各位老鐵，大家好！我是錢研君，今天又在公眾號“道達號”上發(fā)布最新的研究成果——道達研選。

本周A股市場先抑后揚，最后兩個交易日，市場呈現(xiàn)普漲格局。周三時，市場先生已經(jīng)變得十分不可理喻了，以山西汾酒為例，除了二季度業(yè)績增速放緩之外，挑不出來任何毛病，然而股價一度逼近跌停。這種極端悲觀情緒大概率是不可持續(xù)的，周四、周五市場便迎來了反彈行情。

不過，以銀行為代表的高股息板塊，本周調(diào)整幅度較大。這表明目前的市場還是一個存量博弈的市場，追高買入仍然不是明智的選擇。今天乳制品龍頭伊利一度大跌，但隨即收復失地，到底發(fā)生了什么？接下來，我們一起來看一下乳制品行業(yè)的基本面情況和投資邏輯。

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市場競爭或?qū)⒎啪?/h2>

我國乳制品市場歷經(jīng)七十余年持續(xù)自我革新，良性發(fā)展根基已定，整體進入相對成熟的低速成長期。2023年，我國乳制品市場規(guī)模為5738.6億元，同比減少1.1%，近十年以來行業(yè)增速持續(xù)放緩。

我們來看一下行業(yè)的供需情況。先來看供給端，伴隨行業(yè)規(guī)?；掷m(xù)進行，奶質(zhì)和奶量均有提升。據(jù)奶業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2022年全國奶類產(chǎn)量4026.5萬噸，同比增長6.6%；乳制品產(chǎn)量突破3117.7萬噸，同比增長2.0%；牧場養(yǎng)殖的規(guī)?；潭忍嵘?2%，奶牛單產(chǎn)提升至9.2噸，行業(yè)全混合日糧（TMR）技術(shù)牧場使用率達到95%，規(guī)?；瘮D奶率達到100%。

再來看需求端，我國人均乳制品消費偏低，人均提升和結(jié)構(gòu)升級潛力仍存。2022年我國人均奶類消費量為12.4千克，人均乳制品消費量（折合原奶）約42千克。對標國外，據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部表述，我國人均奶類年消費量僅為世界平均的三分之一、亞洲平均的二分之一。

以《中國居民膳食指南（2022）》“每人每天應(yīng)攝入300克至500克奶及奶制品”的推薦量為基礎(chǔ)，人均乳制品消費應(yīng)達109.5千克/年-182.5千克/年，目前人均年消費量遠有不足，國內(nèi)每日乳制品攝入達標（≥300ml）的公眾也不足四分之一。

據(jù)聯(lián)儲證券總結(jié)，我國人均奶類消費偏低原因主要有三：

一是受疫情沖擊的短期影響與社會少子化的影響，奶類需求不振；

二是消費結(jié)構(gòu)差異導致，一方面，我國干乳制品消費占比約35%，較全球水平偏低，消費品類集中于液體乳；另一方面，鄉(xiāng)村地區(qū)及中低收入人群的人均奶類消費較低，形成一定拖累；三是受三聚氰胺事件打擊后，奶企供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革相對充分，但消費市場培育需久久為功，奶類消費習慣還有待強化。

近年來，伊利、蒙牛兩行業(yè)龍頭的市場份額，仍處于穩(wěn)中有增的態(tài)勢中，已從2019年的36%提升至2023年的42.3%。其中，伊利占24.4%，蒙牛占17.9%。光明、三元、新希望、天潤乳業(yè)為代表的區(qū)域性乳企，市占率僅個位數(shù)，處于第二梯隊。

雙寡頭格局的形成，主要與我國集中常溫白奶的消費結(jié)構(gòu)相關(guān)。伊利、蒙牛借助常溫奶可儲存期久、可運輸距離長、產(chǎn)品同質(zhì)性較強的特點，通過加強品牌營銷、整合全產(chǎn)業(yè)鏈、完善產(chǎn)品矩陣等，逐步擴大公司影響力，實現(xiàn)市場份額的持續(xù)提升。

