嘉賓：麻繹文 集成電路ETF擬任基金經(jīng)理

直播時(shí)間：2023年9月21日 15：00

直播核心觀點(diǎn)：

集成電路主要是由半導(dǎo)體材料制成的大規(guī)模電路的集合，基本上可以分成上游設(shè)備材料、中游設(shè)計(jì)、制造和封測(cè)，以及下游的消費(fèi)電子類(lèi)應(yīng)用。集成電路是半導(dǎo)體下游最核心的組成部分，能夠占到半導(dǎo)體下游大概80%的應(yīng)用。

集成電路ETF（159546）跟蹤的是中證全指集成電路指數(shù)，以半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的設(shè)計(jì)、封測(cè)以及制造三大環(huán)節(jié)為主。收益角度來(lái)看，中證全指集成電路指數(shù)近一年的走勢(shì)跑贏了滬深300指數(shù)。對(duì)比其他的半導(dǎo)體芯片類(lèi)指數(shù)，集成電路指數(shù)今年的收益也是有比較明顯的優(yōu)勢(shì)。中證全指集成電路指數(shù)近一年的漲幅是負(fù)3.5%，而中華交易服務(wù)半導(dǎo)體芯片指數(shù)、中證全指半導(dǎo)體指數(shù)以及國(guó)證芯片指數(shù)，近一年的漲幅分別是負(fù)11.85%、負(fù)9.47%和負(fù)15.38%。

具體來(lái)看集成電路ETF的投資價(jià)值。首先，它的長(zhǎng)期市場(chǎng)規(guī)模是處在平穩(wěn)增長(zhǎng)的趨勢(shì)當(dāng)中，一方面集成電路產(chǎn)業(yè)鏈有比較強(qiáng)的國(guó)產(chǎn)替代需求，另一方面當(dāng)前全球處于5G更新替代周期當(dāng)中，也帶來(lái)了國(guó)內(nèi)的集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展。

其次，由于國(guó)內(nèi)對(duì)于集成電路產(chǎn)業(yè)鏈有比較強(qiáng)的國(guó)產(chǎn)替代需求，國(guó)內(nèi)對(duì)它的政策支持力度也比較高，像中國(guó)制造2025、“十四五”、大基金等都在支持集成電路的發(fā)展。

從集成電路自給率情況來(lái)看，根據(jù)IC Insights的數(shù)據(jù)，2016年我國(guó)的集成電路產(chǎn)業(yè)鏈自給率差不多只有16.7%，預(yù)計(jì)到2026年能夠達(dá)到21.2%。從長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)產(chǎn)化率還有一個(gè)長(zhǎng)期提升的趨勢(shì)。

從市場(chǎng)預(yù)期來(lái)看，明年智能手機(jī)市場(chǎng)可能會(huì)有比較明顯的復(fù)蘇。一方面海外的加息進(jìn)程逐步進(jìn)入到尾聲，對(duì)于全球市場(chǎng)的消費(fèi)需求可能都會(huì)有一個(gè)提振。另外，隨著9月份蘋(píng)果和華為等智能手機(jī)新品的推出，有望帶動(dòng)手機(jī)消費(fèi)市場(chǎng)的復(fù)蘇。

此外，AI的發(fā)展有望帶來(lái)集成電路產(chǎn)業(yè)需求的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。從OpenAI的研究來(lái)看，AI的訓(xùn)練模型所需要算力，可能每三到四個(gè)月就會(huì)翻倍，全球的GPU市場(chǎng)規(guī)模未來(lái)10年的增速預(yù)期可能會(huì)有26%左右比較高的增速，也有望驅(qū)動(dòng)全球的、以GPU為代表的集成電路產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展。

當(dāng)前市場(chǎng)處在相對(duì)比較低的位置，對(duì)于集成電路這樣一個(gè)有景氣反轉(zhuǎn)預(yù)期的產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)說(shuō)，未來(lái)還是有希望迎來(lái)業(yè)績(jī)和估值雙重提升的戴維斯雙擊行情，感興趣的投資者可以關(guān)注集成電路ETF（159546）。

直播全文：

麻繹文：各位投資者朋友，大家好。在今天這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，我來(lái)給大家介紹一下即將發(fā)行的集成電路ETF（159546）。

首先，我們給大家講解一下在當(dāng)前市場(chǎng)比較低迷的階段，我們?cè)趺纯创袌?chǎng)近期的調(diào)整？另外，在市場(chǎng)低位的情況之下，給大家介紹一下我們新發(fā)行的集體電路ETF，我們認(rèn)為當(dāng)前集成電路板塊在低位的情況下，也是一個(gè)可以關(guān)注的方向。

一、當(dāng)前可關(guān)注處于低位、有景氣反轉(zhuǎn)預(yù)期的集成電路板塊

首先看近期的市場(chǎng)環(huán)境，其實(shí)從成交額來(lái)看，疊加節(jié)前的效應(yīng)，近期整個(gè)市場(chǎng)的成交額有比較明顯的縮量。我們覺(jué)得5000多億的成交額確實(shí)很難支撐起大盤(pán)走出一個(gè)很好的行情。這里面一方面有國(guó)慶、中秋節(jié)兩個(gè)節(jié)假日來(lái)臨的效應(yīng)，節(jié)前回流資金相對(duì)會(huì)比較謹(jǐn)慎。

另外，我們看到近期美聯(lián)儲(chǔ)的政策表態(tài)還是比較偏激進(jìn)的，特別是議息會(huì)議結(jié)束之后，雖然9月份美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有加息，但是對(duì)于未來(lái)年內(nèi)的加息預(yù)期相對(duì)還是超出市場(chǎng)預(yù)期的。

