2022年全球金融市場所對應(yīng)的基本面可由大事件來歸納，一是大面積通脹，二是俄烏曠日持久的沖突。由現(xiàn)在情況看，前者已出現(xiàn)了一些轉(zhuǎn)機(jī)，但后者暫無轉(zhuǎn)好跡象。就中國來說，2022年末防疫政策已出現(xiàn)了明顯優(yōu)化。A股有望于2023年二季度或下半年迎來“恢復(fù)性行情”。

2022年疫情持續(xù)整年，首季俄烏沖突爆發(fā)，且之后演變成曠日持久的對抗，這就使得全球供應(yīng)鏈繼續(xù)扭曲，能源、糧食等上漲使全球通脹壓力進(jìn)一步上升。

俄烏沖突只是通脹加劇次要原因，最主要原因還是美國刺激政策力度太大。2021年初拜登政府上臺，執(zhí)行的是羅斯福那套，簡單說就是“大政府”，與“小政府”里根經(jīng)濟(jì)學(xué)那套完全相反。

通脹危機(jī)尚未遠(yuǎn)離

拜登政府上任不久簽署了數(shù)萬億經(jīng)濟(jì)刺激法案，具體包括：用于新冠紓困的1.9萬億美元，用于基建的2萬億美元“美國工作計(jì)劃”，用于醫(yī)保等福利的1.8萬億美元的“美國家庭計(jì)劃”。據(jù)相關(guān)機(jī)構(gòu)測算，如果拜登措施全部落地，金額會(huì)達(dá)到美國GDP三成左右。

美聯(lián)儲也作出配合，開啟了一系列寬松政策，比如啟用了無限QE、新融資計(jì)劃、二級市場信貸便利工具、貨幣市場共同基金流動(dòng)性便利（MMLF）等多種貨幣政策工具。

很明顯，央行上述行為疊加了政府的財(cái)政支出行為，共同推高了通脹。

因通脹壓力，2021年11月美國即開啟“量化緊縮（Taper）”，2022年以來美國頻繁加息，基本上已不再參考經(jīng)濟(jì)增長數(shù)據(jù)了。美國年內(nèi)已經(jīng)加息了7次，累計(jì)加息4.25個(gè)百分點(diǎn)。其余發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行中除日本少數(shù)國家外，大多也進(jìn)行類似加息。

雖然主要經(jīng)濟(jì)體不斷加息，但通脹壓力始終存在，甚至部分國家通脹數(shù)字仍然高得離奇，比如英國之類。不過，經(jīng)濟(jì)龍頭美國的通脹數(shù)字于四季度已初現(xiàn)緩解跡象。

美國勞工統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，美國10月CPI同比增長7.7%，低于之前峰值8.3%。到了12月1日，美國又公布了顯著弱于預(yù)期的11月個(gè)人消費(fèi)物價(jià)指數(shù)（PCE），至此美國通脹“開始回落”這一市場預(yù)期進(jìn)一步坐實(shí)。12月13日，美國公布的11月CPI同比漲7.1%，進(jìn)一步回落，且弱于預(yù)期的7.3%。

12月14日美聯(lián)儲宣布加息50個(gè)基點(diǎn)，政策聲明中暗示2023年可能不會(huì)轉(zhuǎn)為降息，這顯得略微強(qiáng)硬。不過，市場其實(shí)并不太相信美聯(lián)儲的言論，這由當(dāng)天美債收益率下跌也可以看出。

包括通脹數(shù)據(jù)在內(nèi)的種種跡象顯示，美聯(lián)儲加息進(jìn)程可能步入收尾階段，如果不出意外，美國本輪加息周期將呈“橄欖形”，即加息的兩頭幅度小，中間加息幅度高。美聯(lián)儲加息可能還有一二次，幅度或降至每次25個(gè)基點(diǎn)，且大概率會(huì)在美國年中結(jié)束加息周期，其后便進(jìn)入觀察階段，然后并不能完全排除在2023年末就轉(zhuǎn)入降息的可能。

雖然通脹有回落跡象，但絕對值仍然相當(dāng)高，所以投資者在任何時(shí)候?qū)ν浂疾荒艿粢暂p心。只有當(dāng)全球主要經(jīng)濟(jì)體通脹數(shù)據(jù)均進(jìn)入劇烈下降的后半程，才能確信這波通脹危機(jī)已徹底遠(yuǎn)離。

全球股市延續(xù)調(diào)整

有道是“通脹無牛市”，事實(shí)上也確實(shí)如此。美股年初起即開始下跌，全球滯脹氣氛很濃。美股最近兩個(gè)月有所反彈，這主要與通脹數(shù)據(jù)弱于預(yù)期相關(guān)，因這使加息預(yù)期弱化。

股市反映的是上市公司業(yè)績預(yù)期，而當(dāng)衰退威脅始終存在的當(dāng)下，上市公司業(yè)績增長前景堪慮，故股市大概率也只是反彈，難以反轉(zhuǎn)。

美股本輪跌勢已淪為技術(shù)上的熊市，雖然深跌后有些反彈，但由歷史經(jīng)驗(yàn)看熊市的調(diào)整時(shí)間也大概率未到，故投資者還需提防美股2023年進(jìn)一步殺跌。

