每經(jīng)記者 王帆    每經(jīng)編輯 張海妮    

北京冬奧會將至，舉國上下體育氛圍日漸濃厚，連健身器材廠商也開始沖刺上市。

2021年11月，江蘇康力源體育科技股份有限公司（以下簡稱康力源）提交招股書（申報稿），擬在深交所創(chuàng)業(yè)板上市?？盗υ词且患覍Ｗ⒂诙嘞盗薪∩砥鞑难邪l(fā)、制造與銷售的企業(yè)，其前身是全民所有制企業(yè)——徐州健身器材總廠，1998年改制后曾以長跑冠軍王軍霞命名，彼時的廠長衡墩建以王軍霞名義進(jìn)行了出資。

如今王軍霞的名字早已從股東名單中消失，衡墩建所持股權(quán)超過98%，在公司擁有絕對的話語權(quán)，而其親屬也在康力源關(guān)鍵崗位任職，家族企業(yè)特點顯著。此外，康力源超過70%的銷售額來源于代工模式，毛利率較自主品牌低了近30個百分點。未來隨著國內(nèi)人工成本的提高、消費者品牌意識的提升，單純通過代工模式參與國際市場的難度將逐步加大，公司自主品牌建設(shè)有待加強。

值得一提的是，在康力源的全民健身器材板塊，有房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)采購公司產(chǎn)品用于小區(qū)公共設(shè)施建設(shè)，其中的重要客戶是恒大系公司。隨著2021年下半年恒大商票兌付危機的顯現(xiàn)，康力源為此計提了50%的壞賬準(zhǔn)備。

名人效應(yīng)：長跑冠軍曾代持

康力源旗下產(chǎn)品覆蓋無氧健身器材（如綜合訓(xùn)練器、自由力量訓(xùn)練器等）、有氧健身器材（如跑步機、橢圓機等）、室外全民健身器材（如太空漫步機、三聯(lián)單杠、籠式足球場等）和其他小類器材等多系列產(chǎn)品，種類有千余種。

從規(guī)模來看，康力源近幾年收入和利潤穩(wěn)步增長，2018~2020年分別實現(xiàn)營業(yè)收入3.71億元、3.82億元和6.75億元，分別實現(xiàn)歸母凈利潤1474.34萬元、3563.07萬元和9336.60萬元。

按Allied Market Research全球健身器材規(guī)模116億美元測算，康力源2020年健身器材全球市場占有率約為0.90%；公司2020年度主營業(yè)務(wù)收入中出口銷售收入為5.40億元，占2020年我國健身器材出口總金額455.81億元的1.18%。

追溯康力源的歷史，公司的創(chuàng)立一開始就帶著明星效應(yīng)。

1973年，全民所有制企業(yè)徐州健身器材總廠成立，1998年5月，徐州健身器材總廠采取“‘分塊搞活’、‘經(jīng)營骨干出資’組建新公司、由新公司購買徐州健身器材總廠部分資產(chǎn)的方式”進(jìn)行改制。在此背景下，徐州健身器材總廠、徐州健身器材總廠工會委員會與其他自然人借用體育名人效應(yīng)（王軍霞）共同出資設(shè)立徐州軍霞健身器材有限公司（以下簡稱軍霞健身），注冊資本為320萬元。經(jīng)過一系列演變，軍霞健身改名為康力源。

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，王軍霞是中國首位奧運會長跑冠軍，被譽為“東方神鹿”。1996年7月，王軍霞獲得亞特蘭大奧運會女子5000米決賽金牌。2012年11月24日，王軍霞入選國際田聯(lián)名人堂。

事實上，王軍霞并非實際出資人。在公司創(chuàng)立之初的1998年，時任徐州健身器材總廠廠長的衡墩建以王軍霞名義進(jìn)行了出資。2001年11月18日，王軍霞與衡墩建簽署了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，王軍霞將其持有的公司全部出資20萬元無償轉(zhuǎn)讓給衡墩建，代持關(guān)系已解除。

不過，盡管王軍霞早已不再擔(dān)任股東，也不再冠名公司，但康力源仍持有“軍霞”系列商標(biāo)，以“JX”、“軍霞”、“康力源”等品牌銷售產(chǎn)品。

康力源持有的“軍霞”商標(biāo)。圖片來源：招股書（申報稿）截圖

記者查詢到，主流電商平臺均有名稱為“軍霞”字眼的健身器材旗艦店。

電商平臺上的軍霞健身器材旗艦店。圖片來源：網(wǎng)頁截圖

那么，在脫離與王軍霞的關(guān)系后，康力源繼續(xù)使用“軍霞”系列商標(biāo)，中間是否有簽署相關(guān)授權(quán)協(xié)議？若無，未來是否存在一定的糾紛隱患。