從美聯(lián)儲(chǔ)的點(diǎn)陣圖來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為今年后續(xù)兩次的議息會(huì)議有一次加息的可能性。從這個(gè)角度來(lái)看，市場(chǎng)預(yù)期還是被推翻了。此前大家預(yù)期今年11月、12月不會(huì)加息，但是隨著本次議息會(huì)議的召開(kāi)，大家發(fā)現(xiàn)美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)還有可能會(huì)加息。所以從市場(chǎng)預(yù)期來(lái)看，11月、12月加息的概率都有小幅度的提升，明年降息的時(shí)間點(diǎn)預(yù)期也有推遲。

綜合各方面因素來(lái)看，當(dāng)前確實(shí)處在一個(gè)比較偏悲觀的時(shí)間點(diǎn)，市場(chǎng)的資金活躍度也有比較明顯的下降，所以造成了市場(chǎng)近期連續(xù)的震蕩調(diào)整。

在這樣的環(huán)境之下，我們覺(jué)得可以關(guān)注一些低位并且有一定景氣度反轉(zhuǎn)的預(yù)期方向。從投資的角度來(lái)看，我們?cè)诘臀徊季忠恍┬袠I(yè)或者板塊，總比在高位相對(duì)好一些。當(dāng)前時(shí)間點(diǎn)，不管從指數(shù)，還是從個(gè)股的行情或者市場(chǎng)成交額的情況來(lái)看，我們認(rèn)為都是到了一個(gè)偏底部的區(qū)間，所以在這個(gè)階段，大家可以關(guān)注一些剛剛提到的低位、并且有景氣度反轉(zhuǎn)預(yù)期的板塊。

我們今天要講的集成電路行業(yè)，也是一個(gè)后續(xù)市場(chǎng)預(yù)期會(huì)有景氣度反轉(zhuǎn)的行業(yè)。具體來(lái)看，集成電路ETF代碼是159546，是在深交所上市的品種，它的認(rèn)購(gòu)代碼和上市之后的代碼都是159546。發(fā)行時(shí)間是9月22日到9月28日。近期隨著國(guó)內(nèi)政策的扶持力度加大，包括下游景氣預(yù)期的逐步反轉(zhuǎn)，其實(shí)行業(yè)還是有一個(gè)比較好的上行預(yù)期。

二、半導(dǎo)體、集成電路、芯片有何區(qū)別？

首先，我們先看行業(yè)的情況，其實(shí)大家比較關(guān)注的一個(gè)點(diǎn)是，目前市場(chǎng)上有比較多的半導(dǎo)體芯片類(lèi)ETF，那么半導(dǎo)體、集成電路和芯片這三個(gè)概念到底有什么區(qū)別呢？我來(lái)給大家做一個(gè)詳細(xì)的介紹。

半導(dǎo)體其實(shí)是更偏向于一種材料的概念，它指得是常溫下導(dǎo)電性能介于導(dǎo)體和絕緣體之間的一種材料，常見(jiàn)的包括硅、鍺、鎵等等這樣一些半導(dǎo)體材料，其實(shí)是偏向上游的概念。

集成電路主要是由半導(dǎo)體材料制成的大規(guī)模電路的集合，是讓電容晶體管，包括電阻等等器件在硅片上面一起工作，這樣就形成了集成電路的概念。集成電路是能夠占到半導(dǎo)體下游大概差不多80%的應(yīng)用，它的工藝難度相對(duì)其他半導(dǎo)體的下游應(yīng)用也會(huì)更高一些。

最后是芯片，芯片其實(shí)也是由集成電路形成的一種產(chǎn)成品，它是經(jīng)過(guò)設(shè)計(jì)、制造、封裝測(cè)試等等一些環(huán)節(jié)形成的最終產(chǎn)品。

從概念的角度上來(lái)講，半導(dǎo)體更加偏向上游材料，集成電路是偏向技術(shù)類(lèi)的概念，芯片更加偏向下游產(chǎn)成品的概念。總體來(lái)說(shuō)，集成電路實(shí)際上是半導(dǎo)體下游最核心的組成部分，也是半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)周期當(dāng)中可以重點(diǎn)關(guān)注的一個(gè)環(huán)節(jié)。

三、集成電路指數(shù)概況

集成電路ETF跟蹤的標(biāo)的指數(shù)是中證全指集成電路指數(shù)，目前有53支成分股，它的前十大成分股基本都是集成電路產(chǎn)業(yè)的龍頭公司。從編制方案來(lái)講，它是把中證全指的樣本當(dāng)中，屬于中證集成電路行業(yè)的成分股都納入進(jìn)來(lái)，來(lái)反映整個(gè)集成電路產(chǎn)業(yè)的上市公司股價(jià)表現(xiàn)，還是能夠去表征A股當(dāng)中比較頭部的集成電路產(chǎn)業(yè)上市公司的股價(jià)表現(xiàn)。

從它的子行業(yè)情況來(lái)看，集成電路ETF跟蹤的中證全指集成電路指數(shù)，它的子行業(yè)劃分還是以半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的設(shè)計(jì)、封測(cè)以及制造三大環(huán)節(jié)為主，這其中數(shù)字芯片設(shè)計(jì)大概能夠占到子行業(yè)權(quán)重的51%，模擬芯片設(shè)計(jì)能夠占到17%，其他兩塊主要是集成電路制造和集成電路封測(cè)，分別能夠占到15%和11%。

