每經(jīng)編輯 葉峰    

截至收盤，上證指數(shù)漲0.14%報(bào)2890.9點(diǎn)，深證成指漲1.45%，創(chuàng)業(yè)板指漲0.92%，萬得全A漲1.01%；A股全天成交6105.1億元，環(huán)比略增。家電板塊全線爆發(fā)，家電ETF（159996）收漲5.46%。

【消息面刺激】以舊換新出政策，補(bǔ)貼資金中央支持，最高打8折，涉及多品類，超市場(chǎng)預(yù)期。

7月25日，國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部印發(fā)《關(guān)于加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新的若干措施》（下稱《措施》）。補(bǔ)貼品類包括冰箱、洗衣機(jī)、電視、空調(diào)、電腦、熱水器、家用灶具、吸油煙機(jī)共8類大家電。補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)為2級(jí)能效或水效標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品補(bǔ)貼售價(jià)15%、1級(jí)能效或水效標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品補(bǔ)貼售價(jià)20%。每位消費(fèi)者每類產(chǎn)品可補(bǔ)貼一件，每件補(bǔ)貼不超過2000元。

【后市觀點(diǎn)】目前壓制A股的因素主要是基本面修復(fù)的速度不及預(yù)期，家電行業(yè)以舊換新政策超預(yù)期，有望有效刺激家電行業(yè)下半年需求。考慮到家電行業(yè)目前具備政策刺激+出海+高質(zhì)量經(jīng)營(yíng)+分紅較高的特征，在消費(fèi)板塊中值得重點(diǎn)關(guān)注。目前白電板塊的估值在10倍出頭，無風(fēng)險(xiǎn)利率下行背景下，板塊估值有望進(jìn)一步提升。

數(shù)據(jù)來源：wind

【以舊換新政策-專家解讀】

家電內(nèi)需簡(jiǎn)單拆分為新房裝修20%，二手房裝修20%，剛需更新20%（損壞更新和保有率提升），改善更新40%。此次政策目標(biāo)是提升改善更新的需求。申萬宏源證券復(fù)盤并對(duì)比09年家電“以舊換新”，結(jié)論是此次政策力度顯著加大，主要體現(xiàn)在以下多個(gè)方面：

1）覆蓋品類更廣：2009年政策涉及的補(bǔ)貼品類為彩電、冰箱、洗衣機(jī)、空調(diào)、電腦5個(gè)品類，此次政策在09年基礎(chǔ)上新增熱水器、家用灶具、吸油煙機(jī)3個(gè)品類；

2）補(bǔ)貼比例更高：2009年家電下鄉(xiāng)政策明確補(bǔ)貼售價(jià)13%，節(jié)能惠民和以舊換新的補(bǔ)貼力度基本不超過售價(jià)的10%，此次政策明確購(gòu)買2級(jí)能/水效標(biāo)準(zhǔn)的家電產(chǎn)品補(bǔ)貼比例為銷售價(jià)格的15%，1級(jí)能/水效標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品補(bǔ)貼比例將進(jìn)一步提升至20%，顯著超越此前補(bǔ)貼比例；3）補(bǔ)貼限價(jià)放寬：2009年政策中對(duì)于各品類補(bǔ)貼上限分別為--電視機(jī)400元/臺(tái)，冰箱（含冰柜）300元/臺(tái)，洗衣機(jī)250元/臺(tái)，空調(diào)350元/臺(tái)，電腦400元/臺(tái)，此次政策單件產(chǎn)品補(bǔ)貼限價(jià)為2000元，大幅高于09年各品類的補(bǔ)貼上限金額；

4）補(bǔ)貼資金中央支持力度更大：2009年政策的補(bǔ)貼資金由中央財(cái)政和試點(diǎn)省市財(cái)政共同負(fù)擔(dān)，其中，中央財(cái)政負(fù)擔(dān)80%，試點(diǎn)省市財(cái)政負(fù)擔(dān)20%，而此次政策明確支持資金按照總體9:1的原則實(shí)行央地共擔(dān)，東部、中部、西部地區(qū)中央承擔(dān)比例分別為85%、90%、95%，相較于2009年政策而言，此次中央出資比例更高，地方財(cái)政的壓力將有望減輕。

