每經(jīng)記者 楊建    每經(jīng)編輯 彭水萍

（一）重磅消息 

中美經(jīng)貿(mào)雙方牽頭人、國(guó)務(wù)院副總理何立峰和美財(cái)政部部長(zhǎng)耶倫于4月5日至6日在廣州舉行多輪會(huì)談，雙方圍繞落實(shí)中美元首重要共識(shí)，就兩國(guó)及全球宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、中美經(jīng)濟(jì)關(guān)系及全球性挑戰(zhàn)進(jìn)行了深入、坦誠(chéng)、務(wù)實(shí)、建設(shè)性的交流，一致同意在中美經(jīng)濟(jì)和金融工作組項(xiàng)下討論中美及全球經(jīng)濟(jì)平衡增長(zhǎng)、金融穩(wěn)定、可持續(xù)金融、反洗錢(qián)合作等議題。中方就美方對(duì)華經(jīng)貿(mào)限制措施表達(dá)嚴(yán)重關(guān)切，并就產(chǎn)能問(wèn)題作出充分回應(yīng)。雙方同意繼續(xù)保持溝通。 

（二）券商最新研判

華寶證券：美聯(lián)儲(chǔ)降息再添變數(shù)，建議側(cè)重穩(wěn)健低波資產(chǎn)

1、國(guó)內(nèi)外宏觀主線。美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)展現(xiàn)出韌性，降息又添變數(shù)，耐心等待二季度通脹回落信號(hào)。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，結(jié)構(gòu)仍待改善，二季度經(jīng)濟(jì)走向、政策落地節(jié)奏及效果仍需觀察。A股財(cái)報(bào)季來(lái)臨，從追求彈性回歸穩(wěn)?。簭膰?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，年初經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)、外需偏強(qiáng)，內(nèi)需及盈利仍待改善，經(jīng)濟(jì)預(yù)期尚未發(fā)生顯著變化。 

資金面：穩(wěn)定資金及外資流入放緩，增量資金邊際減弱，成交活躍度有所回落；政策面：關(guān)注4月底政治局會(huì)議是否對(duì)二季度政策方向和節(jié)奏有調(diào)整；外部環(huán)境：美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)韌性較強(qiáng)，降息又添變數(shù)，美元偏強(qiáng)，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格形成一定壓制，美國(guó)大選擾動(dòng)將逐漸增多。　　

2、二季度回歸業(yè)績(jī)導(dǎo)向，先聚焦大盤(pán)價(jià)值，財(cái)報(bào)季后再尋景氣方向：增量資金邊際放緩，經(jīng)濟(jì)仍待觀察，反彈轉(zhuǎn)向震蕩，需耐心等待進(jìn)一步催化。4月財(cái)報(bào)季存在較強(qiáng)季節(jié)性規(guī)律，大盤(pán)、價(jià)值風(fēng)格相對(duì)小盤(pán)、成長(zhǎng)風(fēng)格顯著占優(yōu)。成長(zhǎng)風(fēng)格波動(dòng)上升、盈虧比下滑，聚焦波動(dòng)相對(duì)較小、業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)定的大盤(pán)價(jià)值，關(guān)注核心資產(chǎn)、高股息、實(shí)物資產(chǎn)邏輯。　

3、邏輯與策略方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性較強(qiáng)，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期再遇波折，美元強(qiáng)勢(shì)，對(duì)非美市場(chǎng)壓力提升，此外二季度美國(guó)大選的擾動(dòng)也將逐漸增多；缺乏新的利好催化，情緒修復(fù)放緩，A股盈虧比回落；進(jìn)一步上行動(dòng)能有待需求、物價(jià)、利潤(rùn)指標(biāo)的持續(xù)回暖。降低4月收益預(yù)期，側(cè)重穩(wěn)健低波資產(chǎn)，等待5-6月美國(guó)通脹回落“轉(zhuǎn)機(jī)”，屆時(shí)降息預(yù)期再升溫有望帶動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格恢復(fù)彈性。　

4、資產(chǎn)價(jià)格普遍存在休整需求，盈虧比下降，降低4月收益預(yù)期。2-3月全球權(quán)益、黃金、國(guó)內(nèi)債券普遍表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，美聯(lián)儲(chǔ)降息再添變數(shù)后，上述資產(chǎn)上行動(dòng)能或需耐心等待美國(guó)通脹放緩的“轉(zhuǎn)機(jī)”。建議側(cè)重穩(wěn)健低波資產(chǎn)，如固定收益、現(xiàn)金、黃金等資產(chǎn)，以及高股息擴(kuò)容策略。以持有、小額定投、耐心等待回調(diào)為主。待美國(guó)通脹回落信號(hào)出現(xiàn)，再轉(zhuǎn)向彈性資產(chǎn)。