它的產(chǎn)業(yè)劃分里面實(shí)際上是不包括設(shè)備和材料，主要是設(shè)計(jì)、制造和封測(cè)，特別是設(shè)計(jì)。不管從整個(gè)行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模，還是子行業(yè)劃分上，設(shè)計(jì)都是最大的一塊，把數(shù)字和模擬量塊的集成電路設(shè)計(jì)加在一起，它的權(quán)重能夠達(dá)到68%左右，所以還是比較大的一塊權(quán)重。

從指數(shù)的近一年收益來(lái)看，由于中證全指集成電路指數(shù)基日是在2021年年底，所以它的時(shí)間相對(duì)是比較短的。如果我們看它近一年的走勢(shì)，實(shí)際上是跑贏了滬深300指數(shù)，波動(dòng)彈性還是比較大的。今年上半年受益于人工智能相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的催化，這里面TMT板塊都有比較明顯的上漲，中證全指集成電路指數(shù)也表現(xiàn)出了比較明顯的上漲彈性。隨后也隨著一季報(bào)、二季報(bào)等披露之后，大家發(fā)現(xiàn)人工智能板塊的業(yè)績(jī)兌現(xiàn)沒(méi)有那么快，也導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈股價(jià)有所調(diào)整，所以集成電路指數(shù)還是一個(gè)相對(duì)波動(dòng)比較大的指數(shù)。

對(duì)比其他的半導(dǎo)體芯片類(lèi)指數(shù)，集成電路指數(shù)今年的收益也是有比較明顯的優(yōu)勢(shì)。中證全指集成電路指數(shù)近一年的漲幅是負(fù)3.5%，市場(chǎng)上其他同類(lèi)的指數(shù)，比如中華交易服務(wù)半導(dǎo)體芯片指數(shù)、中證全指半導(dǎo)體指數(shù)以及國(guó)證芯片指數(shù)，近一年的漲幅分別是負(fù)11.85%、負(fù)9.47%和負(fù)15.38%。

總結(jié)來(lái)看，中證全指集成電路指數(shù)能夠跑贏市場(chǎng)上同類(lèi)的半導(dǎo)體和芯片類(lèi)指數(shù)，我們覺(jué)得主要原因是集成電路是半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)連最核心的品種，也是在半導(dǎo)體生產(chǎn)制造當(dāng)中比較重要的組成部分，在國(guó)家的大力支持和國(guó)產(chǎn)替代突破的趨勢(shì)之下，相對(duì)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈，集成電路產(chǎn)業(yè)也是表現(xiàn)出了相對(duì)優(yōu)勢(shì)。

四、集成電路是半導(dǎo)體的核心產(chǎn)業(yè)

具體來(lái)看集成電路產(chǎn)業(yè)，首先看半導(dǎo)體下游的應(yīng)用劃分。半導(dǎo)體下游可以分成四大塊，一塊是光電器件，一塊是傳感器，另一塊是傳感器，還有分立器件。這里面集成電路能夠占到半導(dǎo)體下游市場(chǎng)規(guī)模的80%，所以它也是半導(dǎo)體下游最核心的一個(gè)品種。

我們?cè)倏窗雽?dǎo)體下游各個(gè)細(xì)分板塊總銷(xiāo)售額的占比情況。過(guò)去十年的情況，基本上集成電路的占比都在80%以上，所以集成電路實(shí)際上是可以理解為半導(dǎo)體當(dāng)中最核心的環(huán)節(jié)。

如果我們看這四個(gè)細(xì)分子行業(yè)的話(huà)，像光電、傳感和分立器件工藝難度都比集成電路小很多，不管是晶體管的密度，包括它的制造難度，實(shí)際上都是要比集成電路小很多。

圖：半導(dǎo)體各個(gè)細(xì)分板塊在總銷(xiāo)售額中的占比情況（單位：%）

數(shù)據(jù)來(lái)源：WSTS ，光大證券

我們?cè)倏醇呻娐防锩婕?xì)分的子行業(yè)，其實(shí)大家可以分成存儲(chǔ)、模擬和數(shù)字。

存儲(chǔ)實(shí)際上是一些偏大宗的商品，這里面包括Flash、DRAM等等一些存儲(chǔ)芯片，它的周期波動(dòng)幅度還是比較大的。下游主要還是來(lái)自于像手機(jī)、電腦等等一些消費(fèi)品的應(yīng)用。過(guò)去幾年，它其實(shí)也是隨著手機(jī)、電腦的出貨量同比波動(dòng)，也有一定的價(jià)格上波動(dòng)。

第二塊是數(shù)字IC，這里面主要分成微處理器和邏輯IC，特別是邏輯IC，這一塊市場(chǎng)的關(guān)注度也比較高，比如手機(jī)里面最核心的SoC芯片，包括電腦里面的CPU、人工智能運(yùn)算所使用到的GPU算力芯片，這些都是屬于邏輯IC的環(huán)節(jié)。這些環(huán)節(jié)當(dāng)前還是處在一個(gè)國(guó)產(chǎn)化率比較低的階段，像GPU這樣的數(shù)字IC細(xì)分領(lǐng)域，全球海外的兩大龍頭市占率能夠達(dá)到96%左右。從國(guó)內(nèi)的上市公司維度來(lái)看，基本上也就只有兩三家能夠做GPU，它的整體技術(shù)實(shí)力和海外還有比較大的差距。

除此之外，像CPU其實(shí)相對(duì)國(guó)產(chǎn)化率更低，因?yàn)檎w的設(shè)計(jì)難度會(huì)更大。數(shù)字IC和存儲(chǔ)目前的國(guó)產(chǎn)化率也比較低，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)中也是未來(lái)國(guó)產(chǎn)替代突破非常重要的環(huán)節(jié)。

