昨日（9月21日），近期引發(fā)資本市場(chǎng)巨大關(guān)注的港股恒生指數(shù)再度低開，創(chuàng)出近1年新低，引來(lái)市場(chǎng)一片驚呼。不過(guò)有驚無(wú)險(xiǎn)，隨后恒生指數(shù)快速反彈回升，最終收漲0.51%，讓許多在前一個(gè)交易日股價(jià)遭遇“中秋折上折”的投資者們松了一口長(zhǎng)氣。 就在此前的一個(gè)交易日，即9月20日，港股遭到“黑色星期一”偷襲，恒生指數(shù)下挫800余點(diǎn)，跌幅達(dá)到3.30%，一度跌破24000點(diǎn)。同時(shí)，港股地產(chǎn)股成為“重災(zāi)區(qū)”，多只地產(chǎn)股跌幅超過(guò)10%，更有新力控股集團(tuán)股價(jià)跌幅達(dá)到87%。此外，港股銀行股也出現(xiàn)罕見的下滑。 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，市場(chǎng)多數(shù)觀點(diǎn)認(rèn)為，港股“中秋折上折”主要原因是受到恒大事件的影響，從而引發(fā)金融地產(chǎn)行業(yè)的回調(diào)，也引發(fā)了投資者的恐慌性拋售。然而，從目前中資、外資提供的對(duì)港股市場(chǎng)的分析來(lái)看，出現(xiàn)了明顯的方向性分歧，這種分歧是否也暗藏著巨大的交易性機(jī)會(huì)呢？ Wind數(shù)據(jù)顯示，自年初到9月15日，南向資金的累計(jì)凈流入金額達(dá)到了3862.95億港元。在居民資產(chǎn)配置和港股作為新經(jīng)濟(jì)投資“橋頭堡”的雙重推動(dòng)下，南向資金長(zhǎng)期流入港股趨勢(shì)仍將延續(xù)。曾在25000點(diǎn)關(guān)口附近，抄底港股的聲音不時(shí)響起，那么面對(duì)已經(jīng)徘徊在24000點(diǎn)附近的恒生指數(shù)，是不是更值得考量了呢？ 港股遭遇中秋節(jié)“折上折” 9月20日，就在A股處于中秋節(jié)小長(zhǎng)假休市期間時(shí)，正常交易的港股卻遭到“偷襲”，讓人大跌眼鏡。 當(dāng)日，恒指低開280點(diǎn)后跌幅擴(kuò)大，午后跌幅略為收窄，全日跌821點(diǎn)或3.3%，險(xiǎn)守24000點(diǎn)?！笆軅弊钪氐臑榈禺a(chǎn)板塊，其中，港股本地地產(chǎn)股集體下挫。恒基地產(chǎn)、新世界發(fā)展、新鴻基地產(chǎn)跌超10%，長(zhǎng)實(shí)集團(tuán)跌超9%，龍光集團(tuán)、嘉里建設(shè)、富力地產(chǎn)、雅居樂集團(tuán)跌幅均超過(guò)6%。恒大系也跌幅居前，中國(guó)恒大和恒大物業(yè)跌10.24%和11.3%。最為悲催的地產(chǎn)股當(dāng)屬新力控股集團(tuán)，股價(jià)直接崩了87%，收?qǐng)?bào)0.5港元/股，市值僅剩17.9億港元。 新力控股集團(tuán)9月20日分時(shí)圖 除去地產(chǎn)股，港股銀行股受傷也不輕。當(dāng)日，招商銀行H股罕見地大幅下跌9.38%，此外，港股招商證券、民生銀行、中國(guó)平安、中國(guó)光大控股、中信銀行等當(dāng)天的跌幅也都超過(guò)了5%。同時(shí)，A50期指當(dāng)日也出現(xiàn)盤中大跌，截至當(dāng)日16點(diǎn)跌幅也超過(guò)3%。 下跌也同樣在海外市場(chǎng)上演。美股周一大幅收跌，道指跌逾600點(diǎn)，衡量市場(chǎng)恐慌程度的CBOE波動(dòng)率指數(shù)大幅攀升，投資者密切關(guān)注美國(guó)疫情以及有關(guān)提高美國(guó)聯(lián)邦政府債務(wù)上限的辯論。 值得注意的是，今年7月下旬以來(lái)恒生指數(shù)、A50期指的同步性較高，均累計(jì)下跌超10%，然而同期（截至9月17日收盤）上證指數(shù)卻累計(jì)上漲2.18%。 從滬深港通的資金流向來(lái)看，今年7月以來(lái)北向資金和南向資金在流向上也出現(xiàn)了相反的態(tài)勢(shì)。 去年11月以來(lái)北向資金、南向資金凈流入數(shù)據(jù) （圖片來(lái)源：Choice數(shù)據(jù)） 據(jù)Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年7月，北向資金整體凈流入A股107.62億元，而南向資金則大幅凈流出529.88億元；8月北向資金凈流入269億元，南向資金則凈流出164.56億元。