東吳證券：創(chuàng)新高后，美股和黃金誰(shuí)更值得持有？

1、今年以來(lái)黃金和美股似乎都脫離了“地心引力”，加入刷新新高的競(jìng)賽。截至4 月2 日，黃金和標(biāo)普500 指數(shù)分別上漲了約11%和9%，而今年的資產(chǎn)競(jìng)賽中不可忽視的一個(gè)主題是美國(guó)大選?；仡欁罱鼛状未筮x，黃金和美股都有不俗的表現(xiàn)，但各有勝負(fù)，那么今年同樣面臨大選，之后誰(shuí)的空間更大？

2、復(fù)盤(pán)過(guò)去3 次大選年，不難發(fā)現(xiàn)美股和黃金都給市場(chǎng)留下了深深的烙?。?/span>2020年，黃金收益率高達(dá)25%，在主要大類(lèi)資產(chǎn)中“拔得頭籌”，遠(yuǎn)超同期上漲18%的美股；2016年，美股“略勝一籌”，收益率近12%，小幅超過(guò)同期上漲近9%的黃金；2012年，美股更占優(yōu)，收益率達(dá)16%，相較于黃金8%的收益率表現(xiàn)更好。大選年下的黃金和美股都有著相對(duì)亮眼的表現(xiàn)，而美股往往更勝一籌。從過(guò)去三次大選年的情況來(lái)看，現(xiàn)任總統(tǒng)會(huì)“絞盡腦汁” 給經(jīng)濟(jì)最后一次提振，以增加連任的機(jī)會(huì)。　　

3、回到今年，本次有何不同？最明顯的表現(xiàn)在于黃金與美股對(duì)利率的敏感性下降了，背后則是驅(qū)動(dòng)邏輯的變化。黃金主要依賴(lài)的是法幣體系“信任危機(jī)”的敘事，無(wú)論是近幾年來(lái)主要經(jīng)濟(jì)體政府債務(wù)負(fù)擔(dān)不斷上升，部分央行大幅增加黃金儲(chǔ)備，還是比特幣的瘋漲都是重要的體現(xiàn)。美股則受益于“經(jīng)濟(jì)軟著陸/不著陸 + 降息”的預(yù)期。　　

4、往后看，美股和黃金誰(shuí)更值得持有？美股可能比黃金更具有性?xún)r(jià)比，撇開(kāi)黃金較差的持有收益不說(shuō)，黃金通常在降息前3個(gè)月出現(xiàn)下跌。因此隨著降息周期的臨近，黃金回調(diào)將是大概率。此外，如果參考2009年黃金站上1000美元/盎司的經(jīng)驗(yàn)，20%可能是一道坎，也意味著2400美元/盎司附近可能會(huì)面臨一定的回調(diào)壓力。　　

5、制造業(yè)復(fù)蘇背景下，美股回升彈性更大。歷史來(lái)看，制造業(yè)復(fù)蘇周期和美股走勢(shì)通常共振上行，每當(dāng)制造業(yè)PMI回升至榮枯線之上，美股通常有較好表現(xiàn)，收益率均大幅高于黃金。3月美國(guó)制造業(yè)PMI結(jié)束了長(zhǎng)達(dá)16 個(gè)月的制造業(yè)收縮困境，重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，尤其是生產(chǎn)和新訂單分項(xiàng)大幅回升，或意味著美國(guó)制造業(yè)進(jìn)入復(fù)蘇周期，對(duì)后續(xù)美股走勢(shì)將有明顯的提振作用。　　

6、結(jié)構(gòu)上，建議關(guān)注小盤(pán)股>周期股>科技股>防御股。穩(wěn)健的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)支撐各類(lèi)股票上升，但結(jié)構(gòu)有所分化。隨著制造業(yè)的回暖，順周期板塊將逐步成為市場(chǎng)追逐的熱點(diǎn)，此外小盤(pán)股對(duì)于制造業(yè)復(fù)蘇的敏感性通常更大，歷史上當(dāng)制造業(yè)PMI重回榮枯線以上后，小盤(pán)股上升的彈性也高于其他各類(lèi)股票，2024年小盤(pán)股可能蘊(yùn)藏較大機(jī)會(huì)。

