每經評論員 杜恒峰

近日，海通國際（HK00665，股價1.13港元，市值75.05億港元）發(fā)布了題為《比亞迪“元”細化拆解》的研究報告。為了研究比亞迪元的零部件，16名團隊成員前后花了3個月時間，親手拆了一輛比亞迪元，最終形成的報告長達80多頁。雖然有同行人士認為整篇研報“描述過多但分析總結偏少”“研報發(fā)布正值‘派點季’”，但其“硬核”的研究方式還是獲得了廣泛認可。

通過拆解產品以明確零部件構成和價值占比是較為成熟的研究方法，最典型的是針對消費電子產品的拆解，針對汽車的拆解研究并不多，但成功案例也有。2017年，瑞銀的研究團隊就開始拆解電動車，近年來一直保持了這一研究方法，這種“拆車研報”也已成為該團隊的招牌產品，受到業(yè)界重視。海通國際的做法是同行成功經驗的復制，但其超預期地走紅，則與“硬核研報”的相對貧乏直接相關。長期以來，不少券商研報被指“重營銷、輕服務”，對分倉派點的直接經濟收入聚焦過多，導致一些短視甚至投機行為屢禁不止，具體表現(xiàn)為各種“奇葩研報”和“驚人之論”，甚至有些研報浮于表面或是“閉門造車”，其結論慘遭上市公司“打臉”否認。

從上述案例不難看出，一份高質量的研究報告，有非常高的門檻。一則，相比拆手機、動力電池、智能手表，動輒十多萬元的拆車成本要高得多；二則，這要求分析師擺脫案牘束縛，躬身下場深入到產品最底層的細節(jié)，對那些大型、高精度的制造產品來說，要掌握這些信息需要耗費大量時間和精力，但頻繁波動的金融市場不會等待這樣慢工出細活的研報，與短期行情失之交臂可能讓研報的“效果”打折；三是，復雜產品往往涉及跨學科領域，需要不同行業(yè)的分析師配合才能完成，這對組織能力也是非常大的考驗。

對應這些門檻，實際上考驗的是券商研究所的管理能力，即要為分析師創(chuàng)造一個能夠專注于專業(yè)研究能力的環(huán)境，不被“唯派點是舉”帶偏方向，而是通過研究所長期的高專業(yè)水準獲得買方心甘情愿的分倉收入；在人力成本的投入之外，研究所也要適當提高“研發(fā)投入”，即便是車輛這種高價格產品，對利潤豐厚的證券行業(yè)來說，其實也是能負擔得起的；此外，像新能源汽車這種涉及電子、化學、機械、電氣等多學科的產品，還需要研究所打破傳統(tǒng)的分行業(yè)、各自為戰(zhàn)的壁壘，實現(xiàn)跨學科知識的融合，這樣才能真正說清楚一款復雜產品的投資價值所在。

紙上得來終覺淺。真正有價值的研究報告絕不是通過已有數(shù)據(jù)計算就能得出，而是建立在對企業(yè)及其產品深入到每個細節(jié)的了解之上，類似“拆車”這類回歸研究本源的辦法實則是最基礎，是最有效的辦法。當“拆車研報”不再稀缺，不再成為熱門話題的時候，也就是券商研究所研究質量真正質變的時候。當然，上市公司涉及的業(yè)務類型多樣，但無論是有形的產品還是無形的服務，無論產品是復雜還是簡單，可獲得還是不可獲得，其對分析師的要求本質上是一樣的。沒有真正的基礎調研，就沒有高質量的研究成果。