截至目前，9月以來(lái)北向資金凈流入251.31億元，而南向資金僅小幅凈流入40.3億元。 對(duì)于港股的大幅下調(diào)對(duì)節(jié)后A股的影響，國(guó)泰君安策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，近階段港股、A50期指與A股脫節(jié)，其實(shí)也印證著境內(nèi)外投資者的一種分歧，所以不必過(guò)分解讀A50期指下跌對(duì)A股的影響。 有市場(chǎng)人士分析認(rèn)為，由于港股市場(chǎng)、A50期指的流動(dòng)性均小于A股，且缺乏主場(chǎng)資金，所以一旦有消息面、政策面的擾動(dòng)，短期就容易出現(xiàn)大幅下跌，節(jié)后的市場(chǎng)走向還是要取決于A股市場(chǎng)本身。 機(jī)構(gòu)：恒大事件風(fēng)險(xiǎn)可控 對(duì)于港股市場(chǎng)地產(chǎn)股以及銀行股的下挫，市場(chǎng)把原因歸于受到恒大事件的影響。隨著A股即將開盤，恒大事件以及港股市場(chǎng)的下挫，對(duì)A股又會(huì)有怎樣的影響？尤其值得市場(chǎng)關(guān)注。 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，在恒大之前，并未出現(xiàn)全國(guó)性龍頭房企的全面流動(dòng)性危機(jī)，因此，恒大本次的兌付危機(jī)引發(fā)了市場(chǎng)的高度關(guān)注。不少外資機(jī)構(gòu)將恒大事件和美國(guó)雷曼兄弟事件進(jìn)行相互對(duì)比，認(rèn)為這是導(dǎo)致周一港股地產(chǎn)股集體下挫的原因之一。而與之相反的是，中資機(jī)構(gòu)對(duì)恒大事件卻有不同的解讀。 “目前還沒有上升到系統(tǒng)性問題，因?yàn)槔茁录怯纱钨J危機(jī)引起的，當(dāng)時(shí)它是情況最嚴(yán)重的，因此倒下了。但恒大還是風(fēng)險(xiǎn)可控的，它應(yīng)該是民營(yíng)地產(chǎn)高杠桿運(yùn)行的一個(gè)最典型的代表。不過(guò)，恒大事件對(duì)市場(chǎng)還是有兩個(gè)方面的影響：首先它可能會(huì)對(duì)部分民營(yíng)的地產(chǎn)公司產(chǎn)生一些沖擊，市場(chǎng)擔(dān)憂會(huì)影響這些公司的后續(xù)貸款。另外，就是市場(chǎng)可能會(huì)考慮到，很多傳統(tǒng)性銀行的貸款業(yè)務(wù)在房貸或者相關(guān)的貸款里面份額也不小，如果要收縮，給傳統(tǒng)銀行帶來(lái)的盈利會(huì)減少很多，同時(shí)還會(huì)有相應(yīng)的壞賬的提取?！蹦彻蓟鹑耸勘硎?。 中泰證券研究所房地產(chǎn)行業(yè)負(fù)責(zé)人陳立認(rèn)為，高杠桿并不是決定房企生死的核心因素，房企核心資產(chǎn)的變現(xiàn)能力才是企業(yè)的生命線。實(shí)際上，恒大整體的凈負(fù)債率自2017年來(lái)是持續(xù)下降的，但公司自身房地產(chǎn)項(xiàng)目變現(xiàn)能力的全面快速惡化直接導(dǎo)致了當(dāng)前的流動(dòng)性困境。 “從恒大當(dāng)前情況來(lái)看，觸發(fā)風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生的原因并不是房地產(chǎn)市場(chǎng)走弱，也不是房?jī)r(jià)下行帶來(lái)的金融機(jī)構(gòu)抽貸引發(fā)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。恒大至2022年3月前，公司也沒有境內(nèi)外公開市場(chǎng)債券到期帶來(lái)違約壓力。因此，我并不認(rèn)為高杠桿導(dǎo)致了當(dāng)前企業(yè)的經(jīng)營(yíng)困境。透過(guò)現(xiàn)象看本質(zhì)，房地產(chǎn)銷售回款的快速惡化才是導(dǎo)致當(dāng)前流動(dòng)性問題的核心因素?！标惲⑦M(jìn)一步指出。 中國(guó)恒大日K線圖 眾所周知，金融系統(tǒng)尤其是銀行，與房地產(chǎn)行業(yè)景氣度息息相關(guān)，外資顯然格外關(guān)注于恒大事件是否會(huì)持續(xù)擴(kuò)散，從而影響金融系統(tǒng)穩(wěn)定。 在陳立看來(lái)，從房地產(chǎn)價(jià)格的角度和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在行業(yè)內(nèi)擴(kuò)散的范圍來(lái)看，他不認(rèn)為當(dāng)前恒大的問題會(huì)持續(xù)向金融體系傳導(dǎo)。