中金公司指出，2023年上述品類（除電腦外）合計(jì)國(guó)內(nèi)零售規(guī)模超6500億元。補(bǔ)貼幅度與2009-2013年全國(guó)性的家電下鄉(xiāng)、以舊換新、兩輪能效補(bǔ)貼等家電補(bǔ)貼政策力度類似。中央出資占比高，支持資金按照9:1原則實(shí)行央地共擔(dān)，要求在2024年底前使用，預(yù)計(jì)或?qū)?dǎo)致2024年下半年家電集中消費(fèi)。

招商證券指出，上一輪2008-2013H1家電下鄉(xiāng)、以舊換新、節(jié)能補(bǔ)貼政策，合計(jì)補(bǔ)貼金額超過1500億（每年平均不到300億），拉動(dòng)家電行業(yè)規(guī)模增量超過4000億，拉動(dòng)系數(shù)接近1:3。預(yù)估這輪家電財(cái)政刺激力度或超300億元，倘若拉動(dòng)系數(shù)2-3帶動(dòng)600-900億增量需求，對(duì)應(yīng)家電行業(yè)2024H2行業(yè)規(guī)模貢獻(xiàn)幅度不低于15%。

【家電內(nèi)需：消費(fèi)降級(jí)】

奧維云網(wǎng)指出，2024年上半年，中國(guó)家電市場(chǎng)零售額為4145億元，同比下降3.8%，預(yù)測(cè)2024年國(guó)內(nèi)家電市場(chǎng)零售額將同比下滑3.6%。

其中白電市場(chǎng)零售額2319億元，同比下滑7.0%，零售量7774萬臺(tái)，同比下滑3.6%。618線上市場(chǎng)零售量2271萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)5.2%，零售額490億元，同比下降2.5%。在消費(fèi)降級(jí)和空調(diào)品類價(jià)格大幅下降帶動(dòng)下，整體市場(chǎng)呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)和價(jià)格雙雙下行特征。

我國(guó)家電市場(chǎng)主要品類已進(jìn)入成熟階段，市場(chǎng)基本盤也由新增需求轉(zhuǎn)向更新需求，家電地產(chǎn)后周期的屬性已經(jīng)明顯下降，2019-2023年中國(guó)家電零售額規(guī)模CAGR基本持平。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2023年彩電/冰箱/洗衣機(jī)/空調(diào)百戶保有量分別達(dá)到108臺(tái)/103臺(tái)/98臺(tái)/146臺(tái)，可以看到核心品類發(fā)展已基本成熟。

面對(duì)相同的外部環(huán)境，空冰洗產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)各有不同?？照{(diào)行業(yè)經(jīng)歷了2022-2023年市場(chǎng)大年，2023年下半年進(jìn)入補(bǔ)庫(kù)階段，但在補(bǔ)庫(kù)空間消耗完畢后，2024年整體零售端需求疲軟。疊加今年天氣因素影響較大，尤其是華南、華東主力區(qū)域長(zhǎng)期陰雨，不像去年高溫。

冰冷產(chǎn)業(yè)依然在換新需求驅(qū)動(dòng)通道，在以舊換新驅(qū)動(dòng)政策下需求逐步釋放，市場(chǎng)整體穩(wěn)健。今年值得關(guān)注的是在需求不足背景下，產(chǎn)業(yè)技術(shù)升級(jí)路徑缺乏有效支撐。

洗護(hù)產(chǎn)業(yè)在2020-2022年相對(duì)低迷。2023年市場(chǎng)有所恢復(fù)但由于頭部企業(yè)的策略調(diào)整，市場(chǎng)整體競(jìng)爭(zhēng)壓力有增不減。而進(jìn)入2024年節(jié)奏調(diào)整后的洗護(hù)產(chǎn)業(yè)，整體需求穩(wěn)定，洗烘套爆發(fā)成為增長(zhǎng)主力。

