每經(jīng)記者 李娜    每經(jīng)編輯 葉峰    

距《私募證券投資基金運(yùn)作指引》（以下簡(jiǎn)稱《運(yùn)作指引》）發(fā)布已近1個(gè)月，其依然是私募圈關(guān)注的焦點(diǎn)。

5月28日，基金業(yè)協(xié)會(huì)舉辦了《運(yùn)作指引》首場(chǎng)解讀培訓(xùn)。而這場(chǎng)培訓(xùn)會(huì)上又透露了哪些值得關(guān)注的熱點(diǎn)？

看點(diǎn)一：短贖行為或被核查

由于《運(yùn)作指引》自2024年8月1日起施行，發(fā)布與施行之間有3個(gè)月間隔。滬上某券商托管人士則是指出，不要出現(xiàn)在這個(gè)窗口期突擊備案產(chǎn)品試圖進(jìn)行套利的情況，幫忙資金占坑、短期贖回等情況會(huì)被核查。

“短期贖回沒有具體時(shí)間標(biāo)準(zhǔn)，但會(huì)綜合多方面因素，按實(shí)質(zhì)重于形式的原則進(jìn)行核查。將從嚴(yán)打擊幫忙資金等違規(guī)行為。比如沒有備案就撤出，沒有投資運(yùn)作就贖回，同一個(gè)投資人多次出現(xiàn)。”某券商資深托管人士表示。

該資深托管人士進(jìn)一步指出，8月1日后完成備案的產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)符合《運(yùn)作指引》規(guī)定，意味著如果在8月1日前卡點(diǎn)提交的產(chǎn)品若在8月1日還沒備案通過，可能面臨被退回按照《運(yùn)作指引》要求修改合同。

此外，《運(yùn)作指引》中規(guī)定，連續(xù)60個(gè)交易日的規(guī)模交易為滾動(dòng)計(jì)算，為從2025年1月1日起算任意連續(xù)60個(gè)交易日如出現(xiàn)基金資產(chǎn)凈值低于500萬元情形的則從第61個(gè)交易日開始停止申購(gòu)。

國(guó)泰君安證券資產(chǎn)托管部表示，發(fā)生停止申購(gòu)的情形后停止非暫停，故不可逆，無法再恢復(fù)申購(gòu)。

招商證券托管部認(rèn)為，存續(xù)小產(chǎn)品的數(shù)量將進(jìn)一步得到壓縮，那么對(duì)于存量的小產(chǎn)品，可以考慮通過將同策略同費(fèi)率的產(chǎn)品在征得投資者同意的前提下以基金轉(zhuǎn)換的形式進(jìn)行“合并”從而避免“產(chǎn)品清算”處理。

看點(diǎn)二：展示產(chǎn)品需建立真實(shí)銷售委托關(guān)系

《運(yùn)作指引》中，對(duì)私募產(chǎn)品的推介進(jìn)行了一系列明確規(guī)定。

對(duì)此，招商證券托管部認(rèn)為，按照實(shí)質(zhì)重于形式的原則，銷售機(jī)構(gòu)引入產(chǎn)品進(jìn)行盡調(diào)時(shí)管理人可以提供該盡調(diào)時(shí)點(diǎn)的基金業(yè)績(jī)信息，但不能持續(xù)提供。

與此同時(shí)，“與其簽署該基金代銷協(xié)議的基金銷售機(jī)構(gòu)”就說明僅簽署框架協(xié)議而不建立具體真實(shí)的特定產(chǎn)品銷售委托關(guān)系是不行的，銷售機(jī)構(gòu)只有與管理人簽署了對(duì)應(yīng)產(chǎn)品的代銷協(xié)議才可以向合格投資者展示該產(chǎn)品。

而在此前發(fā)布的規(guī)定中，私募基金管理人、基金銷售機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)按要求披露私募證券投資基金及其業(yè)績(jī)相關(guān)信息，披露的基金業(yè)績(jī)信息包括但不限于存續(xù)期間完整的歷史凈值、歷史規(guī)模、投資策略、投資經(jīng)理等。

前述券商資深托管人士表示，完整的歷史凈值、歷史規(guī)模，是指基金應(yīng)當(dāng)披露存續(xù)私募證券基金成立后至今的完整歷史凈值和規(guī)模。實(shí)操中給投資者展示時(shí)可以做兩條曲線，一條業(yè)績(jī)曲線一條規(guī)模曲線，數(shù)據(jù)點(diǎn)頻率可以按照基金合同約定的估值頻率。