最后是模擬IC，這一塊主要是一些信號(hào)，包括射頻等等芯片，國(guó)產(chǎn)化率相對(duì)會(huì)比數(shù)字IC稍微高一些。但是整體來(lái)看，未來(lái)它還是受益于5G產(chǎn)業(yè)鏈、衛(wèi)星通信這樣一些產(chǎn)業(yè)鏈的催化，所以還是有一定的長(zhǎng)期成長(zhǎng)前景。

相比較之下，像光電、傳感、分立里面的功率等等這樣一些細(xì)分的環(huán)節(jié)，我們認(rèn)為它整體的國(guó)產(chǎn)化率相對(duì)也比較高了。從長(zhǎng)期的股價(jià)表現(xiàn)或者估值來(lái)看，其實(shí)更多與它的下游需求波動(dòng)有比較大的相關(guān)性。

相比較之下，集成電路這樣一個(gè)細(xì)分領(lǐng)域，由于它有國(guó)產(chǎn)替代突破的邏輯，我們?nèi)プ鲞M(jìn)口替代會(huì)帶來(lái)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的訂單、業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，這一塊一定程度會(huì)抵消它的周期下行期間帶來(lái)的負(fù)面沖擊。所以從長(zhǎng)期來(lái)看，我們會(huì)更加看好集成電路半導(dǎo)體最核心的細(xì)分子行業(yè)，我們認(rèn)為它也是半導(dǎo)體下游應(yīng)用當(dāng)中最有前景的細(xì)分領(lǐng)域。

五、集成電路產(chǎn)業(yè)鏈解析

從集成電路的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)上來(lái)講，基本上可以分成上游設(shè)備材料、中游設(shè)計(jì)、制造和封測(cè)，以及下游的消費(fèi)電子類(lèi)應(yīng)用。

集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的公司生產(chǎn)模式大家可以分成兩種，一種是Fabless的模式，主要是設(shè)計(jì)和制造封測(cè)環(huán)節(jié)分開(kāi)的模式，它主要對(duì)應(yīng)的是數(shù)字IC里面比較核心的一些CPU、GPU、手機(jī)SoC。大部分還是采用Fabless的模式，也就是一些設(shè)計(jì)廠把自己的設(shè)計(jì)圖紙交給晶圓代工廠做制造，再由晶圓代工廠做完之后交給封測(cè)廠做封測(cè)，最后再交回給設(shè)計(jì)公司做實(shí)際應(yīng)用。

IDM模式主要對(duì)應(yīng)的是整體公司層面，它既具備設(shè)計(jì)能力，也具備制造和封測(cè)能力，這樣一種生產(chǎn)模式主要應(yīng)用在像存儲(chǔ)等等，相對(duì)來(lái)說(shuō)工藝難度沒(méi)有那么大，包括功率相對(duì)難度沒(méi)有那么大的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)連。

為什么一些設(shè)計(jì)公司會(huì)采用Fabless的模式，有了這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)，它會(huì)采用IDM模式，主要原因還是和它的芯片工藝難度，包括它的設(shè)計(jì)難度、代工難度有比較大的相關(guān)性。比如手機(jī)SoC，像華為、蘋(píng)果等等在手機(jī)最核心的芯片工藝往往要使用到14納米以下比較先進(jìn)的制程，對(duì)于代工廠的代工能力也有比較顯著的要求。由于它的前期投入比較大，技術(shù)突破難度也比較大，所以設(shè)計(jì)廠往往不太愿意自己做代工廠這樣一種重資產(chǎn)的投入，也是相對(duì)分工會(huì)比較明確。對(duì)于一些代工難度相對(duì)低一些的，像功率、存儲(chǔ)等等，其實(shí)還是有一些公司會(huì)自己建晶圓廠來(lái)做制造和封測(cè)等等環(huán)節(jié)。這一塊主要是介紹了集成電路產(chǎn)業(yè)鏈兩種生產(chǎn)模式。

集成電路制造環(huán)節(jié)大概分成硅片制造、設(shè)計(jì)、前道的晶圓代工工藝和后道的封裝測(cè)試工藝。特別是前道工藝?yán)锩?，大家關(guān)注度比較高的光刻、薄膜沉積、刻蝕等等，其實(shí)也是非常核心的三大工藝，在產(chǎn)業(yè)鏈里面的價(jià)值量占比比較高。

六、集成電路投資價(jià)值解析

具體看集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的投資價(jià)值。

1、市場(chǎng)規(guī)模平穩(wěn)增長(zhǎng)

首先它的長(zhǎng)期市場(chǎng)規(guī)模是處在平穩(wěn)增長(zhǎng)的趨勢(shì)當(dāng)中。從全球來(lái)看，2017年到2021年全球集成電路產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)袌?chǎng)規(guī)模的復(fù)合增長(zhǎng)率大概在7.6%，而中國(guó)的增速會(huì)更高，能夠達(dá)到14%。這背后最主要的原因還是國(guó)內(nèi)的集成電路產(chǎn)業(yè)鏈有比較強(qiáng)的國(guó)產(chǎn)替代需求。

從2019年開(kāi)始，中美科技領(lǐng)域出現(xiàn)了很多制裁事件，像華為、中興通訊等等公司在2019年都受到了制裁。對(duì)于國(guó)內(nèi)的集成電路產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)說(shuō)，就有很強(qiáng)的國(guó)產(chǎn)替代需求，也是使得集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的市場(chǎng)規(guī)模有比較快的增長(zhǎng)。