【家電出口，上半年亮眼】

中國(guó)家用電器出口金額1-6月累計(jì)同比+14.8%。2024年6月涼夏導(dǎo)致空調(diào)內(nèi)銷低于市場(chǎng)預(yù)期，但預(yù)計(jì)出口高增長(zhǎng)有望延續(xù)到8月，主要是全球高溫（中國(guó)除外）導(dǎo)致的海外空調(diào)需求超預(yù)期。國(guó)內(nèi)家電企業(yè)目前比較像日本中期的情況，出口產(chǎn)品逐漸從以低廉的成本為優(yōu)勢(shì)的供應(yīng)鏈低價(jià)產(chǎn)品，轉(zhuǎn)向以產(chǎn)品創(chuàng)新和用戶運(yùn)營(yíng)為基礎(chǔ)的品牌型產(chǎn)品。

市場(chǎng)擔(dān)憂美國(guó)提高中國(guó)出口家電關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)，但目前來看，中國(guó)家電產(chǎn)業(yè)已經(jīng)進(jìn)行全球化產(chǎn)能布局，有能力應(yīng)對(duì)美國(guó)關(guān)稅的風(fēng)險(xiǎn)。而且2018年以來，美國(guó)進(jìn)口中國(guó)家電產(chǎn)品的占比已經(jīng)下降。

中信建投指出，中國(guó)家電產(chǎn)能在全球占據(jù)絕對(duì)領(lǐng)先地位，即使按照悲觀假設(shè)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)遭受較強(qiáng)關(guān)稅加征，短期內(nèi)也難有替代者承接市場(chǎng)份額，因此國(guó)內(nèi)出口量預(yù)計(jì)受損有限，影響更多在于國(guó)內(nèi)公司、海外消費(fèi)者的關(guān)稅負(fù)擔(dān)分配，且受益于產(chǎn)業(yè)鏈的難替代性，關(guān)稅加征后家電公司轉(zhuǎn)嫁能力相對(duì)較強(qiáng)。復(fù)盤18年以來的白電出口毛利率，整體穩(wěn)中有升，利潤(rùn)率并未受到影響。

【分紅】家電行業(yè)步入成熟期，仍然有一定的成長(zhǎng)性，但終端需求相對(duì)來說變化不大。因此行業(yè)周期相對(duì)弱化，同時(shí)伴隨著行業(yè)的成熟，行業(yè)分紅率正逐漸提升。家電龍頭ROE2021年以來穩(wěn)定在20%左右，2021年以來家電板塊分紅水平逐步提高。新國(guó)九條重視公司的分紅情況，家電板塊現(xiàn)金流好，業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，預(yù)期未來分紅率將維持穩(wěn)定甚至持續(xù)提高。

數(shù)據(jù)來源：wind中金公司，申萬宏源整理

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我國(guó)基金運(yùn)作時(shí)間較短，不能反映股市發(fā)展的所有階段?；鸸芾砣顺兄Z以誠(chéng)實(shí)信用、勤勉盡責(zé)的原則管理和運(yùn)用基金資產(chǎn)，但不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益?；鸬倪^往業(yè)績(jī)及其凈值高低并不預(yù)示其未來業(yè)績(jī)表現(xiàn)?；鸸芾砣颂嵝淹顿Y人基金投資的“買者自負(fù)”原則，在做出投資決策后，基金運(yùn)營(yíng)狀況與基金凈值變化引致的投資風(fēng)險(xiǎn)，由投資人自行負(fù)擔(dān)?；鹩酗L(fēng)險(xiǎn)，購(gòu)買過程中應(yīng)選擇與自己風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和承受能力相匹配的基金，投資需謹(jǐn)慎。

投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲(chǔ)蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進(jìn)行長(zhǎng)期投資、平均投資成本的一種簡(jiǎn)單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險(xiǎn)，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲(chǔ)蓄的等效理財(cái)方式。