每經記者 吳澤鵬    每經編輯 張海妮    

越來越多的電動兩輪車正“駛向”資本市場。

2022年11月22日，綠源電動車背后母公司綠源集團控股（開曼）有限公司（以下簡稱綠源集團）在港交所披露了IPO資料，擬在港交所主板上市。

《每日經濟新聞》記者注意到，盡管在招股書中自我介紹為“電動兩輪車的先行者之一”，但在頭部軍團中，無論是上市，還是銷售業(yè)績，綠源集團都未能成為“先行者”。傳統(tǒng)品牌雅迪控股（HK01585，股價15.120港元，市值463.25億港元）早在2016年上市，新日股份（SH603787，股價20.25元，市值41.31億元）、愛瑪科技（SH603529，股價55.05元，市值316.37億元）也先后在2017年、2021年登陸上交所；甚至，后來者如小牛電動、九號公司（SH689009，股價30.62元，市值218.32億元）也已上市，對比之下，綠源集團稍顯來遲。

同時，透過招股書，也可發(fā)現綠源集團2021年收入為34.18億元，低于上述已上市同行企業(yè)；截至2021年底的市占率只有3.9%，排名第六，也遠低于行業(yè)領跑者。此外，該企業(yè)的毛利率、凈利率等也落后于前述已上市企業(yè)。

若成功上市，綠源集團將面臨市場競爭的壓力。雖然數據預測電動兩輪車市場前景很好，但新日股份、愛瑪科技這些頭部企業(yè)均在加碼擴產，數年后，市場競爭的激烈程度或許有增無減。

浙江綠源電動車有限公司生產線上，一臺臺嶄新的電動車正組裝下線 視覺中國圖

產能及銷售規(guī)模存差距

2016年5月，雅迪控股帶著年產500萬輛、年收入64.29億元、凈利潤3.76億元、電動兩輪車市場占有率10.55%的成績單，走進了港交所。6年后，電動兩輪車行業(yè)經過蓬勃發(fā)展，雅迪控股年收入已接近270億元，依然穩(wěn)坐頭把交椅，港交所也再次迎來了行業(yè)佼佼者。

與彼時的雅迪控股相比，綠源集團提交給港交所的成績單稍有差距。據其招股書披露，2021年，綠源集團營收規(guī)模為34.18億元，凈利潤5926萬元，同時電動兩輪車市占率僅3.9%。截至2021年底，公司的電動兩輪車年產能約210萬輛。2019年及2020年，綠源集團營收分別為24.94億元、23.78億元，對應凈利潤則分別為6973.9萬元、4028.1萬元。

需要說明的是，雖然產能差距明顯，但綠源集團在招股書中援引了弗若斯特沙利文的資料，稱公司是僅有的9家年產能突破200萬輛的電動兩輪車制造商之一。此外，行業(yè)內年產能達百萬輛以上的生產工廠不足20家，公司浙江工廠的年產能超過160萬輛，在生產能力上領先業(yè)界。

此外，作為先發(fā)企業(yè)，綠源集團的市占率也有待提升。根據財通證券的一份行業(yè)研究報告，電動兩輪車市場呈現“雅迪控股、愛瑪科技兩強分立”格局，且集中度仍在提升，2021年電動兩輪車CR2（前兩大企業(yè)集中率）超過50%。不過，或許由于統(tǒng)計口徑不同，該報告中，綠源集團市占率為5.9%，行業(yè)排名第五，與招股書所列數據稍有出入。

拋開產能及銷售規(guī)模差距，對比同行，綠源集團的盈利能力仍有待提高。從前述營收以及凈利潤的對比也可以看到，其2019~2021年的凈利率分別只有2.8%、1.7%和1.7%。同時，根據招股書披露，這三年綠源集團的毛利率分別為13.7%、12%和11.3%，若扣除服務業(yè)務，產品的綜合毛利率更是分別只有13%、11.2%和9.9%。