同時(shí)，在全球的5G更新替代周期當(dāng)中，由于國(guó)內(nèi)5G的專(zhuān)利數(shù)量占比比較高，國(guó)內(nèi)的5G手機(jī)更新?lián)Q代也比較快，也帶來(lái)了國(guó)內(nèi)的集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展。

從集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的細(xì)分領(lǐng)域劃分來(lái)看，其實(shí)剛剛也提到，設(shè)計(jì)是占比最大的一個(gè)環(huán)節(jié)。現(xiàn)在集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)市場(chǎng)規(guī)模占比基本能夠達(dá)到40%以上，到2026年預(yù)計(jì)可能會(huì)達(dá)到50%左右的市場(chǎng)規(guī)模。

也就是說(shuō)，在集成電路產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)中，設(shè)計(jì)基本能夠占據(jù)半壁江山，這一塊也和我們整個(gè)指數(shù)的權(quán)重構(gòu)成有比較大的相關(guān)性。在我們的指數(shù)當(dāng)中，數(shù)字和模擬量大IC設(shè)計(jì)的權(quán)重占比合計(jì)加起來(lái)將近有70%，這一塊也是體現(xiàn)了它非常重要的市場(chǎng)地位。

2、政策支持

國(guó)內(nèi)對(duì)于集成電路產(chǎn)業(yè)鏈有比較強(qiáng)的國(guó)產(chǎn)替代突破的需求和緊迫性，其實(shí)國(guó)內(nèi)對(duì)它的政策支持力度也比較高。像中國(guó)制造2025、“十四五”等等都提到了支持集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展?？梢躁P(guān)注的重點(diǎn)還是來(lái)自于資金上的支持，比如大家定期會(huì)關(guān)注的集成電路產(chǎn)業(yè)大基金的資金支持。

我們知道集成電路產(chǎn)業(yè)投資的基金一、二期分別成立于2014年和2019年，當(dāng)時(shí)成立的規(guī)模分別是1387億元和2047億元，來(lái)直接投資集成電路產(chǎn)業(yè)。從過(guò)去兩期的集成電路產(chǎn)業(yè)大基金的投資情況來(lái)看，其實(shí)也培育出了一批國(guó)內(nèi)非常優(yōu)秀的產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)，它的市值也有非常明顯的增長(zhǎng)。

從近期的情況來(lái)看，海外一些媒體報(bào)道國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資大基金第三期可能會(huì)即將成立，目前正在籌備階段，計(jì)劃融資的額度可能會(huì)在3000億元。如果這個(gè)消息確認(rèn)的話(huà)，這個(gè)3000億元的三期投資額度會(huì)比前兩期有比較明顯的增長(zhǎng)，對(duì)于整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的投資支持力度也會(huì)有比較明顯的提升。

如果我們看當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈的各個(gè)細(xì)分領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)化率情況，其實(shí)相對(duì)還是比較低的。比如我們剛剛提到的個(gè)人電腦里面的CPU、GPU國(guó)產(chǎn)化率目前只有6%左右的水平。在服務(wù)器領(lǐng)域相對(duì)可能高一些，大概有11%。

集成電路產(chǎn)業(yè)鏈目前的國(guó)產(chǎn)化率情況目前都相對(duì)比較低，大基金投資的支持也是建立在整個(gè)國(guó)家層面對(duì)于未來(lái)集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展，包括國(guó)產(chǎn)替代突破是有比較明確的需求和政策引導(dǎo)作用。

除此之外，近期有一個(gè)非常新的政策，9月18日，財(cái)政部和其他四個(gè)部門(mén)一起發(fā)布了《關(guān)于提高集成電路和工業(yè)母機(jī)企業(yè)研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除比例的公告》。這個(gè)政策名字非常長(zhǎng)，但是我們具體來(lái)看，它其實(shí)講的一件事情，就是可以提高集成電路和工業(yè)母機(jī)這兩類(lèi)企業(yè)的研發(fā)投入，去抵扣企業(yè)所得稅的費(fèi)用，比例會(huì)有一個(gè)提升。

其實(shí)從歷史上來(lái)看，對(duì)于集成電路產(chǎn)業(yè)的稅收優(yōu)惠政策支持還是有比較強(qiáng)的連續(xù)性，特別2020年提到《關(guān)于鼓勵(lì)軟件產(chǎn)業(yè)和集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展有關(guān)稅收政策》，當(dāng)時(shí)我們也已經(jīng)提前布局了芯片ETF（512760），在2019年、2020年取得了比較明顯的漲幅，這里面也有國(guó)家政策支持的原因。

在當(dāng)前，我們覺(jué)得新的一些稅收支持政策出臺(tái)之后，對(duì)于集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展可能會(huì)有更加明顯的支持。如果我們從新規(guī)的情況來(lái)做測(cè)算，比如以中證集成電路指數(shù)作為代表來(lái)看集成電路產(chǎn)業(yè)的情況，它今年上半年的凈利潤(rùn)大概在73億元，成分股的研發(fā)費(fèi)用合計(jì)是167億元，在新規(guī)之下，研發(fā)費(fèi)用可以多加計(jì)20%的抵扣，從原來(lái)的100%提升到120%，這樣對(duì)于利潤(rùn)的抬升，理論上上半年就可以達(dá)到5.01億元，占據(jù)它板塊合計(jì)利潤(rùn)的比例差不多能達(dá)到7%。從這個(gè)角度來(lái)講，政策出臺(tái)之后，直接對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的利潤(rùn)有一個(gè)比較明顯的抬升，這一塊也是非常值得關(guān)注的一個(gè)重點(diǎn)。

