每經(jīng)記者 李蕾  姚亞楠    每經(jīng)編輯 肖芮冬    

當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)的浪潮涌動(dòng)，資本的航船也在尋找新的航道，幾年前VC紛紛高調(diào)進(jìn)軍二級(jí)市場(chǎng)就是一個(gè)縮影。

不過(guò)要轉(zhuǎn)換賽道沒(méi)有這么容易。近日《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（以下簡(jiǎn)稱(chēng)每經(jīng)記者）了解到，上一批官宣“炒股”的明星機(jī)構(gòu)，目前已經(jīng)有不少基本放棄了二級(jí)業(yè)務(wù)，團(tuán)隊(duì)和人員都已裁撤。也有老牌VC幾年前宣布通過(guò)獨(dú)立子公司進(jìn)軍二級(jí)市場(chǎng)，但如今不僅被中基協(xié)提示投資者定向披露賬戶(hù)開(kāi)立率低，同時(shí)存在長(zhǎng)期處于清算狀態(tài)的基金。

還有國(guó)資背景的VC人士表示，今年初其供職機(jī)構(gòu)試圖開(kāi)拓二級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，也有組建團(tuán)隊(duì)的規(guī)劃。但經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的觀望與考量后，最終還是選擇堅(jiān)持專(zhuān)注于一級(jí)市場(chǎng)。

這樣的情況并非個(gè)例。說(shuō)到底，投資一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)，其基因和能力圈完全不同，“一二級(jí)通吃”仍然是屬于頭部基金的游戲。

“從某種程度上來(lái)說(shuō)，做一級(jí)市場(chǎng)投資和二級(jí)市場(chǎng)面臨的問(wèn)題其實(shí)是一樣的，只是表現(xiàn)形式有差異，不能說(shuō)為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)就從一個(gè)遷移到另一個(gè)，這是非常不成熟的表現(xiàn)。中國(guó)的整個(gè)股權(quán)市場(chǎng)當(dāng)前已經(jīng)走到了一個(gè)新階段，有挑戰(zhàn)，但大家也應(yīng)該看到機(jī)會(huì)。”有VC總經(jīng)理這樣表示。

上一批“炒股”的知名VC，悄悄退出市場(chǎng)

一直以來(lái)，VC們都被視為創(chuàng)新和創(chuàng)業(yè)的助推器。它們以敏銳的洞察力和大膽的決策，挖掘并培育了無(wú)數(shù)初創(chuàng)企業(yè)。然而，隨著近年來(lái)全球市場(chǎng)環(huán)境和投資生態(tài)的巨大變化，一些機(jī)構(gòu)也開(kāi)始尋求更為穩(wěn)健的資產(chǎn)配置方式，二級(jí)市場(chǎng)的機(jī)會(huì)開(kāi)始進(jìn)入這些VC的視野。

2020年，孫正義“豪賭”二級(jí)市場(chǎng)的消息占據(jù)各大頭條。這位曾經(jīng)代表一級(jí)市場(chǎng)風(fēng)向標(biāo)的投資強(qiáng)人，在千億美元愿景基金遭遇巨虧后，把目光投向了二級(jí)市場(chǎng)，成為彼時(shí)科技股暴漲的背后推手之一。

幾乎是在同一時(shí)期，國(guó)內(nèi)的多家明星VC也相繼傳出了涉足二級(jí)市場(chǎng)的消息。有人組建了二級(jí)市場(chǎng)的投資機(jī)構(gòu)，并在市面上頻頻出手；也有人通過(guò)定增方式布局，不僅在一級(jí)半市場(chǎng)尋找優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，同時(shí)也在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行投資布局。

這樣的變化，與A股市場(chǎng)的走勢(shì)顯然密不可分。從2019年到2021年，上證綜指每年的漲幅分別為22.30%、13.87%和4.80%，深證成指為44.08%、38.73%和2.67%，創(chuàng)業(yè)板指則為43.79%、64.96%和12.02%。