（三）券商行業(yè)掘金

中國(guó)銀河：多重利好共振，有色金屬大宗商品強(qiáng)勢(shì)上漲

1、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回暖，有色金屬行業(yè)需求逐步復(fù)蘇。3月下游結(jié)束春節(jié)休假后逐步進(jìn)入開(kāi)工旺季，國(guó)內(nèi)3月制造業(yè)PMI指數(shù)上升至50.80%，時(shí)隔5個(gè)月后再次回升到擴(kuò)張區(qū)間。經(jīng)濟(jì)回暖下，有色金屬行業(yè)下游加工企業(yè)開(kāi)工率提升，有色金屬需求邊際復(fù)蘇。 

3月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議在保持聯(lián)邦基金利率不變的情況下，再次明確目前利率已處于本輪周期的高峰，今年將有望降息，且美聯(lián)儲(chǔ)點(diǎn)陣圖暗示今年將有三次降息。美聯(lián)儲(chǔ)降息臨近，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回暖，銅礦不足下銅冶煉廠的減產(chǎn)預(yù)期以及云南電解鋁復(fù)產(chǎn)或少于預(yù)期等，各品種均出現(xiàn)供應(yīng)問(wèn)題的催化，有色金屬大宗商品價(jià)格強(qiáng)勢(shì)上漲，有色金屬行業(yè)景氣度顯著上行。

2、在3月初的反向扭曲操作與“信用貶值”交易促使金價(jià)大漲后，后續(xù)市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的升溫直至確定或?qū)⒊掷m(xù)推動(dòng)金價(jià)的上漲，而從歷史復(fù)盤(pán)看，一旦美聯(lián)儲(chǔ)正式進(jìn)入降息周期，黃金價(jià)格在此期間擁有極高的上漲勝率。建議關(guān)注山東黃金、中金黃金、銀泰黃金、赤峰黃金、湖南黃金。 

3、2023Q4第一量子公司巴拿馬銅礦的停產(chǎn)以及英美資源LosBronces銅礦的減產(chǎn)，使全球銅精礦2024年的產(chǎn)量將比預(yù)期減少約40萬(wàn)噸，銅精礦產(chǎn)量增速由預(yù)期的3.5%下滑至1.95%，市場(chǎng)對(duì)于2024年銅礦供應(yīng)平衡的預(yù)期徹底扭轉(zhuǎn)為短缺。國(guó)內(nèi)銅冶煉現(xiàn)貨加工費(fèi)（TC）從2023Q3的近90美元/噸，快速斷崖式下跌至目前的10美元/噸附近。在銅加工費(fèi)大幅下滑與虧損的壓力下，市場(chǎng)對(duì)銅冶煉廠停產(chǎn)預(yù)期升溫，CSPT中國(guó)銅原料聯(lián)合談判小組倡議聯(lián)合減5%-10%。 

銅礦短期的邏輯向精煉銅延伸，使市場(chǎng)對(duì)于銅供應(yīng)問(wèn)題的邏輯徹底發(fā)酵，近些年因礦山老化、水資源短缺、缺電、前期資本投入不足、資源國(guó)政策收緊等擾動(dòng)下，全球銅精礦新增產(chǎn)量持續(xù)不及預(yù)期的問(wèn)題，銅礦產(chǎn)出不足與銅礦跟冶煉新投產(chǎn)能缺口愈發(fā)擴(kuò)大的狀況將持續(xù)存在，這將在中期支撐銅價(jià)中樞的上行。 

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)回暖，制造業(yè)PMI重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，疊加海外即將進(jìn)入降息周期，制造業(yè)有望復(fù)蘇，全球共振補(bǔ)庫(kù)存下，銅需求的邏輯或也將成為未來(lái)銅價(jià)上漲的潛在催化劑。建議關(guān)注紫金礦業(yè)、洛陽(yáng)鉬業(yè)、銅陵有色、西部礦業(yè)、金誠(chéng)信。 

4、隨著“金三銀四”傳統(tǒng)旺季進(jìn)程的深入，以及光伏等終端需求的超預(yù)期，鋁下游加工企業(yè)開(kāi)工率持續(xù)回升，電解鋁消費(fèi)走強(qiáng)，SMM統(tǒng)計(jì)3月底國(guó)內(nèi)鋁錠社會(huì)總庫(kù)存為86.5萬(wàn)噸，環(huán)比下降0.5萬(wàn)噸，成為第一個(gè)國(guó)內(nèi)有色金屬大宗商品在春節(jié)后形成去庫(kù)存的品種。 