上海明倫律師事務(wù)所王智斌律師向記者分析稱：“使用名人姓名作為品牌、注冊商標(biāo)，需要征得本人同意，否則有可能會構(gòu)成侵權(quán)，但具體還要考慮該名字是否具有其他含義、商標(biāo)注冊的類別及使用方式等。”

據(jù)招股書（申報稿）披露，保薦人及發(fā)行人律師核查了上述協(xié)議書，并對衡墩建、王軍霞進(jìn)行了訪談，確認(rèn)了上述王軍霞名義出資及恢復(fù)至實際所有權(quán)人衡墩建的事實，雙方不存在糾紛或者潛在糾紛。不過，招股書（申報稿）僅對王軍霞與衡墩建是否存在糾紛進(jìn)行核查，并未提及王軍霞目前與公司之間的關(guān)系。

家族企業(yè)：老板直接持股98.07% 三位副總是老板親戚

康力源的實控人、董事長為衡墩建，其為原徐州健身器材總廠的廠長。在經(jīng)歷幾次股權(quán)變更后，目前衡墩建直接持有公司98.07%的股份，股權(quán)高度集中。

再看其他股東，均為自然人，持股比例由高到低分別為許瑞景（持股0.96%）、彭保章（持股0.32%）、曹康凱（持股0.32%）、郭景報（持股0.32%），這四人均是衡墩建在徐州健身器材總廠的同事，其中三人為副廠長，一人為倉庫副主管。

股權(quán)結(jié)構(gòu)。圖片來源：招股書（申報稿）截圖 

由此可見，康力源股東持股比例差距十分懸殊，除了實控人衡墩建，康力源并未有其他持股超過5%的股東，因此在表決上無法與實控人進(jìn)行抗衡，股權(quán)結(jié)構(gòu)可謂是“一家獨大”。

對此，康力源也在招股書（申報稿）中坦言，公司存在實際控制人不當(dāng)控制的風(fēng)險。公司表示，本次發(fā)行完成后，實際控制人控制的股份比例有所下降，但對公司仍具有絕對控制力，可通過股東大會和董事會等對公司發(fā)展戰(zhàn)略、經(jīng)營決策、人事安排、利潤分配、關(guān)聯(lián)交易和對外投資等重大決策事項產(chǎn)生重大影響。如果實際控制人不恰當(dāng)行使其表決權(quán)，則可能影響甚至損害公司及公眾股東的利益。

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，康力源不僅股權(quán)高度集中，連高管層面也頗具家族企業(yè)的特點——公司4位副總經(jīng)理中，3位是衡墩建的親屬。招股書（申報稿）披露，公司董事長衡墩建與董事、副總經(jīng)理衡思名為父子關(guān)系，董事長衡墩建的配偶與副總經(jīng)理魏威為姐弟關(guān)系，副總經(jīng)理許佳為董事長衡墩建的外甥。

從上述股權(quán)和人員結(jié)構(gòu)來看，康力源距離現(xiàn)代企業(yè)制度有一定距離。招股書（申報稿）披露，康力源曾存在個人賬戶代收代付、銀行轉(zhuǎn)貸、第三方回款、電商刷單、資金拆借問題，目前已完成整改。

其中，在電商刷單方面，公司電商部門員工通過朋友或從事刷單的團隊在平臺下單購買產(chǎn)品后，向購買人寄送空包或贈品，公司將資金及刷單傭金通過電商部門員工支付給刷單人員。2018年至2020年，刷單金額占各期主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為2.22%、5.52%和0.98%，占比均較低?？盗υ幢硎?，公司業(yè)績不存在依賴刷單的情形，并已于2020年6月停止刷單行為，積極整改，制定了禁止刷單相關(guān)制度、明確了相關(guān)責(zé)任人，有效杜絕了刷單情形。

客戶爆雷：恒大兌付成難題 計提50%壞賬

對于康力源而言，在境外銷售方面，公司主要為國外知名健身器材品牌提供OEM/ODM業(yè)務(wù)，并在亞馬遜平臺開展自主品牌跨境電商業(yè)務(wù)，2018~2020年外銷收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為72.63%、71.12%和80.16%。