一方面來(lái)說(shuō)，確實(shí)從今年以來(lái)，房地產(chǎn)行業(yè)整體的經(jīng)營(yíng)壓力在增加，但并非所有的房企都面臨嚴(yán)重的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，中央三道紅線監(jiān)管政策其實(shí)已經(jīng)給予了市場(chǎng)一個(gè)簡(jiǎn)單有效的房企風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，尤其是當(dāng)前諸多綠檔、黃檔的房企，雖然增速上面臨一定的壓力，但從違約風(fēng)險(xiǎn)的角度來(lái)看，并不顯著，穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的房企融資成本甚至還在持續(xù)下行。另外一方面，從以往境外房地產(chǎn)危機(jī)向金融體系擴(kuò)散的情況來(lái)看，通常金融系統(tǒng)受到?jīng)_擊的原因在于大范圍的資產(chǎn)價(jià)格快速下跌。本輪開發(fā)商的流動(dòng)性危機(jī)屬于個(gè)別企業(yè)的點(diǎn)狀爆發(fā)，并非是由于全行業(yè)庫(kù)存過(guò)高、需求下行的環(huán)境下的房?jī)r(jià)下行風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前“房住不炒”的大背景之下，行業(yè)供需關(guān)系相對(duì)平衡，全國(guó)房?jī)r(jià)還是比較平穩(wěn)。 前海開源基金楊德龍告訴記者，從恒指下挫來(lái)看，主要還是受到恒大事件的影響，從而引發(fā)金融地產(chǎn)行業(yè)的回調(diào)，也引發(fā)了投資者的恐慌性拋售。目前來(lái)看，確實(shí)是存在短期比較大的下跌壓力。 也有資深投資人士在朋友圈表示，恒大的落幕，標(biāo)志著野蠻生長(zhǎng)的房地產(chǎn)時(shí)代已經(jīng)結(jié)束，房地產(chǎn)規(guī)范化發(fā)展的下半場(chǎng)拉開帷幕。房地產(chǎn)業(yè)占用的過(guò)多社會(huì)資源，將逐步向高科技行業(yè)、高端制造業(yè)轉(zhuǎn)移。房地產(chǎn)的開發(fā)資金和炒房的資金將逐步向股巿等權(quán)益市場(chǎng)匯聚，中國(guó)經(jīng)濟(jì)與社會(huì)將會(huì)在更加健康更加均衡的軌道上繼續(xù)穩(wěn)步前行。 A股或短期承壓 無(wú)論A股市場(chǎng)港股化，還是A股帶動(dòng)港股，A股和港股的互動(dòng)已經(jīng)越來(lái)越緊密。中秋節(jié)期間，港股市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)要引發(fā)老話題：節(jié)后的A股會(huì)有什么樣的反應(yīng)？ 有觀點(diǎn)認(rèn)為，對(duì)A股市場(chǎng)而言，主要矛盾點(diǎn)始終是國(guó)內(nèi)的“貨幣-信用”環(huán)境。近期，A股市場(chǎng)連續(xù)43個(gè)交易日成交破萬(wàn)億元，連續(xù)出現(xiàn)的巨量成交額，彰顯了市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和股市的信心。 8月末，央行連續(xù)多日將逆回購(gòu)單日操作量由100億元提升至500億元。9月17日，央行重啟14天逆回購(gòu)操作，且單日凈投放量達(dá)900億元。此舉也被解讀為維護(hù)節(jié)前節(jié)后資金面的穩(wěn)定，進(jìn)一步穩(wěn)定市場(chǎng)的情緒。 具體而言，節(jié)后A股的地產(chǎn)板塊和銀行、保險(xiǎn)板塊的表現(xiàn)顯然更是備受關(guān)注。個(gè)別開發(fā)商違約的問題會(huì)不會(huì)蔓延？港股地產(chǎn)股頹勢(shì)會(huì)不會(huì)傳遞到A股？ 尚雅投資石波告訴記者，A股市場(chǎng)以人民幣資金為主，資本市場(chǎng)和上市公司都受到政府嚴(yán)格監(jiān)管，發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)倒閉潮的概率不高。港股市場(chǎng)的恐慌情緒并不會(huì)影響A股市場(chǎng)的信心和定價(jià)機(jī)制，A股巿場(chǎng)開盤后會(huì)走出獨(dú)立行情，并穩(wěn)定港股市場(chǎng)信心。 