各位老鐵，大家好！我是錢研君，今天又在公眾號“道達(dá)號”上發(fā)布最新的研究成果——道達(dá)研選。

本周全球股市表現(xiàn)較差，A股也繼續(xù)疲弱，其中紅利資產(chǎn)的表現(xiàn)尤為弱勢。從去年下半年開始，錢研君其實(shí)是一直看好紅利資產(chǎn)的，在研選福利群以及周記文章中多次提及。不過，最近幾個(gè)月，錢研君一直在提醒大家，不要追高買入紅利資產(chǎn)。

近期市場調(diào)整幅度較大，反彈隨時(shí)可能會出現(xiàn)，而成長股在反彈期間通常會表現(xiàn)更好。接下來，繼續(xù)做一個(gè)特別版的分享，我們一起來看一個(gè)高成長的賽道——減速器行業(yè)的基本情況以及投資邏輯。

在正式開始之前，還是做個(gè)提醒，道達(dá)研選周記第29期已經(jīng)更新了，歡迎大家關(guān)注微信公眾號“道達(dá)號”，然后到贏家學(xué)院查看。

人形機(jī)器人帶來新增需求

減速器是連接動力源和執(zhí)行結(jié)構(gòu)的中間結(jié)構(gòu)。其中，最值得關(guān)注的是精密減速器，其可以作為旋轉(zhuǎn)關(guān)節(jié)發(fā)揮傳動作用。精密減速器又主要分為諧波減速器、RV減速器和精密行星減速器。

根據(jù)哈默納科下游需求拆分，減速器主要應(yīng)用下游為機(jī)器人、半導(dǎo)體設(shè)備、航空裝備這三個(gè)領(lǐng)域，2023年占收入比重分別為49.5%、17.5%和9.6%。近年來，新能源行業(yè)需求快速擴(kuò)張，車載下游收入占比提升至8%左右。

減速器市場規(guī)模增速較快，但體量稍小，屬于利基市場。無論是諧波減速器、RV減速器、精密行星減速器，當(dāng)前全球市場規(guī)模均在20億美元以下。近年來，中國市場規(guī)模分別在25億元、43億元、36億元左右，呈現(xiàn)出小而精的賽道特征。

目前減速器的最大下游為工業(yè)機(jī)器人。國聯(lián)證券分析認(rèn)為，工業(yè)機(jī)器人出貨量短期或難出現(xiàn)大的產(chǎn)業(yè)趨勢帶動，不過后續(xù)兩年，前期新增的機(jī)器人剛好到了減速器更換周期節(jié)點(diǎn)，工業(yè)機(jī)器人減速器的存量替換或可能成為新的助力。

人形機(jī)器人會成為減速器下一個(gè)需求拉動點(diǎn)。工業(yè)機(jī)器人對于精密行星減速器、RV減速器和諧波減速器均會使用到。與此不同，人形機(jī)器人關(guān)節(jié)較小，大負(fù)載的場景也相對較少，因此以使用體積小的諧波減速器、行星減速器為主，RV減速器的需求相對較少。

那么，人形機(jī)器人對減速器的需求拉動到底有多大呢？

根據(jù)國聯(lián)證券測算，樂觀假設(shè)下，2035年全球人形機(jī)器人銷量達(dá)到200萬臺，人形機(jī)器人對精密行星減速器、諧波減速器市場規(guī)模拉動分別為50億元、423億元。中性假設(shè)下，2035年全球人形機(jī)器人銷量達(dá)到45萬臺，人形機(jī)器人對精密行星減速器、諧波減速器市場規(guī)模拉動分別為11億元、92億元。

國產(chǎn)替代快速推進(jìn)