看點(diǎn)三：多層嵌套存量老品做好拆結(jié)構(gòu)方案

《運(yùn)作指引》實(shí)施后基金合同中應(yīng)明確約定產(chǎn)品類型，且需“穿透”合并計(jì)算投資資產(chǎn)的比例。

穿透核查的頻率應(yīng)至少每季度計(jì)算一次，參考持牌計(jì)劃的做法。如情況允許則可更高頻率地進(jìn)行穿透合并計(jì)算進(jìn)行核查。

“母基金”規(guī)則出臺(tái)前，新備案產(chǎn)品的嵌套不得超過一層，存量老產(chǎn)品雖現(xiàn)階段未強(qiáng)制要拆結(jié)構(gòu)，但不符合投資層級(jí)的存量老產(chǎn)品應(yīng)至少不再新增投資層級(jí)。

招商證券托管部認(rèn)為，對(duì)于涉及多層嵌套的存量老產(chǎn)品，管理人應(yīng)充分提前考慮可能的拆結(jié)構(gòu)方案。假設(shè)管理人內(nèi)部A-B-C三層結(jié)構(gòu)，如后續(xù)B不被認(rèn)定為母基金，則該三層嵌套將面臨整改，那么如何做呢？提供兩種思路：一是將A持有B的份額通過基金轉(zhuǎn)換轉(zhuǎn)為直接持有C的份額，即留存A和C；二是將C回歸至B，B由原來的匯總層變?yōu)榻灰讓?，即留存A和B。兩種方案各有優(yōu)劣，方案一的優(yōu)勢(shì)在于無需將投資變現(xiàn)僅是通過運(yùn)營(yíng)手段即可完成拆結(jié)構(gòu)；而部分股票多頭的管理人可能傾向于方案二，將匯總層改造為多投資經(jīng)理或多策略模式的產(chǎn)品。

看點(diǎn)四：雪球產(chǎn)品退出私募基金舞臺(tái)

毫無疑問，《運(yùn)行指引》中，對(duì)私募證券投資基金開展場(chǎng)外行生品交易的規(guī)定，也一直是熱議的焦點(diǎn)。

而在新增場(chǎng)外期權(quán)合約以及存續(xù)合約展期和新增收益互換合約以及存續(xù)合約展期方面也都有相應(yīng)地規(guī)模要求。

國(guó)泰君安證券托管部表示，場(chǎng)外衍生品的資產(chǎn)規(guī)模要求為時(shí)點(diǎn)要求，投資及杠桿比例要求則為持續(xù)要求。前期DMA備案口徑繼續(xù)執(zhí)行，管理人出過承諾函的需要嚴(yán)格遵守。存量基金如要整改，應(yīng)當(dāng)在2024年8月1日前完成整改（即同時(shí)滿足：合同條款完成變更+實(shí)際投資比例符合要求），逾期未整改完成的，可繼續(xù)運(yùn)作，但需遵守“三不得”（追保除外）。

招商證券托管部認(rèn)為，《運(yùn)作指引》對(duì)于場(chǎng)外衍生品的態(tài)度較為保守，可以預(yù)見雪球類產(chǎn)品將逐步退出私募基金的歷史舞臺(tái)，存續(xù)的雪球項(xiàng)目除非整改否則只能待敲入敲出后終止清算。

看點(diǎn)五：同日反向交易并未禁止

同日反向交易，也是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

而記者注意到，在不少券商托管部的解讀中，都包括了以下幾大點(diǎn)：同日反向交易包含同一產(chǎn)品內(nèi)部以及產(chǎn)品與產(chǎn)品之間。嚴(yán)格禁止的是可能導(dǎo)致不公平交易或者利益輸送的同日反向交易。確因投資策略或者流動(dòng)性等需要發(fā)生的，管理人應(yīng)通過建立內(nèi)部制度確保不會(huì)發(fā)生“可能導(dǎo)致不公平交易或者利益輸送的同日反向交易”，并留存投資決策及交易記錄。

招商證券托管部認(rèn)為，未禁止私募證券投資基金的反向交易，但管理人應(yīng)充分重視有關(guān)內(nèi)部制度建設(shè)，并確保該制度設(shè)計(jì)的公平公允性，在此基礎(chǔ)上還需注重反向交易執(zhí)行的過程管理并做好留痕工作。

《運(yùn)作指引》發(fā)布時(shí)，市場(chǎng)有聲音傳出，量化T0將要退出歷史舞臺(tái)。2021年之前，是國(guó)內(nèi)做量化T0的黃金時(shí)代，此后，轉(zhuǎn)日內(nèi)高頻的團(tuán)隊(duì)越來越多，量化T0競(jìng)逐白熱化。無法否認(rèn)的是，監(jiān)管加碼之下，量化T0仍有舞臺(tái)，但道路卻越發(fā)艱難。