東方融投李曉祿則表示，長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)沒有超額收益的投資價(jià)值。中國(guó)未來(lái)大的投資機(jī)會(huì)在于具有中國(guó)自己核心高技術(shù)的高端制造。 前海開源基金楊德龍告訴記者，港股市場(chǎng)的調(diào)整對(duì)于A股市場(chǎng)的影響可能沒想象的那么大，因?yàn)槟壳暗腁股市場(chǎng)中，一些優(yōu)質(zhì)龍頭股前期的跌幅已經(jīng)比較大了，已經(jīng)逐步跌出了價(jià)值。港股市場(chǎng)的調(diào)整短期內(nèi)可能會(huì)影響到A股節(jié)后的開盤，但從長(zhǎng)期來(lái)看，A股的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)還是具備回升的機(jī)會(huì)。前期市場(chǎng)的下跌已經(jīng)提前反映了這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，特別是消費(fèi)股和一些優(yōu)質(zhì)龍頭股的跌幅已經(jīng)比較大了。我覺得好的股票、好的資產(chǎn)跌下來(lái)肯定是一個(gè)機(jī)會(huì)。 某公募基金對(duì)于港股異動(dòng)點(diǎn)評(píng)稱，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)政策風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散的擔(dān)憂情緒，是港股下跌的核心原因。此外恒大事件等亦對(duì)銀行、保險(xiǎn)行業(yè)帶來(lái)負(fù)面影響，但未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)有望平穩(wěn)落地，對(duì)港股影響有限。港股的大幅調(diào)整也將對(duì)A股帶來(lái)連帶影響，但整體來(lái)看負(fù)面影響有限。7月23日以來(lái)A50期指與上證指數(shù)走勢(shì)背離，A50期指下跌12%，而上證指數(shù)上漲1%。兩者之間的脫節(jié)從側(cè)面反映出海內(nèi)外對(duì)政策解讀的差異，國(guó)內(nèi)對(duì)于政策已有完善的預(yù)期且信心正在逐漸強(qiáng)化，而海外對(duì)于政策的推進(jìn)仍有恐慌情緒。 陳立指出，當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境與過(guò)去存在顯著不同，歷史上典型的房地產(chǎn)下行周期中，房?jī)r(jià)下行的核心因素在于供需關(guān)系的惡化，比如2008年、2011年及2014年，房企信用無(wú)序擴(kuò)張帶來(lái)的庫(kù)存高增長(zhǎng)，疊加需求邊際走弱導(dǎo)致了價(jià)格快速下行。當(dāng)前環(huán)境下，由于2020年下半年來(lái)的拿地下行，土地市場(chǎng)供給不足持續(xù)向商品房銷售市場(chǎng)傳導(dǎo)，核心城市市場(chǎng)供應(yīng)短缺更為顯著，房?jī)r(jià)并無(wú)快速下行壓力，需求端寬松可能性較小。 在陳立看來(lái)，對(duì)于股票市場(chǎng)中地產(chǎn)股的選擇，監(jiān)管政策其實(shí)已經(jīng)給出了明確的方向，三道紅線就是官方認(rèn)可的良好評(píng)價(jià)指標(biāo)。以往全國(guó)化擴(kuò)張速度較快的房企，在降杠桿周期中丟失掉的市場(chǎng)份額，受到當(dāng)前三道紅線硬性約束也無(wú)法加杠桿追回市場(chǎng)地位。而堅(jiān)持穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的房企，在行業(yè)降杠桿的過(guò)程中實(shí)現(xiàn)了高質(zhì)量的規(guī)模增長(zhǎng)。在第二輪集中供地出讓多地流拍率上升的同時(shí)，優(yōu)質(zhì)龍頭房企持續(xù)低成本補(bǔ)充優(yōu)質(zhì)土儲(chǔ)，行業(yè)正在經(jīng)歷一個(gè)去偽存真的過(guò)程。 “港股地產(chǎn)股下跌，主要是大力推動(dòng)公租屋的建設(shè)導(dǎo)致的。