每經(jīng)實習(xí)記者 宋欽章    每經(jīng)實習(xí)編輯 馬子卿    

今年以來發(fā)行的城投債中，有數(shù)十只票面利率跌破了2%。

每經(jīng)記者發(fā)現(xiàn)，城投債票面利率如此大規(guī)模跌破2%，在2020年也曾出現(xiàn)過——2020全年發(fā)行的城投債中，票面利率低于2%的有200余只。而2015年以來的其他年份，所發(fā)行的票面利率低于2%的城投債，每年只出現(xiàn)個位數(shù)。

城投債是由地方城投平臺發(fā)行的一種信用債，主要用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等投資目的。一般而言，城投債票面利率低于2%的機(jī)會并不多。那么，如今城投債再現(xiàn)2020年大量票面利率跌破2%景象，背后的原因是什么？

城投債票面利率大量跌破2%

記者通過同花順iFinD統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，今年1—7月發(fā)行的城投債當(dāng)期票面利率低于2%的已有56只，占同期已發(fā)行城投債只數(shù)的1.24%。比如7月25日發(fā)行的“22廣州地鐵SCP005”，顯示當(dāng)期票面利率僅有1.51%。此外，以上票面利率破2%城投債的發(fā)行時間集中在5月及以后，僅7月份就有37只。

2022年1-7月城投債發(fā)行情況 資料來源：同花順iFinD

與此同時，今年城投債的發(fā)行規(guī)模也呈現(xiàn)明顯下滑趨勢。同花順iFinD顯示，1—7月城投債實際發(fā)行規(guī)模3.34萬億元，同比下降6.96%。

時間回到2020年，當(dāng)年發(fā)行的城投債同樣出現(xiàn)大量票面利率跌破2%的情況。根據(jù)同花順iFinD統(tǒng)計，當(dāng)年1—7月發(fā)行的城投債當(dāng)期票面利率低于2%的有191只，占同期城投債發(fā)行只數(shù)的5.18%。2020年全年發(fā)行的當(dāng)期票面利率低于2%的城投債數(shù)量是270只，占當(dāng)年全年城投債發(fā)行總只數(shù)的4.13%。

2020年1-7月城投債發(fā)行情況 資料來源：同花順iFinD

相較而言，2015年以來的其他年份，票面利率跌破2%的城投債只數(shù)每年僅有個位數(shù)。比如2021年發(fā)行的城投債中，只有3只票面利率在2%以下。

通過同花順iFinD統(tǒng)計的數(shù)據(jù)還可以發(fā)現(xiàn)，今年1—7月發(fā)行的票面利率跌破2%城投債，對應(yīng)的發(fā)行主體的評級大部分是AAA級，僅有小部分是AA+，債券類型以超短期融資券（SCP）為主。另外，以上發(fā)行人的所在省份集中在華東、華南地區(qū)，如江蘇省、廣東省、江西省、浙江省等等。其中，江蘇省的城投公司最多，1—7月發(fā)行的票面利率破2%的城投債達(dá)21只。

“確實城投票面利率壓縮得很低。”中證鵬元高級研發(fā)董事袁荃荃在接受記者采訪時表示，目前的市場形勢下，AAA級城投，尤其是搞大型基建項目如軌道交通、高速公路等建設(shè)的城投公司，所發(fā)債券的票息會被大幅壓縮。“經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在非常依賴基建投資，這肯定會讓搞大型基建項目的城投公司獲得階段性的較大的信用加持。”

IPG中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜告訴記者，目前來看，票面利率跌破2%的城投債主要集中在華東地區(qū)等強(qiáng)資質(zhì)主體，這說明資金在當(dāng)前預(yù)期下行之下對于投資安全和規(guī)避風(fēng)險更為看重，這一局面對弱資質(zhì)城投的募資與流動性的維持相當(dāng)不利。

此外，一位固收分析師對記者表達(dá)了自己的觀點，“整個債券市場的收益率都在下降，不光是城投。”

“資產(chǎn)荒”所致

年內(nèi)發(fā)行的城投債票面利率為何大量跌破2%？一眾說法指向了“資產(chǎn)荒”。

如中債資信在今年7月的信用債融資研報中指出，寬貨幣政策延續(xù)，貨幣市場利率走低；流動性供應(yīng)增加，“資產(chǎn)荒”作用下各等級信用利差不同程度壓縮，等級利差繼續(xù)收窄。

貨幣市場利率變化情況 資料來源：中債資信信用債融資研報

海通證券的研報指出，今年上半年，信用利差、等級利差收窄，期限利差走擴(kuò)，票息“資產(chǎn)荒”再現(xiàn)。隱債管控依然偏嚴(yán)，城投債稀缺性仍存?；仡?月債市，海通證券研報總結(jié)，資金面保持充裕，票據(jù)利率回落，市場避險情緒升溫，對經(jīng)濟(jì)修復(fù)預(yù)期偏弱。

袁荃荃對記者表示，“資產(chǎn)荒”大背景下，城投債作為信用債市場上唯一的“剛兌資產(chǎn)”，稀缺性凸顯，會被市場瘋狂追捧。加上經(jīng)濟(jì)下行壓力大，基建重要性提升，也會讓城投公司的重要性得以鞏固，城投信仰得到階段性強(qiáng)化。

