每經(jīng)記者 楊建    每經(jīng)編輯 吳永久    

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隨著科創(chuàng)板明日（7月22日）即將敲鑼開市，市場(chǎng)上的各路資金紛紛翹首以盼，科創(chuàng)板開市之后，科創(chuàng)板公司走勢(shì)會(huì)怎樣？科創(chuàng)板公司的估值體系對(duì)目前中小創(chuàng)板塊的估值會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響？目前的科創(chuàng)板打新考驗(yàn)的是機(jī)構(gòu)的定價(jià)能力和對(duì)企業(yè)的估值研究能力，對(duì)于科創(chuàng)板的投資機(jī)會(huì)，私募機(jī)構(gòu)又是怎么選股的呢？這些都是投資者需要關(guān)注的問(wèn)題。對(duì)此，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡(jiǎn)稱NBD）專訪了北京星石投資總經(jīng)理?xiàng)盍帷?/p>

NBD：隨著科創(chuàng)板即將明日開市，各路資金紛紛翹首以盼，您認(rèn)為科創(chuàng)板開市后，科創(chuàng)板公司走勢(shì)怎樣？

星石投資楊玲：科創(chuàng)板對(duì)A股的意義，不僅僅在于科創(chuàng)板上市公司本身，而在于成為引導(dǎo)部分科創(chuàng)類企業(yè)更受關(guān)注的先行指標(biāo)，是對(duì)這一類企業(yè)真正的重視和扶持的開始，無(wú)論是在宏觀層面還是地方政府支持層面，無(wú)論是在融資支持、稅收優(yōu)惠還是專利所有權(quán)保護(hù)等，將全面展開。在此背景下，中國(guó)有望迎來(lái)新一輪科技上升周期，將引導(dǎo)資金流向優(yōu)質(zhì)科技股，這類企業(yè)不僅僅局限于科創(chuàng)板的上市公司，也將體現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板、中小板甚至對(duì)主板的相關(guān)對(duì)標(biāo)公司上。優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)類企業(yè)有望迎來(lái)估值重構(gòu)，相關(guān)企業(yè)的成長(zhǎng)空間也將會(huì)打開。

對(duì)于科創(chuàng)板開市后上市公司的走勢(shì)，我們認(rèn)為最終還是要回歸上市公司的基本面，這是驅(qū)動(dòng)股價(jià)的根本因素。目前各類投資者對(duì)科創(chuàng)板的熱情很高，當(dāng)然我們也很期待。不過(guò)需要說(shuō)的一點(diǎn)是科創(chuàng)板實(shí)行注冊(cè)制試點(diǎn)并進(jìn)行市場(chǎng)化定價(jià)，上市后一些基本面質(zhì)地不好的公司不排除破發(fā)的可能，這也能有效抑制上市后的炒作，使資源向優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)傾斜，促進(jìn)二級(jí)市場(chǎng)與企業(yè)良性互動(dòng)。

NBD：您認(rèn)為科創(chuàng)板開市后科創(chuàng)板公司的估值會(huì)對(duì)目前中小創(chuàng)板塊的估值產(chǎn)生怎樣的影響？

星石投資楊玲：我們預(yù)計(jì)科創(chuàng)板的推出或?qū)?dòng)其他板塊對(duì)標(biāo)的科技企業(yè)估值提升。一方面，市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制下，新股發(fā)行的市盈率更高，目前已注冊(cè)生效科創(chuàng)板企業(yè)的估值明顯高于行業(yè)平均。另一方面，從歷史上的新板塊推出經(jīng)驗(yàn)看，其通常會(huì)提高新產(chǎn)業(yè)的估值，壓低傳統(tǒng)周期性行業(yè)估值的狀況。

從創(chuàng)業(yè)板推出的情況來(lái)看，其在半年左右提升了科技板塊的估值水平。電子行業(yè)市盈率2009年初大致在27倍~32倍，當(dāng)年10月開市時(shí)達(dá)到了50倍~55倍，估值提升了一倍左右，且半年內(nèi)持續(xù)維持在50倍~65倍的高位水平。計(jì)算機(jī)行業(yè)市盈率從2009年初的32倍~35倍提升至開市時(shí)的46倍~52倍，并在2010年4月沖上65倍的階段最高點(diǎn)；通信行業(yè)和傳媒行業(yè)也在2010年4月分別達(dá)到65倍和70倍的市盈率水平，比起2009年初估值分別提升100%和56%。

相比之下，創(chuàng)業(yè)板推出對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)影響完全不同，金融行業(yè)受到了比較顯著的估值壓制，消費(fèi)行業(yè)相對(duì)中性。創(chuàng)業(yè)板開市前銀行業(yè)市盈率在22倍~24倍，開市后半年回落至14倍~17倍；非銀金融市盈率也從45倍~52倍跌至28倍~36倍，表現(xiàn)出明顯的分流效應(yīng)。食品飲料行業(yè)2009年10月前后市盈率橫盤在55倍上下，沒有發(fā)生顯著變化。

NBD：您認(rèn)為科創(chuàng)板明日開市之后，對(duì)于目前的A股市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響？