而恒大事件并不會(huì)構(gòu)成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)國(guó)內(nèi)那些的大型穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的房地產(chǎn)公司而言，并不會(huì)產(chǎn)生較大的影響。整體上看,A股可能短期會(huì)被波及，但中長(zhǎng)期趨勢(shì)不會(huì)改變?！鼻笆鲑Y深公募基金人士坦言。 光大證券策略張宇生、鞏健指出，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的概率較低。海外投資者對(duì)于市場(chǎng)過(guò)度擔(dān)憂，港股本地地產(chǎn)商可能確實(shí)會(huì)受到影響，但這與國(guó)內(nèi)資產(chǎn)并沒有顯著關(guān)系。而國(guó)內(nèi)的政策對(duì)于地產(chǎn)的限制已經(jīng)較嚴(yán)，具有較大的政策緩沖空間，并且之前已經(jīng)有了相當(dāng)?shù)膽?yīng)對(duì)經(jīng)驗(yàn)，出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的概率反而較低。因此，市場(chǎng)或許已有過(guò)度反應(yīng)，這反而會(huì)帶來(lái)布局的良機(jī)。此外，A50期指和港股同步下跌，而歷史上A50期指和A股大盤的表現(xiàn)相關(guān)性較高，需要關(guān)注開盤后A50期指對(duì)于A股市場(chǎng)的短期沖擊。 而港股市場(chǎng)上內(nèi)銀股的大跌，主要源自投資者擔(dān)心房地產(chǎn)沖擊銀行資產(chǎn)質(zhì)量。 國(guó)盛證券最新發(fā)布的研究顯示，2021年上半年有16家上市銀行對(duì)公房地產(chǎn)貸款不良率1.80%，相比2020年提升了0.41pc。最近兩年，銀行報(bào)表房地產(chǎn)不良率有所提升，這一方面來(lái)自于房地產(chǎn)政策相對(duì)收緊，房企經(jīng)營(yíng)壓力加大；另一方面也有銀行主動(dòng)加大表外資產(chǎn)轉(zhuǎn)表內(nèi)力度、不良貸款確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)的因素。 內(nèi)資、外資對(duì)A、H股的定價(jià)思路存在分歧 誠(chéng)如部分投資者所言，恒大事件背后也鮮明地折射出A股和港股市場(chǎng)在定價(jià)思路上的差異：外資機(jī)構(gòu)大多將恒大事件的邏輯定義為房企破產(chǎn)，進(jìn)而波及其他房企，進(jìn)而波及金融系統(tǒng)。中資機(jī)構(gòu)則是大多將其對(duì)標(biāo)包商銀行、海航事件，依循的定價(jià)邏輯是政府介入、國(guó)有或私營(yíng)資本介入，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)基本運(yùn)營(yíng)能力保留，風(fēng)險(xiǎn)外溢最小化。 “這種分歧是方向性的，也是根本性的，或許在某種程度上也透露出在A股和港股市場(chǎng)上會(huì)有截然不同的表現(xiàn)，進(jìn)而展現(xiàn)出不同的交易機(jī)會(huì)，同時(shí)也會(huì)進(jìn)一步改變港股市場(chǎng)中資話語(yǔ)權(quán)較低的過(guò)往生態(tài)?！睖夏迟Y深公募基金投研人士表示。 伴隨著近幾年南向資金的洶涌勢(shì)頭，內(nèi)、外資“定價(jià)權(quán)”的遷移引發(fā)了不少機(jī)構(gòu)之間不同觀點(diǎn)的激烈碰撞。中信證券監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，2021年8月末，外資在軟件與服務(wù)（主要是騰訊控股）、零售業(yè)、房地產(chǎn)、保險(xiǎn)以及銀行等行業(yè)依舊具備主導(dǎo)力，但內(nèi)地投資者的影響也在不斷抬升，南向資金在半導(dǎo)體、電信服務(wù)、能源、媒體、汽車與汽車零部件以及銀行這六個(gè)板塊的市值占比超過(guò)20%。 圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng) 對(duì)此，廣東小禹投資黎仕禹告訴記者，AH股定價(jià)權(quán)這個(gè)問題比較難厘清，但是最近這兩年多以來(lái)，A股市場(chǎng)走得比較好，所以AH股里面基本上A股出現(xiàn)溢價(jià)。 