每經(jīng)AI快訊，2023年12月27日，華泰證券發(fā)布研報點評中國中免（601888）。

中免與上海機場、首都機場簽訂新免稅店經(jīng)營補充協(xié)議

中國中免發(fā)布公告，其子公司日上上海、日上中國分別與上海機場和首都機場簽訂機場免稅店租金補充協(xié)議，租金收取方式回歸年保底經(jīng)營費和年實際銷售額提成兩者取高的模式。綜合來看，新協(xié)議保底租金和抽成比例較疫情前協(xié)議皆有一定程度下調(diào)，我們認為有望緩解中免盈利壓力，激發(fā)其進一步做大規(guī)模、做優(yōu)結構的動力。伴隨明年出入境客流穩(wěn)步修復，機場免稅收入和盈利或實現(xiàn)雙重改善。我們暫維持盈利預測，預計23/24/25EEPS 3.14/4.19/5.48元，目標價122.31元（對應29x24PE，參考可比公司W(wǎng)ind一致預期24年PE均值18X，離島免稅景氣延續(xù)，儲備項目開業(yè)、租金調(diào)整、市內(nèi)店政策或催化市場情緒，公司規(guī)模/運營/供應鏈先發(fā)優(yōu)勢明顯），“買入”。

機場渠道保底租金和抽成比例下調(diào)，中免盈利能力有望修復

上海機場自23年12月1日起，月租金按保底/銷售提成取孰高。若月實際客流量＞167.28萬，年化保底租金≤7.07億(vs疫情前協(xié)議19年保底提成35億)，若客流量≤167萬，引入＜1的調(diào)節(jié)系數(shù)調(diào)減保底租金。首都機場自24年1月1日起，年租金按保底/銷售提成取孰高，若年實際客流量＞960萬，首都機場保底為5.58億(vs疫情前協(xié)議保底提成30億)，若客流量≤960萬，同引入調(diào)節(jié)系數(shù)調(diào)減保底租金。抽成機制按凈銷售額拆分香化、煙、酒、百貨、食品5個品類，按18%-36%區(qū)間提取，較此前協(xié)議的25%-47.5%明顯調(diào)低，利好中免盈利能力修復。

加強核心渠道綁定合作，共同做大做優(yōu)機場免稅

中免與機場進一步深化合作，加強聯(lián)動共贏：1）建立激勵機制，達成銷售目標可靈活調(diào)節(jié)扣點；2）鼓勵引入優(yōu)質(zhì)新品，可按照單品毛利獨立計算提成；3）多渠道拓展擴規(guī)模，實現(xiàn)免稅品“線下預定、機場提貨”的購物模式，提貨點扣點或同機場店。伴隨明年出入境客流穩(wěn)步修復，機場免稅銷售有望實現(xiàn)進一步復蘇。據(jù)攜程，平臺24年元旦假期出境游預訂量同比+500%（12.15數(shù)據(jù)）。我們認為新協(xié)議下，中免租金高企壓力或有所釋放，此外補充協(xié)議靈活互惠，中免引入新品做優(yōu)消費者體驗的動力或更加充裕，機場渠道銷售規(guī)模和盈利能力有望提振，國人離境市內(nèi)店政策仍保持期待。

期待旺季景氣復蘇，目標價122.31元

我們預計23/24/25EEPS為3.14/4.19/5.48元，維持目標價122.31元（對應29x24PE，參考可比公司W(wǎng)ind一致預期24年PE均值18X，離島免稅景氣延續(xù)，公司龍頭地位穩(wěn)固，儲備項目開業(yè)、租金調(diào)整、市內(nèi)店政策或催化市場情緒，長期看規(guī)模/運營/供應鏈先發(fā)優(yōu)勢明顯，擴大龍頭溢價）。

風險提示：免稅政策變動風險，市場競爭加劇風險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 趙橋)