自1929年大蕭條以來，美股共經(jīng)歷過16次熊市，平均持續(xù)時(shí)間是17.4個(gè)月。股市進(jìn)入熊市是與內(nèi)外經(jīng)濟(jì)、政治等多重復(fù)雜因素相關(guān)，絕非幾個(gè)簡單政策就能扭轉(zhuǎn)的，比如不可能僅憑與幾個(gè)國家簽幾項(xiàng)貿(mào)易協(xié)議就能扭轉(zhuǎn)的，不可能僅因加稅或減稅就能解決，同樣不可能因加息或減息就解決，因?yàn)檫@是結(jié)構(gòu)性問題，非數(shù)量型政策能解決。

結(jié)構(gòu)性問題只能通過結(jié)構(gòu)性變革解決，比如出現(xiàn)類似蒸汽機(jī)、計(jì)算機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)那樣的重大突破，使勞動(dòng)生產(chǎn)率斷層式飛躍。如果沒有結(jié)構(gòu)性重大變化，經(jīng)濟(jì)或股市多半只能通過充分下跌或調(diào)整來自然緩解。12月中旬，美國在實(shí)驗(yàn)室突破核聚變某一關(guān)鍵技術(shù)，但離真正商業(yè)化顯然還極遠(yuǎn)。

至于歐洲，衰退慣性有可能更大。2008年以來歐洲經(jīng)濟(jì)本來就恢復(fù)乏力，這幾年遇上了新冠，還沒緩過來就又遇上了俄烏沖突，糧食尤其是燃料這些生活必需品價(jià)格因沖突而暴漲，民眾苦不堪言。

歐洲有巨大福利負(fù)擔(dān)，法、意、德這三大歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體的福利支出都占GDP接近三成，歐元區(qū)及歐盟之外的英國稍好些，但也超過二成。上述許多歐洲國家福利支出相當(dāng)龐大，更重要是雷打不動(dòng)，這也是2008年金融危機(jī)以來歐洲經(jīng)濟(jì)一直沒很好恢復(fù)的重要原因。

簡單說，因?yàn)殚_支大且剛性，故政府實(shí)際上沒有辦法給企業(yè)與個(gè)人大幅度減稅，比如最近英國甚至還加了稅。當(dāng)通脹削弱了民眾實(shí)際購買力時(shí)，這個(gè)時(shí)候沒辦法通過降稅等手法減輕民眾負(fù)擔(dān)時(shí)，那么就意味著整體社會(huì)消費(fèi)多半就會(huì)蕭條。

日本等經(jīng)濟(jì)體情況也許更糟，不過日本經(jīng)濟(jì)疲弱其實(shí)是常態(tài)，故對市場預(yù)期影響不大。

就我國情況看，除了疫情這一非常規(guī)影響因素外，經(jīng)濟(jì)基本面與主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體大不相同，中國產(chǎn)業(yè)鏈最全，即使當(dāng)全球面臨最嚴(yán)重通脹時(shí)，我們中國的通脹仍相當(dāng)可控。

經(jīng)濟(jì)增速可以期待

受疫情及經(jīng)濟(jì)疲弱影響，A股2022年以調(diào)整為主，5月、6月有波反彈，但7月起又跌，到11月起A股展開一波上漲，迄今該漲勢仍在延續(xù)。如果細(xì)看基本面，這波反彈也許與之前反彈不同，應(yīng)有機(jī)會(huì)演變?yōu)樯源蟮男星椤?/p>

支持A股上漲的信號是疫情防控優(yōu)化“新10條”，這種情況下國內(nèi)外看好A股的資金驟增，人民幣匯率也大幅回升。除此之外，房地產(chǎn)政策變化也帶來一些支撐，比如支持房地產(chǎn)市場“金融16條”出臺，但這個(gè)只是輔助支撐，關(guān)鍵還在防疫方面。

由多國這兩年防疫經(jīng)驗(yàn)看，其經(jīng)濟(jì)都有個(gè)先受抑再反彈的過程，多數(shù)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)呈波動(dòng)性或螺旋型上升狀，起初階段相對艱辛，通常會(huì)持續(xù)半年左右，其后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)才顯得相對順暢。當(dāng)然也有些例外，比如也有些國家或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)始終積弱不振，只是這未必就全與疫情因素相關(guān)了，也與全球性大通脹及隨之而來的被迫緊縮相關(guān)。

考慮到冬、春季疫情本身就易反復(fù)，至少在起初幾個(gè)月經(jīng)濟(jì)及股市都會(huì)產(chǎn)生些反復(fù)，A股12月中旬的回落正反映了該反復(fù)性，投資者應(yīng)特別注意這點(diǎn)。

如果2023年上半年經(jīng)濟(jì)增速僅小幅回升，下半年隨著疫情進(jìn)入掃尾階段，我國經(jīng)濟(jì)有望報(bào)復(fù)性反彈，這樣最快2023年二季度或最晚下半年我國經(jīng)濟(jì)增速很可能恢復(fù)至潛在增長水平，股市的上漲也更流暢。