老牌私募尚雅投資石波表示，同樣一家上市公司在A股市場(chǎng)和港股市場(chǎng)，一直存在A/H的價(jià)差，這是由市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和性質(zhì)不同決定的：A股以核準(zhǔn)制為主，上巿審批嚴(yán)格，上市公司股票上稀缺資源，天生估值高于以注冊(cè)制為主的港股市場(chǎng)。而且A股成交量遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于港股市場(chǎng)，因此市場(chǎng)交投越來(lái)越活躍，越來(lái)越擁有定價(jià)權(quán)，而港股市場(chǎng)以外來(lái)資金為主，易受海外市場(chǎng)影響而且具備做空機(jī)制。 東方融投李曉祿認(rèn)為，A股市場(chǎng)和港股市場(chǎng)定價(jià)方面的主要區(qū)別在于參與的投資者類型不同，導(dǎo)致定價(jià)不同。A股個(gè)人投資者占比比較大，所以定價(jià)缺乏嚴(yán)謹(jǐn)性，比較偏向情緒化。而參與港股市場(chǎng)的主要是機(jī)構(gòu)投資者，定價(jià)比較理性合理，因此港股總體估值比A股便宜。 新里程資產(chǎn)賴戌播表示，股票的定價(jià)主要由其所在市場(chǎng)的宏觀面環(huán)境、政策面環(huán)境、資金狀況、投資者構(gòu)成等各方面綜合決定，A股和港股在以上各方面差別都比較大，因此，同股不同價(jià)的現(xiàn)象非常明顯，通常表現(xiàn)為A股價(jià)格高，港股價(jià)格低。原因是港股的市場(chǎng)容量相對(duì)比較大，也比較成熟，但流動(dòng)性相對(duì)較差，因此，股價(jià)相對(duì)較低。 機(jī)構(gòu)：港股正在逐步進(jìn)入“布局區(qū)” 此前，伴隨恒生指數(shù)多次跌破25000點(diǎn)重要關(guān)口，抄底港股的聲音也漸起。周一，在地產(chǎn)、銀行等板塊的拖累下，恒生指數(shù)曾一度失守24000點(diǎn)關(guān)口。 “港股的下跌，再次展示出了港股市場(chǎng)的雙面性，那就是流動(dòng)性看海外、基本面看中國(guó)。當(dāng)兩個(gè)方向都有利空因素出現(xiàn)時(shí)，港股短線下跌也就不需要感到太多意外?！鼻笆鲑Y深公募基金人士指出。 2021年以來(lái)，港股市場(chǎng)表現(xiàn)得比較弱。前4月港股表現(xiàn)弱的原因還不在于政策，更多的是海外貼現(xiàn)率上行和通脹預(yù)期帶來(lái)的影響。但后續(xù)的反壟斷和“雙減”政策則明顯擾動(dòng)在港外資。 而對(duì)于今年下半年以來(lái)接連下滑的港股市場(chǎng)，一些機(jī)構(gòu)也認(rèn)為已經(jīng)跌出了機(jī)會(huì)。日前，中金公司策略團(tuán)隊(duì)發(fā)布研報(bào)指出，近期港股市場(chǎng)表現(xiàn)背后的原因較為綜合：向前看，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速變化，潛在的市場(chǎng)波動(dòng)可能無(wú)法完全避免；外部市場(chǎng)波動(dòng)可能會(huì)抑制短期市場(chǎng)表現(xiàn)。但是，我們認(rèn)為從估值和情緒指標(biāo)來(lái)看，市場(chǎng)情緒已經(jīng)過(guò)于悲觀。因此，我們?nèi)匀豢春酶酃芍虚L(zhǎng)期表現(xiàn)，且重申8月初提出的觀點(diǎn)，即港股市場(chǎng)正在逐步進(jìn)入“布局區(qū)”。 在投資建議上，中金公司策略團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，近期市場(chǎng)拋售為長(zhǎng)線投資者帶來(lái)了布局機(jī)會(huì)，對(duì)于已經(jīng)跌至歷史估值區(qū)間底部的龍頭科技標(biāo)的來(lái)說(shuō)，機(jī)會(huì)尤為明顯。 中金公司研究指出，當(dāng)下正處于增長(zhǎng)下行與政策預(yù)期的交互期，A股配置均衡；港股在布局區(qū)，但更明顯的收益可能需要待不確定性明確，逢低吸納成長(zhǎng)龍頭。歷史上，在“增長(zhǎng)確認(rèn)下行、政策預(yù)期漸起但尚未出臺(tái)”的階段，市場(chǎng)整體機(jī)會(huì)可能并不明顯，待政策明確落地后，市場(chǎng)指數(shù)收益才會(huì)更加顯著。