“防范化解隱性債務(wù)風(fēng)險的監(jiān)管‘紅線’持續(xù)收緊，城投發(fā)債政策總體仍十分嚴(yán)格，并未因金融救市23條而出現(xiàn)實質(zhì)性放松，這導(dǎo)致城投債發(fā)行和凈融資的同比均負(fù)增長。供給端的趨勢性收緊與需求端的極度旺盛互相疊加，必然會造成城投債票面利率被大幅壓縮。”袁荃荃補(bǔ)充。

對于“資產(chǎn)荒”這一說法，上述固收分析師向記者介紹：“‘資產(chǎn)荒’這個詞看似專業(yè)，但其實也是因為流動性寬松的原因。”

根據(jù)央行發(fā)布的數(shù)據(jù)，自4月份開始，M2增速維持兩位數(shù)以上，4月M2增速10.5%，5月M2增速11.1%，6月M2增速11.4%，7月M2創(chuàng)出年內(nèi)新高，達(dá)到12%。

資料來源：中國人民銀行官網(wǎng)

中國貨幣網(wǎng)顯示，7月以來，銀行間流動性觀測指標(biāo)DR007總體維持在1.5%附近。8月跌勢明顯，至1.5%水平以下。8月8日，DR007跌至8月以來最低值，為1.2850%。8月15日，DR007加權(quán)平均利率為1.3633%。

資料來源：中國貨幣網(wǎng)

低利率行情會延續(xù)嗎？

值得注意的是，城投債票面利率大量跌破2%的現(xiàn)象，同樣出現(xiàn)在2020年。

“比較相似的地方就是流動性寬松?，F(xiàn)在這種情況與2020年有相似之處。”光大證券首席固定收益分析師張旭記者電話采訪時表示，利率下行是債市的整體趨勢，并非城投債的個性原因。

回顧中債資信發(fā)布的2020年城投債發(fā)行總結(jié)研報，內(nèi)容指出2020年城投行業(yè)相關(guān)政策環(huán)境保持相對寬松，債券融資全年呈現(xiàn)“量升、價降”。新冠肺炎疫情暴發(fā)以來，穩(wěn)健的貨幣政策更加靈活適度，保持流動性合理充裕并積極引導(dǎo)市場利率下行，有效降低實體經(jīng)濟(jì)融資成本。

中金公司研報分析了近年“資產(chǎn)荒”的來源，指出2018年民企違約潮和2020年永煤事件后，實際可投資板塊范圍越來越少。2021年下半年城投債券監(jiān)管趨嚴(yán)，導(dǎo)致供給偏少。

資料來源：中金公司研報

該研報還指出，本輪“資產(chǎn)荒”與2020年的共性之一是資金面寬松。宏觀層面，都有資金供給上升，但融資需求下降或整體偏弱特征；貨幣政策都偏寬松，資金利率在較低位置。另一個共性是需求機(jī)構(gòu)增長。2008年金融脫媒化開始，表外理財成為資金供給不可忽視的力量，很大程度上決定著信用債投資需求和行為，而近年來廣義基金持有信用債規(guī)模和比例提升，離不開背后理財規(guī)模的增長。

金融分析人士羅攀認(rèn)為，當(dāng)前城投債低利率行情持續(xù)的可能性不大。他分析稱：“一是貨幣執(zhí)行部門同樣會注意到這個現(xiàn)象，再增加貨幣量仍然涌入的是地方城投企業(yè)，是否符合其政策目的，我覺得央行可能會有所調(diào)整，可能進(jìn)一步加大資金流向引導(dǎo)；二是持續(xù)走低的利率，必然吸引更多的城投企業(yè)積極發(fā)債，以低利率置換高利率債，進(jìn)行債務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整；或者是新增發(fā)債規(guī)模，而一旦債務(wù)規(guī)模超過一定額度，其信用條件又會發(fā)生改變，貨幣又會重新對其定價。因此，城投債持續(xù)的低利率我認(rèn)為是不可能的。”

對于資金流動性供給，張旭告訴記者，二季度以來，央行通過降準(zhǔn)、上繳結(jié)存利潤、再貸款再貼現(xiàn)、中期借貸便利、公開市場操作等多種方式投放流動性，引導(dǎo)DR007等資金市場利率下行，放松了銀行信貸供給的流動性和利率約束，有助于增強(qiáng)信貸總量增長的穩(wěn)定性、促進(jìn)企業(yè)綜合融資成本穩(wěn)中有降。“隨著經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的鞏固和內(nèi)生增長動能的提升，下一階段DR007等是較有可能穩(wěn)健上行的，最終回歸至公開市場操作利率附近。”

中金公司6月份的研報則認(rèn)為，短期在經(jīng)濟(jì)尚未出現(xiàn)起色的情況下，貨幣政策明顯轉(zhuǎn)向的可能性較低。同時關(guān)注城投融資政策執(zhí)行層面是否有放松。

對于下半年“資產(chǎn)荒”如何演繹，海通證券的研報指出，信用債方面，隱債管控依然偏嚴(yán)，城投債增量空間有限，稀缺性仍存。

資料來源：中國人民銀行官網(wǎng)

記者注意到，8月15日，人民銀行發(fā)布公告稱，為維護(hù)銀行體系流動性合理充裕，2022年8月15日人民銀行開展4000億元中期借貸便利（MLF）操作和20億元公開市場逆回購操作，中期借貸便利（MLF）操作和公開市場逆回購操作的中標(biāo)利率分別為2.75%、2.00%，均下降10個基點。

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