《每日經濟新聞》記者也查詢了前述5家上市企業(yè)2021年的數據。2021年，同樣是30余億元的營收規(guī)模，綠源集團凈利潤尚不足6000萬元，但小牛電動的凈利潤超過2億元，凈利率超過6%；新日股份2021年凈利率低于綠源集團，但其往年凈利率保持在2%以上；其余3家凈利率則在4%以上。

原材料成本占比超九成

無論是凈利率還是毛利率，不得不說，從上述各家情況來看，電動兩輪車賽道賺的是“苦力錢”。

根據綠源集團招股書，盈利水平偏低的原因是銷售成本（原材料及耗材、員工福利開支、外包勞務費及運費等）居高不下，其中，原材料（包括電池、電機、車架及鐵制部件、塑膠部件、減震器及輪胎）占了大頭，2019~2021年，原材料成本分別是19.82億元、19.21億元和27.75億元，分別占同期銷售成本總額的92.1%、91.8%和91.5%。

原材料價格很大程度上決定了綠源集團的銷售成本，因此提高產品銷售價格才有機會提升毛利水平。不過，提價并不容易。綠源集團在招股書中分析原材料價格對經營業(yè)績的影響中也提及：“倘我們的產品價格大幅上漲，我們可能會失去我們的競爭優(yōu)勢。這反過來可能會導致銷售及客戶的損失。”

新日股份在2021年業(yè)績預減公告中就說明，2021年市場競爭環(huán)境越發(fā)激烈，在公司生產能力、供應能力未發(fā)生重大變化的情況下，為了擴大傳統(tǒng)經銷渠道的銷量，公司在市場宣傳、新品投放、技術研發(fā)、渠道拓展等方面加大了資源投入，導致歸屬于上市公司股東的凈利潤同比下降，這一年，新日股份凈利率不足1%。

綠源集團還介紹，產品的定價受到行業(yè)競爭格局的影響，預計面臨的行業(yè)競爭將進一步加劇。

實際上，綠源集團稱，在行業(yè)內率先實踐打造耐用型兩輪電動車的道路，其“綠源液冷電動車，一部車騎十年”的產品定位，多少也說明了目標消費群體對價格的敏感度。

原材料及人工之外，綠源集團最大的成本開支來自廣告，2019~2021年，其廣告開支分別是2973.6萬元、3051.4萬元及7957.9萬元。

此外，《每日經濟新聞》記者注意到，綠源集團在招股書中介紹，擬將部分IPO募集資金用于打造品牌及營銷活動。“例如在社交媒體平臺上進行文字及視頻內容營銷，并邀請網絡紅人向其受眾推廣我們的產品。我們預期向綜藝節(jié)目及電視劇提供贊助以吸引消費者，尤其是年輕一代。”

公司計劃擴大數倍產能

營銷端“大招”頻出，以期擴大品牌影響力的同時，綠源集團本次IPO也提出了擴產的計劃，雖尚未披露具體金額，但據招股書介紹，擴產項目包括在國內東部城市興建生產基地，預計到2026年逐步達每年250萬輛，山東產地到2026年擴產至350萬輛，此外浙江、廣西兩大生產基地則均是200萬輛的產能。因此，到2026年，綠源集團為自己安排了1000萬輛的產能計劃，這與其截至2021年底210萬輛的產能相比，增長了數倍。

綠源集團的擴產基礎在于，據弗若斯特沙利文的資料，國內電動兩輪車的銷量日后將持續(xù)增長，預計到2026年將達到6970萬輛。

而《每日經濟新聞》記者發(fā)現，對于未來的電動兩輪車市場，頭部企業(yè)們都虎視眈眈，也紛紛提出自己的擴產計劃。例如，新日股份此前定增，公司稱按照全國產能布局規(guī)劃，到2024年的產能預計達600萬輛；在2021年底產能已達870萬輛的愛瑪科技，計劃定增擴產新增300萬輛產能，預計建設期2年；雅迪控股未有新的擴產計劃，但其近幾年產能增速更快，2019年產能為800萬輛，2020年產能攀升至1500萬輛，2021年達到1700萬輛。此外，九號公司2022年初預計，到當年10月公司電動兩輪車達到200萬+產能的目標。

