每經(jīng)記者 黃婉銀    每經(jīng)編輯 魏文藝    

隨著房地產(chǎn)市場邁入存量時(shí)代，物業(yè)服務(wù)行業(yè)也迎來快速發(fā)展期。雖然物業(yè)服務(wù)行業(yè)并非新行業(yè)，但房企分拆物業(yè)公司上市卻成為近幾年的“潮流”。

值得注意的是，從2014年到2017年，幾乎每年只有1~2家物業(yè)公司上市。2018年節(jié)奏突然加快，全年共有5家物業(yè)公司分拆上市，其中有4家成功登陸港股。

2019年，物業(yè)公司分拆上市潮仍在繼續(xù)。截至目前，共有濱江服務(wù)、奧園健康、和泓服務(wù)、鑫苑物業(yè)、藍(lán)光嘉寶5家物業(yè)公司成功赴港上市，另有至少5家物業(yè)公司已遞交上市申請書。

從龍頭房企到中小企業(yè)“前赴后繼”，物業(yè)分拆上市的魅力在哪里？上市成功后，物業(yè)服務(wù)企業(yè)如何在行業(yè)集中度提升的趨勢下打造優(yōu)勢競爭力？

圖片來源：攝圖網(wǎng)

定價(jià)估值現(xiàn)雙高

2014年6月，花樣年分拆彩生活，“物業(yè)第一股”登陸港股資本市場。其上市之初，市值一度超過母公司花樣年。

彩生活之后，中海物業(yè)、綠城服務(wù)、雅生活服務(wù)、碧桂園服務(wù)等陸續(xù)被分拆進(jìn)入港股資本市場。資本市場則陸續(xù)表現(xiàn)出對物業(yè)公司的看好，雖然不同物業(yè)公司的估值存在一定差異，但均高于其對應(yīng)的母公司。

藍(lán)光嘉寶服務(wù)截至10月24日每股報(bào)收43港元，市盈率為13.51倍。與此同時(shí)，其A股母公司藍(lán)光發(fā)展報(bào)收6.4元每股。

目前，港股物業(yè)股中動態(tài)市盈率最高的為綠城服務(wù)，達(dá)到45.58倍。與之對應(yīng)的，同樣在港股上市的母公司綠城中國動態(tài)市盈率為4.8倍。而且，綠城服務(wù)230.4億港元的總市值已超過其母公司的161.3億港元。

而雅生活、碧桂園服務(wù)上市時(shí)，PE更是超過了50倍，這樣的高估值吸引力無疑是巨大的。截至目前，在港上市的內(nèi)地物業(yè)公司已達(dá)16家。

安信證券指出，房地產(chǎn)行業(yè)的增長紅利已成為過去時(shí)，承載房企轉(zhuǎn)型重任以及依托于增值業(yè)務(wù)等新興商業(yè)模式的物業(yè)管理行業(yè)儼然一座待挖掘的金礦，吸引了資本市場的極大關(guān)注，物業(yè)管理作為房企市值重建的平臺作用開始顯現(xiàn)。

一位港股物業(yè)上市公司高管告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，據(jù)其了解，準(zhǔn)備分拆物業(yè)上市的房企估計(jì)有一二十家。在目前這樣的形勢下，物業(yè)算是防御性資產(chǎn)，既可攻又可守。房地產(chǎn)公司可以在很短的時(shí)間內(nèi)瓦解，但要物業(yè)公司崩潰則需要很長時(shí)間。

港股一直是比較容易進(jìn)駐的融資平臺，再加上高估值，房企分拆物業(yè)上市自然是再好不過的方式。

安信證券認(rèn)為，在房企傳統(tǒng)融資渠道受限、整體資金壓力上升的背景下，房企緊抓資本市場機(jī)遇。對于中小房企而言，赴港IPO不僅能夠拓寬融資渠道助力規(guī)模發(fā)展，也有利于擴(kuò)大企業(yè)的品牌影響力和業(yè)績規(guī)模。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，多數(shù)物業(yè)公司上市時(shí)都會將募集資金的主要部分用于規(guī)模擴(kuò)張。近期上市時(shí)的藍(lán)光嘉寶服務(wù)，也計(jì)劃將77%的募集資金用于物業(yè)管理服務(wù)的擴(kuò)展以擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模。其中，約50%用于收并購住宅物業(yè)管理公司。