上文提到，精密減速器供需格局類似于利基市場，而利基市場具有以下三個(gè)基本特質(zhì)：

1）規(guī)模：行業(yè)整體市場規(guī)模不大，如諧波減速器全球規(guī)模整體不超過100億元人民幣。

2）供給情況：綜合壁壘不低，往往在技術(shù)、資金、渠道、品牌等某個(gè)維度具有較高的壁壘。

3）產(chǎn)業(yè)鏈情況：更多出現(xiàn)在B2B的產(chǎn)業(yè)鏈某細(xì)分環(huán)節(jié)，如汽車零部件等。

從發(fā)展趨勢上看，利基市場主要分為三個(gè)發(fā)展階段：

第一階段：簡單利基市場。國產(chǎn)份額尚小，下游主導(dǎo)大企業(yè)與本土零部件企業(yè)建立普通合作關(guān)系，整個(gè)利基市場仍由海外龍頭主導(dǎo)。

第二階段：多元利基市場。國產(chǎn)份額開始提升，下游主導(dǎo)大企業(yè)與本土零部件企業(yè)合作關(guān)系逐步深化，零部件對C端大企業(yè)提供定制化服務(wù)。國產(chǎn)零部件廠商完成技術(shù)或認(rèn)證的首次突破，市場格局會在短期內(nèi)出現(xiàn)變動，可能伴隨競爭加劇的情形。

第三階段：復(fù)雜利基市場。國產(chǎn)占據(jù)主要市場份額，下游主導(dǎo)大企業(yè)與本土零部件企業(yè)共同合作研發(fā)新技術(shù)產(chǎn)品，整個(gè)利基市場仍由海外龍頭主導(dǎo)。

國聯(lián)證券指出，當(dāng)前國內(nèi)精密減速器處于第一階段到第二階段轉(zhuǎn)變的過程。這個(gè)過程中，國產(chǎn)減速器龍頭會與全球主導(dǎo)企業(yè)（如特斯拉）建立優(yōu)先合作，打破此前全球供應(yīng)生態(tài)圈。隨后新一輪洗牌結(jié)束，供應(yīng)格局再次穩(wěn)定，國內(nèi)龍頭與C端龍頭建立深度綁定合作、協(xié)同研發(fā)。這種環(huán)境下，利基市場龍頭與客戶的黏性也會越來越深。

國聯(lián)證券認(rèn)為，穩(wěn)定狀態(tài)下，國內(nèi)諧波減速器、行星減速器、RV減速器的利基市場龍頭的全球份額往往可以達(dá)到25%及以上。因此，國內(nèi)相關(guān)減速器龍頭的份額提升空間仍很大。假設(shè)中國龍頭企業(yè)后續(xù)成為行業(yè)的全球龍頭，則全球份額則可能更高。整體而言，國產(chǎn)龍頭有望借助人形機(jī)器人的產(chǎn)業(yè)發(fā)展實(shí)現(xiàn)突圍，成為全球精密減速器市場的主要供應(yīng)商。

免責(zé)聲明：道達(dá)研選是從行業(yè)前瞻去挖掘價(jià)值信息，整合最熱研報(bào)主要觀點(diǎn)，文章提供的信息僅供參考，不涉及操作建議。據(jù)此入市，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)！

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、行業(yè)技術(shù)突破不及預(yù)期；2、商業(yè)應(yīng)用場景拓展不及預(yù)期。

最后再提醒一下，道達(dá)研選周記第29期已經(jīng)更新了，歡迎大家關(guān)注微信公眾號“道達(dá)號”，然后到贏家學(xué)院查看。

好了，今天就和各位老鐵聊到這里，祝大家周末愉快！

本期道達(dá)研選的參考研報(bào)如下：

國聯(lián)證券-人形機(jī)器人行業(yè)系列報(bào)告（七）：人形機(jī)器人擴(kuò)容市場，國產(chǎn)減速器進(jìn)軍國際

（錢研君）

本文內(nèi)容僅供參考，不作為投資依據(jù)，據(jù)此入市，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。

封面圖片來源：每日經(jīng)濟(jì)新聞 劉國梅 攝