市場(chǎng)對(duì)于云南首輪電解鋁復(fù)產(chǎn)預(yù)期落地，且復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能可能不及市場(chǎng)此前預(yù)期的52萬(wàn)噸。在供需雙重利好共振下，本輪此前漲幅不如金銅等其他有色金屬大宗商品的鋁或?qū)⒀a(bǔ)漲。建議關(guān)注云鋁股份、中國(guó)鋁業(yè)、神火股份、天山鋁業(yè)。

國(guó)金證券：關(guān)注Q2黃金股主升浪

1、在1Q2024黃金股業(yè)績(jī)較好釋放、美聯(lián)儲(chǔ)將釋放“寬松信號(hào)”等因素共同作用下，2Q2024將迎來(lái)黃金股主升浪。黃金股成本增速放緩，一季度業(yè)績(jī)將較好釋放；黃金股當(dāng)前市值并未反映較多金價(jià)上漲預(yù)期，未來(lái)或?qū)⒀a(bǔ)漲。

2、當(dāng)前黃金股市值隱含的2024年金價(jià)預(yù)期最高僅為486元/克，相對(duì)于3月29日上海黃金交易所9995黃金最新收盤(pán)價(jià)的529.86元/克仍有較大空間，黃金股當(dāng)前市值并未反映較多金價(jià)上漲預(yù)期。預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)釋放“寬松信號(hào)”后，黃金價(jià)格及黃金股在2Q2024將迎來(lái)主升浪。　　

3、美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃?/span>6月正式降息，在此之前美聯(lián)儲(chǔ)釋放“寬松信號(hào)”或?qū)⒊蔀辄S金股主升浪行情啟動(dòng)點(diǎn)。3月7日，鮑威爾表示美聯(lián)儲(chǔ)“需要一段時(shí)間”才會(huì)讓持倉(cāng)更明確轉(zhuǎn)向國(guó)債，減少機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券的持倉(cāng)是一個(gè)“長(zhǎng)期的愿望”?？紤]到2019年曾發(fā)生回購(gòu)危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃谡介_(kāi)始降息前先放緩或停止縮表。

4、當(dāng)前Fed Watch工具顯示美聯(lián)儲(chǔ)6月降息25BP概率為61%。美聯(lián)儲(chǔ)正式降息前將釋放“寬松信號(hào)”，這一“寬松信號(hào)”時(shí)點(diǎn)將成為黃金股主升浪行情啟動(dòng)點(diǎn)，因此Q2將迎來(lái)黃金及黃金股主升浪，正式降息一次后黃金股將迎來(lái)階段性頂點(diǎn)。　　

5、COMEX黃金及黃金ETF持倉(cāng)增加，支撐金價(jià)上漲。3月以來(lái)COMEX黃金非商業(yè)凈持倉(cāng)和黃金ETF持倉(cāng)均有所增加，主因是3月市場(chǎng)圍繞美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期進(jìn)行交易，黃金投資需求帶來(lái)資金流入。未來(lái)若上述持倉(cāng)持續(xù)增加，將支撐金價(jià)進(jìn)一步上漲。 

6、3月FOMC會(huì)議美聯(lián)儲(chǔ)官員上調(diào)2024年實(shí)際GDP增速及核心PCE通脹預(yù)期，下調(diào)失業(yè)率預(yù)期?；诿绹?guó)經(jīng)濟(jì)存在韌性和可能發(fā)生的再通脹風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)金證券認(rèn)為6月可能是“保險(xiǎn)式降息”，未來(lái)降息路徑需觀察后續(xù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。因此首次降息后，黃金股股價(jià)波動(dòng)率將有所提升。　　

7、投資建議：2023年黃金股自產(chǎn)金成本增速放緩，預(yù)計(jì)2024年第一季度在金價(jià)環(huán)比上漲、成本控制較為穩(wěn)定的情況下，黃金股業(yè)績(jī)將有較好表現(xiàn)，且黃金股當(dāng)前市值并未反映較多金價(jià)上漲預(yù)期，具有較大“補(bǔ)漲”空間?；诿缆?lián)儲(chǔ)6月首次降息維度，預(yù)計(jì)Q2美聯(lián)儲(chǔ)將釋放“寬松信號(hào)”，屆時(shí)將成為黃金股主升浪行情啟動(dòng)點(diǎn)。建議關(guān)注山東黃金、中金黃金、銀泰黃金、赤峰黃金、紫金礦業(yè)等標(biāo)的。

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