而針對國內(nèi)市場，康力源除了電商平臺零售等銷售模式之外，也有一部分業(yè)務(wù)來源為政府和企事業(yè)單位的集中采購。該類業(yè)務(wù)以室外全民健身器材為主，輔以部分室內(nèi)健身器材，客戶以各地體育局等部門為主，亦有部分房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)采購室外全民健身器材用于小區(qū)公共設(shè)施建設(shè)。報告期內(nèi)，康力源室外全民健身器材的收入占比穩(wěn)定在5%左右。

不過，雖然內(nèi)銷業(yè)務(wù)的“盤子”不大，但康力源還是“踩雷”了。

恒大系企業(yè)是康力源重要的內(nèi)銷客戶，其中包括深圳恒大材料設(shè)備有限公司、廣州恒乾材料設(shè)備有限公司、海南恒乾材料設(shè)備有限公司和廣州恒隆設(shè)備材料有限公司等公司。截至2021年6月末，康力源的應(yīng)收票據(jù)余額為312.13萬元，均為深圳恒大材料設(shè)備有限公司等恒大系公司作為出票人和承兌人開具的商業(yè)匯票。另外，公司對恒大系公司的應(yīng)收賬款余額為244.24萬元。

康力源表示，2021年6月以來，恒大集團的信用等級、經(jīng)營情況和財務(wù)狀況發(fā)生了重大不利影響，公司對截至2021年6月末恒大系公司開立的商業(yè)承兌匯票及應(yīng)收賬款按50%的比例單項計提壞賬準(zhǔn)備。

代工之痛：ODM/OEM毛利率遠(yuǎn)低于自主品牌

康力源主要以O(shè)DM/OEM模式，面向境外知名健身器材企業(yè)或大型零售商進(jìn)行銷售。以2021年上半年為例，公司前五大客戶分別為Impex（美國）、Argos（英國）、Nautilus（美國）、Sportstech（德國）和KIKOS（巴西），合計銷售額為2.24億元，占總收入的比重為60.05%。

代工雖然讓貼上“中國制造”標(biāo)簽的健身器材遠(yuǎn)銷海外，但伴隨而來的低附加值一直是亟待解決的問題。以康力源2021年上半年的銷售額來看，ODM/OEM的銷售占比高達(dá)72.77%，自主品牌占比僅為25.45%。ODM/OEM雖然作為業(yè)績主力，但盈利性遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如自主品牌。

ODM/OEM與自主品牌收入占比、毛利率對比情況。圖片來源：招股書（申報稿）截圖

從毛利率來看，自主品牌2021年上半年的毛利率能達(dá)到59.03%，而ODM/OEM僅為31.09%。代工比自主品牌的毛利率低了近30個百分點，可以說是讓渡了極大的盈利空間?？盗υ丛谡泄蓵ㄉ陥蟾澹┲斜硎?，自主品牌業(yè)務(wù)毛利率顯著高于ODM/OEM業(yè)務(wù)，主要系自主品牌使用自有渠道銷售，產(chǎn)品定價高于ODM/OEM產(chǎn)品，同時自主品牌存在較多線上銷售，毛利率較高。

此外，在疫情背景下，公司以外銷ODM/OEM為主的經(jīng)營模式也面臨考驗。

2020年下半年以來國際物流集裝箱持續(xù)緊缺，海運費價格持續(xù)上漲。招股書（申報稿）援引中國出口集裝箱運價指數(shù)顯示，2020年6月以來，海運費持續(xù)快速上漲，2021年1~6月，累計上漲了56.24%，并且上漲趨勢還在持續(xù)。康力源表示，雖然公司出口海運費主要由客戶承擔(dān)，但是海運費價格持續(xù)上漲將在一定程度上抑制客戶的訂單需求，并會對公司的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生影響。另一方面，集裝箱緊缺，客戶無法及時、足額訂艙，將影響公司產(chǎn)品的出口銷售，降低公司的存貨周轉(zhuǎn)速度，提高營業(yè)資金成本。

康力源表示，公司線下外銷仍以O(shè)DM模式為主。隨著國內(nèi)人工成本的提高、消費者品牌意識的提升，單純通過該模式參與國際市場的難度將逐步加大，以研發(fā)創(chuàng)新為起點，提升品牌運營能力，構(gòu)建核心競爭力，打造自主品牌是公司乃至國內(nèi)健身器材行業(yè)未來發(fā)展的必然選擇。

《每日經(jīng)濟新聞》嘗試就公司商標(biāo)使用、未來業(yè)務(wù)布局等方面采訪康力源，向公司發(fā)去采訪郵件，但截至發(fā)稿未獲回復(fù)。

封面圖片來源：攝圖網(wǎng)-500674266