當(dāng)然，對物業(yè)管理行業(yè)而言，規(guī)模先行是基本，即便是龍頭企業(yè)也還在不遺余力擴(kuò)大管理規(guī)模。其中，彩生活、碧桂園服務(wù)、綠城服務(wù)、雅生活等在管面積均已步入億（平方米）級水平。

中指研究院指出，資本市場對物業(yè)服務(wù)企業(yè)的投資依據(jù)主要為規(guī)模龐大、盈利能力強(qiáng)、成長性高三個方面。未來，物業(yè)服務(wù)企業(yè)應(yīng)持續(xù)擴(kuò)大管理規(guī)模，延伸多元增值服務(wù)以提升盈利空間，保障業(yè)績可持續(xù)增長，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)更高資本溢價(jià)。

收并購存難題

一般而言，物業(yè)服務(wù)公司的擴(kuò)張路徑主要分為內(nèi)拓、外延，即依托房企母公司資源項(xiàng)目和外部收并購，另外就是第三方物業(yè)項(xiàng)目拓展。

內(nèi)拓幾乎在每家物業(yè)公司都存在，但資本市場的關(guān)注重點(diǎn)在于母公司可以提供的資源空間有多大。如中海物業(yè)、碧桂園服務(wù)、綠城服務(wù)等都以內(nèi)拓為主，也容易獲得資本市場較高的估值。

中信證券指出了其中原因，內(nèi)拓模式所耗費(fèi)的拓展投入悉數(shù)體現(xiàn)為當(dāng)期成本（以服務(wù)本身為營銷手段），而外延擴(kuò)張模式支付的對價(jià)，則視為一種資產(chǎn)。會計(jì)確認(rèn)方面的差異，導(dǎo)致報(bào)表無法體現(xiàn)出內(nèi)生增長的物業(yè)管理公司特有的優(yōu)勢。

外部收并購則是最直接、有效的擴(kuò)張方式。據(jù)克而瑞證券統(tǒng)計(jì)，2019年上半年，在港上市的內(nèi)地物業(yè)服務(wù)公司并購的交易金額合計(jì)13.3億元，約等于2018年全年的并購金額總和。

不過，越來越多的物業(yè)公司迅速擴(kuò)張，通過收并購來大力拓展規(guī)模也并非易事。

一位TOP10物業(yè)服務(wù)企業(yè)人士告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，物業(yè)行業(yè)“萬億藍(lán)海”的概念吸引了不少資本和企業(yè)的涌入，一些物業(yè)公司的收購價(jià)格或PE倍數(shù)現(xiàn)在已經(jīng)偏高。很多時(shí)候，通過收并購的方式擴(kuò)展規(guī)模的生意不是每筆都那么劃算。

克而瑞證券也指出，2019年上半年物業(yè)服務(wù)企業(yè)平均單筆并購交易對價(jià)為1.3億元，同比增長99.8%，相對2018年下半年提升了49.7%。單筆金額的提升也在一定程度上反映了并購市場上的競爭正在加劇，因?yàn)榇蠖鄶?shù)上市物管公司都在試圖通過并購好的物業(yè)公司來支撐自身業(yè)績高速增長。

“未來上市的物業(yè)公司會越來越多，物業(yè)服務(wù)行業(yè)會很快變成一個非常紅海的市場，競爭將會非常激烈，而且還是同質(zhì)化的競爭。”上述港股物業(yè)上市公司高管續(xù)稱，物業(yè)行業(yè)本質(zhì)是一個服務(wù)行業(yè)，營業(yè)額很難做大，未來勢必會大浪淘沙。