相比之下，雖然我們經(jīng)常能在VC的公開(kāi)資料中看到投資回報(bào)幾十倍甚至上百倍的表述，但一只盲池基金中，能跑出的項(xiàng)目是非常有限的，并且周期也更長(zhǎng)，某種意義上不如二級(jí)市場(chǎng)的投資來(lái)得直截了當(dāng)、公開(kāi)透明。在對(duì)市場(chǎng)前景有著良好預(yù)期的背景下，不少VC開(kāi)始將“炒股”作為新戰(zhàn)場(chǎng)，去二級(jí)市場(chǎng)賭賽道、賭高回報(bào)成為潮流。

不過(guò)事實(shí)證明，要從一級(jí)轉(zhuǎn)向二級(jí)，或者在一二級(jí)市場(chǎng)都能做到長(zhǎng)袖善舞，談何容易。

在高調(diào)宣布進(jìn)軍二級(jí)市場(chǎng)之后幾年，每經(jīng)記者了解到，部分知名VC已經(jīng)悄然撤掉了二級(jí)市場(chǎng)的業(yè)務(wù)與團(tuán)隊(duì)，對(duì)曾經(jīng)的股票持倉(cāng)、投資布局也閉口不提。換句話來(lái)說(shuō)，這些機(jī)構(gòu)將投資二級(jí)市場(chǎng)作為創(chuàng)新業(yè)務(wù)嘗試了一番，后續(xù)又紛紛及時(shí)止損了。

也有老牌VC幾年前宣布通過(guò)獨(dú)立子公司進(jìn)軍二級(jí)市場(chǎng)，但后續(xù)旗下的證券私募管理人不僅被中基協(xié)提示投資者定向披露賬戶(hù)開(kāi)立率不足50%，同時(shí)存在提交清算開(kāi)始后超過(guò)6個(gè)月未完成清算的私募基金，前景似乎并不樂(lè)觀。

不僅如此，多位國(guó)資背景的機(jī)構(gòu)人士告訴每經(jīng)記者，其供職機(jī)構(gòu)曾經(jīng)考慮過(guò)拓展二級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，甚至一度準(zhǔn)備招兵買(mǎi)馬、組建團(tuán)隊(duì)。但因?yàn)槎喾矫嬖?，有的是出于?duì)市場(chǎng)的考慮，有的則是因?yàn)楣緫?zhàn)略和業(yè)務(wù)的調(diào)整，目前尚未采取行動(dòng)，“或許未來(lái)有這個(gè)可能性”。

“一二級(jí)通吃”，仍然是頭部基金的游戲

放眼當(dāng)下，我們可能很難聽(tīng)到VC/PE說(shuō)自己“一二級(jí)通吃”。但在幾年前，對(duì)標(biāo)紅杉和高瓴等頭部機(jī)構(gòu)的“一級(jí)+二級(jí)+buyout”全鏈條打法可是不少機(jī)構(gòu)的目標(biāo)。

從另一個(gè)角度來(lái)看，背后的真相其實(shí)是：一直以來(lái)，橫跨一二級(jí)市場(chǎng)都是屬于頭部基金的游戲。不論是市場(chǎng)化的資管巨頭例如高瓴、紅杉、鼎暉等，還是國(guó)資背景的深創(chuàng)投等機(jī)構(gòu)，都早已通過(guò)各種方式把業(yè)務(wù)的觸角延伸到了二級(jí)市場(chǎng)。

首先是直接拿下QFII（合格境外機(jī)構(gòu)投資者）牌照。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，早在2012年12月，高瓴資本管理有限公司就獲得了QFII資格，并在次年1月首次獲得了額度，最新額度為9億美元。而在2020年底及2023年，另外兩家巨頭博裕資本和紅杉資本旗下的博裕資本投資管理有限公司、紅杉資本投資管理有限公司、博裕資本管理（新加坡）有限公司、紅杉資本中國(guó)公開(kāi)市場(chǎng)投資基金管理公司等也相繼拿到QFII牌照，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)投資持續(xù)加碼。