綜合以上的大基金、“十四五”、稅收支持政策一些集成電路產(chǎn)業(yè)支持政策來(lái)看，我們覺(jué)得國(guó)家對(duì)于集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，包括它的國(guó)產(chǎn)替代突破還是有比較急迫的需求。不管從資金上的支持，還是從政策引導(dǎo)上的支持，實(shí)際上都是相對(duì)比較明確的。

3、國(guó)產(chǎn)替代加速

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，雖然我們可能面臨一些海外制裁，包括美國(guó)、日本、荷蘭等等出口限制，但是我們對(duì)于集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展還是抱有一個(gè)樂(lè)觀的看法，主要原因是來(lái)自于市場(chǎng)的需求，包括資金和政策的支持。

從集成電路自給率情況來(lái)看，根據(jù)IC Insights的數(shù)據(jù)，在2016年我國(guó)的集成電路產(chǎn)業(yè)鏈自給率差不多只有16.7%，預(yù)計(jì)到2026年能夠達(dá)到21.2%。從長(zhǎng)期來(lái)看，我們覺(jué)得整體國(guó)產(chǎn)化率還是有一個(gè)長(zhǎng)期提升的趨勢(shì)。

剛剛提到海外的制裁措施在近兩年有比較明顯的加強(qiáng)，比如美國(guó)去年提到了要針對(duì)集成電路領(lǐng)域進(jìn)行一系列出口管制措施，從技術(shù)、產(chǎn)品、設(shè)備、服務(wù)等方面對(duì)中國(guó)進(jìn)行全面的限制，今年日本和荷蘭也跟進(jìn)了這樣一些制裁措施。在海外的風(fēng)口之下，其實(shí)我們國(guó)內(nèi)的產(chǎn)業(yè)鏈下游的消費(fèi)電子領(lǐng)域廠商，包括中游的設(shè)計(jì)、制造、封測(cè)端的企業(yè)，其實(shí)都需要去進(jìn)行國(guó)產(chǎn)替代的突破。

從下游來(lái)看，比如手機(jī)、電腦這樣一些廠商，可能逐步就會(huì)導(dǎo)入到國(guó)內(nèi)集成電路企業(yè)的一些產(chǎn)品，逐步去取代海外進(jìn)口的集成電路產(chǎn)品。所以這個(gè)趨勢(shì)我們覺(jué)得還是相對(duì)比較明確的。從長(zhǎng)期來(lái)看，也會(huì)抵消下游周期的波動(dòng)。

從技術(shù)實(shí)力的角度來(lái)看，其實(shí)也是大家比較關(guān)心的問(wèn)題。

從集成電路產(chǎn)業(yè)的專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量占比上來(lái)看，中國(guó)目前已經(jīng)能夠達(dá)到52.6%，所以這一塊也是體現(xiàn)了我們技術(shù)崛起、緊追國(guó)際領(lǐng)先水平的趨勢(shì)。

對(duì)于投資者來(lái)講，其實(shí)也不用過(guò)多擔(dān)心我們受到海外限制之后，能否突破限制的問(wèn)題。其實(shí)已經(jīng)有部分企業(yè)，不管是設(shè)計(jì)、晶圓代工環(huán)節(jié)，包括設(shè)備材料環(huán)節(jié)，其實(shí)都是有一定的技術(shù)突破能力，包括代工環(huán)節(jié)良率的提升，產(chǎn)能的擴(kuò)張等等，其實(shí)都會(huì)帶來(lái)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的訂單和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，這一塊也是長(zhǎng)期相對(duì)比較確定性的趨勢(shì)。

4、晶圓制造仍存缺口，成熟制程充滿(mǎn)機(jī)遇

從晶圓制造的成熟制程維度上來(lái)看，大家過(guò)往可能比較關(guān)心先進(jìn)制程的情況。但是其實(shí)這里要提的一點(diǎn)，晶圓代工成熟制程實(shí)際也是有比較大的產(chǎn)能缺口。

此前，雖然先進(jìn)制程的技術(shù)突破，對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈的信心也好，包括投資者的信心也好，都有比較明顯的催化，但是成熟制程的擴(kuò)產(chǎn)實(shí)際也會(huì)帶來(lái)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈，特別是制造、封測(cè)等等環(huán)節(jié)，一定程度上業(yè)績(jī)和訂單上的增長(zhǎng)。這一塊我們覺(jué)得也是不容忽視的環(huán)節(jié)。

5、下游終端出貨企穩(wěn)、需求回暖

今年大家比較關(guān)心的點(diǎn)還是集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的景氣周期情況。從全球來(lái)看，集成電路其實(shí)是一個(gè)相對(duì)有一定周期波動(dòng)性的行業(yè)，它的下游需求主要是智能手機(jī)為主的通訊，以及PC服務(wù)器為主的計(jì)算機(jī)，這兩塊占據(jù)半導(dǎo)體下游需求的占比分別達(dá)到37%和36%，這兩塊加起來(lái)就能達(dá)到70%多的需求占比。

圖：2022年半導(dǎo)體行業(yè)下游銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)

資料來(lái)源：Wind，IDC，IC insights，天風(fēng)證券研究所，方正證券研究所

包括集成電路在內(nèi)的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的需求，主要還是來(lái)自于消費(fèi)品的需求。像一些新興的領(lǐng)域，比如汽車(chē)、工業(yè)領(lǐng)域，它的半導(dǎo)體芯片需求實(shí)際上占比差不多10%的水平，所以還構(gòu)不成特別明顯的影響。

