每經(jīng)AI快訊，2023年12月26日，招商證券發(fā)布研報點評中國中免（601888）。

12月26日，中國中免公告與上海機場、首都機場簽訂補充協(xié)議，約定了2023年12月1日（首都機場為2024年1月1日起）起機場免稅店的租金計算方式，其中：

上海機場約定：1）月實際客流量>23Q3月均客流的80%，則浦東機場月保底提成為5245萬元，虹橋機場647萬元；如果月實際客流量≤23Q3月均客流的80%，則保底提成=5245萬元(647萬元)月實際客流/23Q3月均客流的80%調(diào)節(jié)系數(shù)

2）月實際提成額=月品類凈銷售額×品類提成比例，香化、煙、酒、百貨、食品品類提成比例18-36%

3）2023年12月1日起，月實收費用為月保底銷售提成和月實際銷售提成兩者取高

首都機場約定：1）年實際客流量>960萬人次，則年保底提成為5.58億元（每月為4652萬元）；如果年實際客流量≤960萬人次，則年保底提成=5.58億元（年實際客流量÷960萬人次）×調(diào)節(jié)系數(shù)

2）年實際提成額=品類銷售額×品類提成比例，香化、煙、酒、百貨、食品品類提成比例18-36%

3）2024年1月1日起，年實收費用為年保底銷售提成和年實際銷售提成兩者取高。

點評：

1、保底租金大幅下降，正常情況下不觸發(fā)保底。新協(xié)議下，上海機場（浦東+虹橋）年保底金額為7.07億元，首都機場年保底金額5.58億元，遠低于疫情前（上海機場約60億，首都機場約30億），也低于疫情期間新協(xié)議（上海機場按每個國際客流135元收費，23Q3月均客流80%的月租金約2億元）。目前國際客流處于恢復(fù)期，旅游團客恢復(fù)較少，導(dǎo)致機場客流轉(zhuǎn)化率和客單價還在爬坡期，較低的保底租金符合實際情況，并且新扣點（18%-36%）下，上海機場每年免稅銷售額低于25-35億元，首都機場每年免稅銷售額低于19-28億元時才會觸發(fā)保底，但今年在國際客流只恢復(fù)至2019年40%的情況下，上海和首都機場的銷售額已超30億，預(yù)計明年觸發(fā)保底的概率較低。

2、免稅商品毛利率下降，分品類扣點符合預(yù)期。實際租金按照香化、煙、酒、百貨、食品5個品類分別計算，品類銷售額提成比例在18%-36%，遠低于疫情前（上海機場42.5%，首都T3為43.5%，T2為47.5%），主要是日上線下毛利率由2019年同期的50%+下降至40%（線下），由于煙的毛利率較高，預(yù)計煙的扣點為36%，精品毛利率較低，預(yù)計扣點比例為18%，香化扣點水平居中，按照機場商品結(jié)構(gòu)測算，預(yù)計機場綜合扣點率在28%-32%。

風險提示：疫情反復(fù)，國內(nèi)外客流持續(xù)低迷；宏觀經(jīng)濟增速下滑；海南免稅市場競爭加劇風險；政策釋放不及預(yù)期風險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)