其次是間接參股設(shè)立私募證券基金。舉個(gè)例子，2013年底，由公募大佬、原國(guó)投瑞銀基金總經(jīng)理尚健出任CEO的弘尚資產(chǎn)成立，該公司也是首批在監(jiān)管備案成功的私募投資基金管理人，其股東之一就是天津紅杉企業(yè)管理咨詢(xún)合伙企業(yè)（有限合伙），目前在中基協(xié)登記備案的產(chǎn)品有98只。高瓴旗下也有一家名為上海瓴仁私募基金管理合伙企業(yè)（有限合伙）的私募證券投資基金管理人，是一家不折不扣的百億私募，最新在管基金數(shù)量為148只。

另外還有部分VC、PE選擇參股或發(fā)起設(shè)立公募基金公司，這也是市場(chǎng)上“PE系公募基金”的由來(lái)。不過(guò)比較可惜的是，在券商系、銀行系基金快速發(fā)展，個(gè)人系基金也逐漸打出招牌的當(dāng)下，PE系的公募基金近年來(lái)卻普遍發(fā)展緩慢，“一二級(jí)聯(lián)動(dòng)”的優(yōu)勢(shì)似乎并未顯現(xiàn)。

對(duì)此，國(guó)投美亞基金總經(jīng)理孫萬(wàn)營(yíng)對(duì)每經(jīng)記者直言，能夠橫跨一二級(jí)市場(chǎng)、同時(shí)都能做好的機(jī)構(gòu)是非常稀少的，“從趨勢(shì)判定、交易等能力上來(lái)看，投資一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)的基因和能力圈完全不同。固守傳統(tǒng)能力圈肯定有問(wèn)題，但如果盲目擴(kuò)展能力圈則是更大的風(fēng)險(xiǎn)。從一級(jí)進(jìn)入二級(jí)，需要VC/PE配備團(tuán)隊(duì)人員、相關(guān)牌照、資金池等諸多資源，不是頭部機(jī)構(gòu)很難有實(shí)力做此布局”。

他強(qiáng)調(diào)，不能說(shuō)投資一級(jí)市場(chǎng)遇到了困難就轉(zhuǎn)向二級(jí)，這是對(duì)市場(chǎng)缺乏敬畏之心。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家、新質(zhì)未來(lái)研究院院長(zhǎng)張奧平也指出，很多VC/PE選擇二級(jí)市場(chǎng)來(lái)做一定的配置，是在進(jìn)行多元化的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和收益獲取，但這種方式不具備長(zhǎng)期性。

“對(duì)行業(yè)頭部、資金周期較長(zhǎng)的機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，一二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)配置是一個(gè)比較好的方向，但也有一些股權(quán)投資機(jī)構(gòu)選擇去二級(jí)市場(chǎng)做投資，是因?yàn)樵谝患?jí)賺不到錢(qián)了。在這一輪市場(chǎng)出清的階段，這類(lèi)到二級(jí)市場(chǎng)也很難獲得很好的收益。當(dāng)前中國(guó)的整個(gè)股權(quán)市場(chǎng)正處于轉(zhuǎn)換期，VC/PE應(yīng)該在這個(gè)新階段去發(fā)掘關(guān)鍵戰(zhàn)略、產(chǎn)業(yè)政策中的更多機(jī)會(huì)。”

股權(quán)投資新階段，VC/PE如何抓住發(fā)展機(jī)遇？

當(dāng)下VC/PE正面臨募資與退出的雙重困局，清科研究數(shù)據(jù)顯示，今年一季度市場(chǎng)放緩態(tài)勢(shì)仍在持續(xù)，新募集基金數(shù)量和規(guī)模分別同比下降43.9%、5.0%；投資案例數(shù)同比下滑36.7%；受新股發(fā)行延續(xù)階段性收縮態(tài)勢(shì)影響，退出情況也不容樂(lè)觀，退出案例同比下降56.2%。