聯(lián)儲證券認為，就目前來看，雙寡頭的發(fā)展目標已從搶份額增收入轉(zhuǎn)為了保份額增利潤，市場競爭或?qū)⒎啪彙?/p>

乳制品市場仍將保持增長

我國乳制品產(chǎn)業(yè)鏈，主要包含上游的奶牛養(yǎng)殖和乳制品包裝材料、中游的加工制造與下游的消費渠道。

上游奶牛養(yǎng)殖牧場在華北、華東地區(qū)分布相對集中，近三年行業(yè)利潤受飼料成本上行和生鮮乳價格下行雙重擠壓，增長壓力較大。不過，飼料價格自2022年年底已開啟下行階段，國際奶類價格上漲與下游需求持續(xù)修復，有望提振國內(nèi)生鮮乳價格，聯(lián)儲證券認為，上游養(yǎng)殖困境將過。

中游乳企自2008年起重視上游奶源建設(shè)，2018年前后開始重視巴氏奶的布局，陸續(xù)以自建奶站、自建牧場等向前整合的方式，預計已占得產(chǎn)業(yè)鏈利潤的40%左右。疊加近十年市場集中度不斷提升，品牌影響力擴大，中游乳企的議價權(quán)不斷增強。

我國乳品下游消費以常溫液體乳為主，白奶占比較高。2023年我國液體乳消費占比64.8%，其中常溫白奶約占36.5%，其次是奶粉和酸奶?？v向比較來看，我國液體乳消費占比雖較2009年的75.2%有所下降，但近五年來都保持相對穩(wěn)定；橫向比較來看，我國消費升級型干乳制品消費偏少，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)顯示，2022年我國人均奶酪消費量為1公斤，遠低于國際人均消費近20公斤的水平。

日本作為乳業(yè)發(fā)達國家，與我國地理位置臨近，飲食習慣及乳業(yè)發(fā)展環(huán)境相似程度較高，其乳業(yè)發(fā)展路徑、品類發(fā)展趨勢可為我國乳業(yè)發(fā)展提供一定的參考。

日本乳業(yè)發(fā)展史可分為孵化期、起步期、高速增長期、低速增長期及成熟期?，F(xiàn)階段中國乳業(yè)發(fā)展可對標日本七八十年代，對應(yīng)其低速增長期。近年來日本乳品市場已進入成熟期，保持較低增速。歐?？趶?023年日本乳及乳制品市場規(guī)模達24089億日元，同比增長4.5%；2009-2003年行業(yè)復合增速為1.01%。

結(jié)合我國國情與日本乳業(yè)不同發(fā)展階段的表現(xiàn)，聯(lián)儲證券認為：（1）我國乳業(yè)發(fā)展仍將持續(xù)，伴隨國內(nèi)經(jīng)濟與消費環(huán)境的改善，人均奶類消費提振和奶類結(jié)構(gòu)升級未完待續(xù)；（2）品類方面，低溫鮮奶、功能性酸奶和干乳制品等細分子品類有望帶來市場新增量。

免責聲明：道達研選是從行業(yè)前瞻去挖掘價值信息，整合最熱研報主要觀點，文章提供的信息僅供參考，不涉及操作建議。據(jù)此入市，風險自擔！

風險提示：1、人口高齡少子化導致乳制品需求下滑；2、食品安全問題；3、原奶價格大幅度波動導致盈利能力波動。

最后還是作個提醒，道達研選周記第34期已經(jīng)更新了，歡迎大家關(guān)注微信公眾號“道達號”，然后到贏家學院查看。

好了，今天就和各位老鐵聊到這里，祝大家周末愉快！

本期道達研選的參考研報如下：

聯(lián)儲證券-乳制品行業(yè)深度：筑基已成，潛力猶存

申萬宏源-日本乳品行業(yè)發(fā)展歷史復盤：創(chuàng)新為基，逆勢增長

（錢研君）

本文內(nèi)容僅供參考，不作為投資依據(jù)，據(jù)此入市，風險自擔。

封面圖片來源：每日經(jīng)濟新聞 資料圖