增值服務(wù)的競爭

在IPO浪潮下，趁熱打鐵上市不失為一條捷徑，但高估值、高利潤不會一直持續(xù)，每家物業(yè)股都需要想好自己的故事。

“目前整個資本市場給已上市物業(yè)公司的估值是快速下降的。做IPO有兩個前提，第一需要資金；第二有自己的盈利模型。并不是所有的物業(yè)企業(yè)都想清楚了這兩個問題。”萬科物業(yè)事業(yè)本部首席執(zhí)行官朱保全曾這樣表示對物業(yè)管理公司資本化的考量。

縱觀港股物業(yè)股，在管面積最大的物業(yè)公司和最小的差距達(dá)到71倍，凈利率最高的與最低的差距為4倍。對港股物業(yè)公司而言，上市只是第一步，如何在行業(yè)集中度提升的趨勢下打造優(yōu)勢競爭力，成功占據(jù)一定市場份額，才是他們面臨的真正考驗(yàn)。

一直以來，由于物業(yè)管理服務(wù)的主要營收都來自最基礎(chǔ)的“物業(yè)費(fèi)”，要提升營收也主要是從兩個方面：增加在管面積、提高單位面積的物業(yè)管理費(fèi)。

“物業(yè)的最大問題就是不掙錢”，正如彩生活首席執(zhí)行官唐學(xué)斌此前所言，物管行業(yè)的痛點(diǎn)恰恰就是不斷上漲的物業(yè)剛性成本和難以上漲的物業(yè)費(fèi)。

為此，一般物業(yè)公司都在通過做大物管面積來提升營收，方式包括接收母公司項(xiàng)目或者外延并購。但這一模式是看得見天花板的，利潤率也遠(yuǎn)沒有增值服務(wù)等業(yè)務(wù)高。

規(guī)模效應(yīng)下其中一個表現(xiàn)就是——行業(yè)集中度在提升，物業(yè)公司分化開始加劇。中指研究院統(tǒng)計(jì)顯示，2018年，TOP10物業(yè)企業(yè)管理面積均值達(dá)2.39億平方米，是百強(qiáng)企業(yè)均值的6.43倍，市場份額達(dá)11.35%，與2017年相比提高0.29個百分點(diǎn)。

上述TOP10物業(yè)公司高管告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，上市以后，市場對物業(yè)公司的增長要求很高，但物業(yè)營收規(guī)模的增長并不像房地產(chǎn)那么容易，這也不是一個掙快錢的行業(yè)。“最終有價(jià)值的公司，我相信不會超過20家。未來，市場交易量會下去，估值也會降下去。”

除了行業(yè)集中度的提升，物業(yè)公司間的盈利能力分化也在加劇，凈利率高的可以達(dá)到24%，低的則僅為6%。但長遠(yuǎn)看，物業(yè)管理服務(wù)費(fèi)的收入和毛利率的增長空間較為有限。

東北證券認(rèn)為，在物業(yè)公司的主要業(yè)務(wù)中，唯有社區(qū)增值服務(wù)，不僅能夠?qū)_基礎(chǔ)服務(wù)的成本上升、提價(jià)困難的問題。同時(shí)充分運(yùn)用物業(yè)管理方的線下流量入口優(yōu)勢，帶來充足的想象空間。

目前，各家物業(yè)公司開拓的增值服務(wù)也很多，包括但不限于家居家政、房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)、資產(chǎn)經(jīng)營、租賃銷售、園區(qū)運(yùn)營等。

“上市的物業(yè)公司都是在講著同樣的故事，只是實(shí)現(xiàn)的方式花樣百出。物業(yè)管理現(xiàn)在就是百寶箱，健康、醫(yī)療、養(yǎng)老、金融等等都可以裝進(jìn)其中。但其實(shí)這些都屬于另外的行業(yè)了，每個業(yè)務(wù)都是一個產(chǎn)業(yè)，企業(yè)要選擇一條路并做起來還是不容易的。”上述TOP10物業(yè)公司高管進(jìn)一步表示。

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