不止國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，全球主要風(fēng)險(xiǎn)投資活躍區(qū)域也正遭遇逆風(fēng)。據(jù)外媒報(bào)道，PitchBook的數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)風(fēng)投公司募資在2023年降至6年來(lái)的最低水平，它們的投資價(jià)值下降了30%，降至1700億美元，即使在人工智能投資熱潮期間也未能幸免。此外，PitchBook的數(shù)據(jù)還顯示，2023年美國(guó)活躍風(fēng)險(xiǎn)投資者的數(shù)量下降了38%。

“投資機(jī)構(gòu)在現(xiàn)有業(yè)務(wù)遇到挑戰(zhàn)時(shí)，尋求其他增長(zhǎng)機(jī)會(huì)或者轉(zhuǎn)型嘗試都是可以理解的，但如果不經(jīng)調(diào)研就貿(mào)然采取行動(dòng)，甚至把炒股當(dāng)作轉(zhuǎn)型的救命稻草，我認(rèn)為這是一個(gè)極其冒險(xiǎn)的舉措。”孫萬(wàn)營(yíng)這樣表示。

事實(shí)上，為給予創(chuàng)投市場(chǎng)信心及動(dòng)力，日前國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)了《促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“創(chuàng)投17條”），從募、投、管、退全鏈條為創(chuàng)業(yè)投資提供支持。

在張奧平看來(lái)，“創(chuàng)投17條”再次明確了要培育長(zhǎng)期穩(wěn)定的耐心資本，相反，對(duì)于那些市場(chǎng)中那些急功近利、快進(jìn)快出的做法和機(jī)構(gòu)，未來(lái)將受到更嚴(yán)格的監(jiān)管甚至出清。

“‘創(chuàng)投17條’作為系統(tǒng)性政策文件，已經(jīng)指明了未來(lái)哪些機(jī)構(gòu)將得到更多支持和發(fā)展機(jī)遇。”張奧平分析道，這些機(jī)構(gòu)包括具有行業(yè)龍頭地位的骨干企業(yè)、與科研機(jī)構(gòu)深度合作的機(jī)構(gòu)，以及與專(zhuān)精特新“小巨人”企業(yè)、早期科技創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目緊密結(jié)合的機(jī)構(gòu)等，而深入理解和實(shí)踐耐心資本的概念是VC/PE抓住這一輪發(fā)展機(jī)遇的關(guān)鍵。

對(duì)于當(dāng)下一級(jí)市場(chǎng)投資人最關(guān)注的退出問(wèn)題，“創(chuàng)投17條”提及拓寬并購(gòu)重組退出渠道，張奧平認(rèn)為，并購(gòu)并不局限于上市公司，向非上市企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓也是一種有效的退出方式，未來(lái)VC/PE可積極與行業(yè)內(nèi)具備創(chuàng)新能力的企業(yè)、CVC開(kāi)展深度合作，尋求合適的并購(gòu)或股權(quán)交易機(jī)會(huì)。

此外，地方國(guó)資是當(dāng)前國(guó)內(nèi)創(chuàng)投市場(chǎng)的重要參與者，國(guó)資LP更是占據(jù)了半壁江山。當(dāng)前正值上一輪引導(dǎo)基金的退出期，孫萬(wàn)營(yíng)表示，“創(chuàng)投17條”中提到的優(yōu)化政府出資的創(chuàng)業(yè)投資基金管理，改革完善基金考核、容錯(cuò)免責(zé)機(jī)制，系統(tǒng)研究解決政府出資的創(chuàng)業(yè)投資基金集中到期退出問(wèn)題，都是針對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)痛點(diǎn)的精準(zhǔn)施策。“政策的細(xì)化和落地至關(guān)重要，我們期待接下來(lái)的相關(guān)政策能夠提供具體的解決方案和操作指南，為創(chuàng)業(yè)與投資提供更加寬松的創(chuàng)新環(huán)境。”

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