如果我們看集成電路產(chǎn)業(yè)的景氣度情況，還是要盡可能地跟蹤智能手機(jī)、PC的出貨量情況。在過(guò)去兩年，我們知道全球的智能手機(jī)，包括PC類(lèi)的出貨量有比較明顯的下滑，一方面是海外加息帶來(lái)的全球商品消費(fèi)的需求下滑，另外是疫情導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)承壓。國(guó)內(nèi)去年疫情帶來(lái)的沖擊還是比較大的，不管是全球，包括國(guó)內(nèi)的智能手機(jī)出貨量，去年以來(lái)都是處在同比負(fù)增長(zhǎng)的階段。

從市場(chǎng)預(yù)期來(lái)看，明年智能手機(jī)市場(chǎng)可能會(huì)有比較明顯的復(fù)蘇。一方面海外的加息進(jìn)程逐步進(jìn)入到尾聲，從剛剛結(jié)束的9月份議息會(huì)議情況來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)在11月、12月可能會(huì)有一次加息，此后這一輪加息周期可能就會(huì)結(jié)束。在明年有希望會(huì)逐步迎來(lái)降息周期的到來(lái)，對(duì)于全球市場(chǎng)的消費(fèi)需求可能都會(huì)有一個(gè)提振。

另外，我們可以看到一個(gè)比較明顯的變化，智能手機(jī)新品的推出，9月份蘋(píng)果和華為都是發(fā)布了自己的智能手機(jī)新品，特別是華為的Mate 60系列大家關(guān)注度比較高，主要原因是它的國(guó)產(chǎn)化率相對(duì)比較高。大家對(duì)國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品還是有比較大的情懷上的支持，包括華為回歸高端手機(jī)的行列之后，對(duì)于安卓、iOS這兩大陣營(yíng)上的手機(jī)都會(huì)有創(chuàng)新上的競(jìng)爭(zhēng)，包括軟件、硬件，未來(lái)手機(jī)廠商競(jìng)爭(zhēng)變激烈之后，都會(huì)有比較明顯的升級(jí)和換代，進(jìn)而有可能會(huì)帶來(lái)手機(jī)的消費(fèi)需求復(fù)蘇。其實(shí)今年可能就是智能手機(jī)出貨量的低點(diǎn)，包括PC的出貨量情況，在今年也是有逐步的觸底反彈跡象。

綜合這兩方面來(lái)看，我們覺(jué)得集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的景氣周期在今年三、四季度會(huì)逐步迎來(lái)底部的觸底反彈。

6、AI引發(fā)新需求

我們也可以看一個(gè)長(zhǎng)期的趨勢(shì)，AI帶來(lái)的集成電路產(chǎn)業(yè)需求的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。我們知道過(guò)去10年集成電路在內(nèi)的一些半導(dǎo)體芯片需求最大催化或者驅(qū)動(dòng)因素主要還是來(lái)自于智能手機(jī)的發(fā)展，未來(lái)10年它的增速主要還是來(lái)自人工智能算力的產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展。
從OpenAI的研究來(lái)看，AI的訓(xùn)練模型所需要算力，可能每三到四個(gè)月就會(huì)翻倍，這樣一個(gè)整體增速相對(duì)還是比較快的。

從市場(chǎng)規(guī)模來(lái)講，全球的GPU市場(chǎng)規(guī)模未來(lái)10年的增速預(yù)期，可能會(huì)有26%左右比較高的增速，所以這一塊未來(lái)也有可能會(huì)驅(qū)動(dòng)全球的、以GPU為代表的集成電路產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展。從臺(tái)積電的表態(tài)上來(lái)看，目前GPU的算力芯片在它的營(yíng)收中的占比不到10%的水平，但是未來(lái)幾年可能會(huì)保持50%的增速。

總結(jié)來(lái)看，AI芯片目前在集成電路下游需求占比相對(duì)還是比較小，但是未來(lái)它的成長(zhǎng)性，包括業(yè)績(jī)?cè)鏊龠€是比較快的，未來(lái)10年有可能會(huì)成為驅(qū)動(dòng)集成電路市場(chǎng)蓬勃發(fā)展的一個(gè)最重要的推動(dòng)力。這一塊也是我們可以去重點(diǎn)關(guān)注的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，芯片也是AI算力最核心的環(huán)節(jié)，特別是集成電路里面包括GPU在內(nèi)的算力品類(lèi)，實(shí)際上也是未來(lái)長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)中會(huì)有比較明顯受益的方向。

7、周期筑底，景氣拐點(diǎn)或?qū)⒊霈F(xiàn)

從全球的銷(xiāo)售額情況來(lái)看，根據(jù)美國(guó)半導(dǎo)體協(xié)會(huì)披露的美國(guó)月度半導(dǎo)體銷(xiāo)售額情況來(lái)看，截止6月已經(jīng)有連續(xù)四個(gè)月的環(huán)比向上，最新7月的數(shù)據(jù)也是持續(xù)環(huán)比向上。結(jié)合剛剛提到的智能手機(jī)出貨，包括PC出貨的階段性觸底回升，全球包括集成電路在內(nèi)的半導(dǎo)體銷(xiāo)售額也有一個(gè)環(huán)比持續(xù)抬升。

對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)講，特別是上市公司維度，我們覺(jué)得三季度可能會(huì)階段性見(jiàn)到一個(gè)業(yè)績(jī)的底部區(qū)域，到四季度開(kāi)始，集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的上市公司業(yè)績(jī)可能會(huì)有逐步抬升的過(guò)程。