星石投資楊玲：市場(chǎng)化詢價(jià)制度下，能夠有效抑制上市后的短期炒作，使資源向優(yōu)質(zhì)企業(yè)傾斜，促進(jìn)二級(jí)市場(chǎng)與企業(yè)良性互動(dòng)。預(yù)計(jì)科創(chuàng)板的投資將相對(duì)更加理性：一方面這是由于科創(chuàng)板投資者準(zhǔn)入門檻更高，散戶數(shù)量更少；另一方面是由于科創(chuàng)板市場(chǎng)化的定價(jià)機(jī)制，同時(shí)交易制度也更加市場(chǎng)化（前五個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅，之后漲跌幅控制在20%內(nèi)），那么股價(jià)的自我調(diào)節(jié)機(jī)制也更加有效，股價(jià)向價(jià)值回歸的速度將會(huì)加快。在此背景下市場(chǎng)將更加關(guān)注企業(yè)本身的質(zhì)地，而非短期炒作。

科創(chuàng)板以信息披露為核心，實(shí)行注冊(cè)制試點(diǎn)將加快優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市，也會(huì)加快不良企業(yè)的淘汰，將能營(yíng)造更好的市場(chǎng)生態(tài)，對(duì)目前A股的現(xiàn)行板塊也會(huì)有很強(qiáng)的示范效應(yīng)。今年以來(lái)，證券市場(chǎng)加強(qiáng)了對(duì)上市公司信息披露的管理，并且加快了劣質(zhì)公司的退市，今年5月深交所就一次性發(fā)布了7家暫停上市公告，實(shí)現(xiàn)了供給收縮，把資源更多留給優(yōu)質(zhì)企業(yè)，長(zhǎng)期而言會(huì)打造一個(gè)良性的可循環(huán)的市場(chǎng)根基。

NBD：目前的科創(chuàng)板打新考驗(yàn)的是機(jī)構(gòu)的定價(jià)能力和對(duì)企業(yè)的估值研究能力，你們是怎樣對(duì)科創(chuàng)板公司進(jìn)行選股的呢？

星石投資楊玲：第一是看壁壘，確定是否看好這家公司所處的賽道和核心競(jìng)爭(zhēng)力。好的賽道，可以是行業(yè)滲透率快速提升為參考。例如智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈過(guò)去10年出了大量牛股，就是得益于行業(yè)滲透率10年內(nèi)增長(zhǎng)60倍，從2008年的滲透率不到1%，到2017年滲透率達(dá)到60%（發(fā)達(dá)國(guó)家甚至90%）。此外消費(fèi)頻次也是一個(gè)觀測(cè)點(diǎn)。例如手機(jī)3年一換，較高的換機(jī)頻率也帶來(lái)了市場(chǎng)容量的快速擴(kuò)張。

第二是看核心競(jìng)爭(zhēng)力指標(biāo)，可以是品牌、技術(shù)壁壘，也可以是高效率的商業(yè)模式和管理運(yùn)營(yíng)效率，或者是技術(shù)的革新等。

第三是看估值，科技公司的估值與生命周期有關(guān)?？苿?chuàng)板上市條件的放寬，讓投資人和企業(yè)一起成長(zhǎng)，所以如果企業(yè)在上市初期，有可能還是虧損的，不可能用PE去估值，可能是根據(jù)PS（市銷率），關(guān)注的是企業(yè)營(yíng)業(yè)收入的成長(zhǎng)性。如果企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)步增長(zhǎng)期，概念逐漸開始兌現(xiàn)的階段，可以考慮相對(duì)估值方法中的P/E，也可用DCF進(jìn)行絕對(duì)估值，或者用PEG。經(jīng)過(guò)快速的發(fā)展進(jìn)入成熟期，業(yè)務(wù)模式、市場(chǎng)份額、盈利能力等都已趨于穩(wěn)定，估值要考慮分紅等因素；而對(duì)于衰退期的企業(yè)使用重置成本法進(jìn)行估值可能更合適。

NBD：不少私募認(rèn)為，作為C類投資者參與打新，雖然配售較低，但私募策略靈活，只要策略得當(dāng)，產(chǎn)生的收益未必會(huì)低，您是怎么看的？

星石投資楊玲：過(guò)去由于新股發(fā)行有嚴(yán)格的23倍市盈率限制，打新被認(rèn)為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益。但是在市場(chǎng)化的詢價(jià)機(jī)制下，打新或并不意味著絕對(duì)收益。從2009年~2012年的經(jīng)驗(yàn)（本段時(shí)期A股通過(guò)市場(chǎng)化詢價(jià)）來(lái)看，上市首日，有84%的公司，即730多家公司收盤價(jià)高于發(fā)行價(jià)。

但隨著時(shí)間的推移，股價(jià)逐步回歸常態(tài)：上市5個(gè)交易日后，收盤價(jià)高于發(fā)行價(jià)的公司占比下降到79%；10個(gè)交易日后下降到75%，3個(gè)月進(jìn)一步回落到69%；1年以后，僅有54%公司股價(jià)仍高于發(fā)行價(jià)。這意味著當(dāng)處市場(chǎng)化詢價(jià)狀況下，經(jīng)過(guò)一年的市場(chǎng)交易，有近一半的公司破發(fā)。因此單純依靠打新并不意味著高收益，獲得長(zhǎng)期收益的關(guān)鍵還是在于選股。