)化投資回報(bào)制度，積極提升公司競(jìng)爭(zhēng)力和盈利水平。顯然，這并未獲得證監(jiān)會(huì)的認(rèn)可。