在這個(gè)階段，由于當(dāng)前市場(chǎng)處在相對(duì)比較低的位置，不管是看整體的估值情況，包括點(diǎn)位情況都已經(jīng)比較低了，對(duì)于這樣一個(gè)有景氣反轉(zhuǎn)預(yù)期的產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)說(shuō)，未來(lái)還是有希望迎來(lái)業(yè)績(jī)和估值雙重提升的戴維斯雙擊行情。

從全球的核心集成電路產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)來(lái)看，今年二季度和三季度的指引情況都是有延續(xù)的環(huán)比增長(zhǎng)情況。從全球維度來(lái)看，產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)績(jī)也是在一個(gè)逐步向好過(guò)程當(dāng)中。

從上市公司資金層面的維度，今年集成電路產(chǎn)業(yè)鏈公司也出現(xiàn)了比較多的上市公司回購(gòu)現(xiàn)象，以申萬(wàn)電子板塊為例，今年以來(lái)有63家公司公告了目前處在股票回購(gòu)的過(guò)程當(dāng)中，這里面包括一些集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的龍頭公司。回購(gòu)也會(huì)給上市公司的股價(jià)從資金層面提供一定的支持，也顯示了上市公司層面對(duì)于行業(yè)、公司未來(lái)長(zhǎng)期發(fā)展的堅(jiān)定信心。

8、底部反轉(zhuǎn)、存儲(chǔ)先行

最后我們?cè)賮?lái)看一下集成電路產(chǎn)業(yè)鏈里比較偏大宗商品的存儲(chǔ)情況。相較于模擬IC和數(shù)字IC這兩塊，存儲(chǔ)的周期波動(dòng)性會(huì)更加明顯?？梢愿鶕?jù)下圖觀察到，存儲(chǔ)芯片的全球銷(xiāo)售額同比增速情況，它的波動(dòng)就會(huì)相對(duì)比較明顯。

圖：2019-2024年全球集成電路分類(lèi)銷(xiāo)售額及同比（百萬(wàn)美元）

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，光大證券研究所，方正證券研究所

從市場(chǎng)預(yù)期來(lái)看，明年存儲(chǔ)芯片的銷(xiāo)售額也會(huì)有比較明顯的反彈，增速有可能會(huì)達(dá)到40%，一方面是來(lái)自于下游需求的修復(fù)，另一方面是產(chǎn)業(yè)鏈的減產(chǎn)情況。

以存儲(chǔ)里面的LAND Flash這樣一個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看，海外幾家龍頭公司，三星、海力士、鎂光、鎧俠等等，其實(shí)基本上占據(jù)了絕大多數(shù)的市場(chǎng)份額。今年以來(lái)，它其實(shí)都是有一定的減產(chǎn)計(jì)劃，到明年可能會(huì)逐步體現(xiàn)出來(lái)。

對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)講，到時(shí)候可能會(huì)迎來(lái)需求上行，供給端下行的供需結(jié)構(gòu)的改善，帶來(lái)整個(gè)價(jià)格彈性，進(jìn)而提升產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)績(jī)的情況。從景氣周期反轉(zhuǎn)的角度來(lái)講，存儲(chǔ)可能是集成電路領(lǐng)域明年彈性相對(duì)比較大的一塊，也有希望去引領(lǐng)集成電路產(chǎn)業(yè)鏈的復(fù)蘇。

9、業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)下有望充分消化估值

從估值情況來(lái)講，中證全指集成電路指數(shù)的時(shí)間還比較短，從2021年年底的基日以來(lái)，整體的觀測(cè)時(shí)間還比較短。我們這里選取了萬(wàn)得集成電路指數(shù)，從它的2015年年初的基日以來(lái)，目前估值差不多是76倍，處在歷史60%分位左右的水平。這里面比較重要的一個(gè)原因還是來(lái)自于今年的一季度、二季度，上市公司層面由于下游需求的放緩，業(yè)績(jī)還是有比較明顯的下滑，帶來(lái)了估值被動(dòng)抬升。

從后續(xù)來(lái)看，隨著產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)績(jī)的逐步修復(fù)，需求的釋放，產(chǎn)業(yè)鏈的估值情況可能逐步回由業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)以及國(guó)產(chǎn)替代來(lái)逐步消化。

從估值上行空間來(lái)講，距離以往將近200倍的高點(diǎn)其實(shí)還是有比較大的差距。所以大家不用特別擔(dān)心高估值的問(wèn)題，只要未來(lái)出現(xiàn)景氣的修復(fù)，不管是估值的上行空間也好，包括業(yè)績(jī)的修復(fù)空間其實(shí)都是比較顯著的，后續(xù)的行情也可以進(jìn)行一定的關(guān)注。

我們的集成電路ETF的代碼是159546，在9月22日開(kāi)始發(fā)行，建議大家可以在當(dāng)前市場(chǎng)底部區(qū)域關(guān)注一下集成電路ETF這樣一個(gè)產(chǎn)品。

不管從市場(chǎng)行情也好，包括集成電路產(chǎn)業(yè)的景氣度情況也好，也是處在一個(gè)偏底部區(qū)域，如果未來(lái)市場(chǎng)行情出現(xiàn)一定的情緒上的修復(fù)，像集成電路產(chǎn)業(yè)這樣一個(gè)有景氣反轉(zhuǎn)預(yù)期、成長(zhǎng)性又比較突出的產(chǎn)業(yè)鏈，其實(shí)還是會(huì)表現(xiàn)出一定的行情上的彈性。