因此，在不考慮進一步擴產的情況下，僅綠源集團以外的4家企業(yè)在2024年的產能也許將達到3670萬輛。不得不說，憑借目前的市場占有率，計劃新增數倍產能的綠源集團，未來市場銷售壓力將增加不少。

記者注意到，綠源集團在招股書中提及，截至2021年底，國內約有100家電動兩輪車制造商，其中前九家制造商占了80%以上的市場份額。

參股電池公司曾經受罰

電動兩輪車行業(yè)前景明朗，但成本高居不下，特別是其中的成本大頭電池，因此，切入上游產業(yè)鏈中的電池制造環(huán)節(jié)，是行業(yè)企業(yè)試圖提升盈利水平的舉措之一。

綠源集團也曾參股電池企業(yè)福建一洲動力科技有限公司（以下簡稱福建一洲），持股比例為40%，福建一洲同時是綠源集團的年度大供應商。招股書披露，2019年，綠源集團對其采購5261萬元，為該年度第四大供應商；2020年采購額為4367.9萬元，為該年度第五大供應商，采購內容均為鉛酸電池；2021年采購額降至570萬元。

關于福建一洲的身份，也有需要說明的地方。它是綠源集團與客戶共同投資的企業(yè)。2022年以前，綠源集團年度大客戶之一、自然人林平仔持有福建一洲27.45%股份。2022年初，綠源集團以600萬元的價格向林平仔出售了其持有的福建一洲股份，林平仔持股比例上升至67.45%。林平仔是綠源集團在浙江的經銷商，也是2019年度第一大客戶，2020年及2021年的第三大客戶，3年對應的銷售額分別為4560.8萬元、4768.1萬元和1.19億元。

關于出售福建一洲的原因，綠源集團在招股書中提到這么一句：“2022年，我們出售業(yè)務表現未如理想的關聯公司權益。”同時，還解釋稱，“福建一洲因業(yè)績不佳，于2020年7月暫停生產”。實際上，僅2020年綠源集團就向其采購4000余萬元的產品，福建一洲是否真的“業(yè)績不佳”呢？

記者查詢發(fā)現，2021年，福建一洲先后受到行政處罰。根據公開信息，2021年6月15日，福安市人力資源和社會保障局向福建一洲下達《勞動保障監(jiān)察行政處罰決定書》，原因是該局曾向福建一洲發(fā)出《勞動保障監(jiān)察調查詢問通知書》，但公司逾期未按要求應詢，未按要求報送書面材料，且逾期未改正。

此外，根據寧德市生態(tài)環(huán)境局行政處罰決定書，2021年12月30日，該局環(huán)境執(zhí)法人員對福建一洲進行現場檢查，發(fā)現公司在拆除鉛酸蓄電池生產線前未按規(guī)定編制《拆除活動污染防治方案》《拆除活動環(huán)境應急預案》等包括應急措施在內的土壤污染防治工作方案并向當地環(huán)保部門備案。

記者還查詢到，2020年7月就暫停生產的福建一洲，在被出售后似乎恢復了關于電動自行車的生產經營：2022年9月，福建寧德市場監(jiān)督管理局發(fā)布了一篇“開展《寧德市電動自行車管理條例》宣貫進企業(yè)活動”的文章，其中提及“到本市唯一的電動自行車生產企業(yè)（福建一洲動力科技有限公司）進行走訪調研，深入了解當前寧德市電動自行車生產企業(yè)經營狀況”。

作為綠源集團的大客戶、浙江經銷商，林平仔通過福建一洲也切入到電動自行車生產領域，這是否會影響后續(xù)綠源集團與林平仔的合作，擁有了自主生產能力，后者對綠源電動車的經銷行為又是否能穩(wěn)定、持續(xù)？

記者就以上問題通過綠源集團官網公布的郵件、電話聯系采訪，但截至發(fā)稿未獲回復。

封面圖片來源：視覺中國