同時(shí)當(dāng)前市場(chǎng)風(fēng)格并不清晰，整體風(fēng)格在領(lǐng)先和落后之間相對(duì)平衡且輪動(dòng)較快，賺取絕對(duì)收益并不容易。繼續(xù)建議均衡配置、把控節(jié)奏以求穩(wěn)收益。 圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng) “港股市場(chǎng)方面，短期波動(dòng)較大，但當(dāng)前市場(chǎng)點(diǎn)位僅比2020年3月下旬低位高幾個(gè)百分點(diǎn)，估值也處于歷史區(qū)間的低位，繼續(xù)下行的空間可能已經(jīng)不大，市場(chǎng)上行則需要相關(guān)不確定性進(jìn)一步明確?？紤]到四季度市場(chǎng)內(nèi)外部環(huán)境較為復(fù)雜，可能需要保持耐心，布局方向可能仍偏成長(zhǎng)?！敝薪鸸具M(jìn)一步指出。 招銀國(guó)際最新研究顯示，恒指估值接近歷史低位，短期有望回穩(wěn)?！案鶕?jù)我們9月份策略報(bào)告的分析，恒指目前經(jīng)調(diào)整2021年預(yù)測(cè)市盈率為9.6倍（剔除近一年多才獲納入指數(shù)的高估值增長(zhǎng)股），接近十年低位。市凈率現(xiàn)時(shí)為1.02倍，與過(guò)去四分一世紀(jì)的多個(gè)低位相差不遠(yuǎn)。我們認(rèn)為如果短期內(nèi)沒有更多超預(yù)期的監(jiān)管政策消息，恒指短期有望反彈?！?此前，中信證券研究指出，剛剛過(guò)去的8月，港股市場(chǎng)迎來(lái)超跌后的觸底反彈，極端悲觀情緒逐漸消化。港股市場(chǎng)反彈期間，外資明顯增持港股資產(chǎn)，行業(yè)層面超配醫(yī)藥，同時(shí)加倉(cāng)電信服務(wù)和地產(chǎn)板塊。從外資的角度來(lái)看，8月外資維持對(duì)于中資可選消費(fèi)板塊的減持（主要是零售業(yè)的阿里巴巴以及整車企業(yè)吉利汽車、比亞迪等），同時(shí)進(jìn)一步增持中資互聯(lián)網(wǎng)龍頭。 光大證券策略研究指出，后續(xù)港股市場(chǎng)需要關(guān)注悲觀情緒是否會(huì)進(jìn)一步蔓延，同時(shí)也需要關(guān)注本周FOMC（聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)）會(huì)議美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)下一階段貨幣政策的態(tài)度。但考慮到當(dāng)前港股的估值已經(jīng)調(diào)整到絕對(duì)歷史底位，可以關(guān)注過(guò)度悲觀的市場(chǎng)情緒帶來(lái)的買入機(jī)會(huì)。 作為南向資金重要組成部分的公募基金，有關(guān)機(jī)構(gòu)研究數(shù)據(jù)顯示，過(guò)往的二季度公募持股仍以新經(jīng)濟(jì)為主，二季度仍高達(dá)84.5%，且明顯高于南下整體60.7%的新經(jīng)濟(jì)持股比例。但結(jié)構(gòu)上更為均衡，紡織服裝、制藥與生物科技、汽車及零部件、技術(shù)硬件以及醫(yī)療保健設(shè)備等占比明顯增加；而傳媒娛樂、綜合金融、電信服務(wù)等減持最多。對(duì)比歷史水平，目前公募基金在零售、紡織服裝、技術(shù)硬件、制藥與生物科技等配置比例位于2015年以來(lái)的高位，而軟件服務(wù)、原材料、保險(xiǎn)的配置比例已降至2017年以來(lái)的新低，僅為1.7%、1.0%和1.0%。 融通核心價(jià)值基金經(jīng)理張婷判斷，港股市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)了筑底企穩(wěn)的信號(hào)，未來(lái)復(fù)蘇的可能大于繼續(xù)調(diào)整的可能。張婷分析，三個(gè)指標(biāo)顯示出港股市場(chǎng)來(lái)可能會(huì)筑底反彈。其一，港股盈利預(yù)期增速顯示出回暖的跡象。受到反壟斷政策及“雙減文件”的影響，彭博數(shù)據(jù)顯示市場(chǎng)對(duì)恒生指數(shù)未來(lái)12個(gè)月的盈利預(yù)期增速大幅回調(diào)至-14.46%，已觸及2008年次貸危機(jī)以來(lái)的最低值。8月以來(lái)盈利預(yù)期增速已小幅回升，這顯示市場(chǎng)對(duì)未來(lái)恒生指數(shù)成長(zhǎng)性信心已有所恢復(fù)，港股市場(chǎng)有望回暖；其二，剔除新納入個(gè)股的影響，恒生指數(shù)市凈率一度跌破2003年以來(lái)的歷史最低值。恒指估值在8月末一度跌至歷史最低，已接近破凈水平；其三，指標(biāo)顯示市場(chǎng)恐慌情緒已有所修復(fù)。從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，衡量市場(chǎng)恐慌程度的恒指波幅從高位回落，恒生指數(shù)通常隨之企穩(wěn)反彈。當(dāng)前恒指波幅已開始小幅回落，這說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)政策不確定性最擔(dān)憂的時(shí)刻可能已經(jīng)過(guò)去。未來(lái)隨著市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)暖，港股有望筑底反彈。 具體到細(xì)分的投資機(jī)會(huì)，張婷建議關(guān)注三類機(jī)會(huì)，其一是受益于國(guó)內(nèi)基建預(yù)期升溫，景氣度邊際改善的周期板塊；其二是估值觸底后迎來(lái)長(zhǎng)期布局時(shí)間窗口的稀缺成長(zhǎng)板塊；其三是從長(zhǎng)線角度，關(guān)注短期受到政策影響比較嚴(yán)重的科技互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)。長(zhǎng)期來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)公司投資價(jià)值已經(jīng)凸顯。監(jiān)管意圖并非遏制互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)做大做強(qiáng)，未來(lái)政策大概率是傾向于規(guī)范行業(yè)發(fā)展而非顛覆行業(yè)。從美股的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)公司也面臨過(guò)多次監(jiān)管壓力，但業(yè)務(wù)拆分的風(fēng)險(xiǎn)和概率較低，多數(shù)公司在規(guī)范后依然蓬勃發(fā)展，再次煥發(fā)生機(jī)。因此相對(duì)長(zhǎng)線大資金可逐步介入互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的公司，不過(guò)短期來(lái)看，該類資產(chǎn)仍可能面臨一定波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。 不過(guò)，張婷指出，港股盈利、美聯(lián)儲(chǔ)Taper（即逐步退出寬松政策）的節(jié)奏以及國(guó)內(nèi)的反壟斷政策是影響后市行情的核心因素。通常情況之下，當(dāng)經(jīng)濟(jì)下行期時(shí)企業(yè)盈利都會(huì)面臨較大的壓力，過(guò)去幾輪經(jīng)濟(jì)下行的過(guò)程中，2017年是唯一企業(yè)盈利保持高位增長(zhǎng)的年份，這與當(dāng)時(shí)PPI高位震蕩有較強(qiáng)的關(guān)系。本輪上市公司盈利可能也會(huì)在相對(duì)較高的通脹水平的影響下保持較高增速，這也將是下半年市場(chǎng)的重要支撐。 再看美聯(lián)儲(chǔ)Taper的節(jié)奏。目前市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將于四季度開始Taper的操作，在此期間美股有望維持平穩(wěn)。但美聯(lián)儲(chǔ)縮減購(gòu)債所帶來(lái)的負(fù)面沖擊更多地影響海外新興市場(chǎng)，這是由于在縮減購(gòu)債期間資金流入新興市場(chǎng)的速度放緩甚至下降，這就使新興市場(chǎng)表現(xiàn)偏弱。新興市場(chǎng)指數(shù)如港股和A股面臨一定的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。 再看反壟斷政策的持續(xù)推出。反壟斷政策的間歇性出臺(tái)，對(duì)交易層面仍有影響。就目前形勢(shì)發(fā)展來(lái)看，市場(chǎng)可能仍然會(huì)對(duì)于政策有階段性反應(yīng)，這在交易層面會(huì)帶來(lái)較大的壓力，相關(guān)公司股價(jià)存在繼續(xù)下行的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面對(duì)于政策的不確定性也將提升市場(chǎng)的波動(dòng)性。 記者：李娜楊建王海慜 編輯：何劍嶺 視覺：鄒利 排版：何劍嶺馬原