事件：2024年9月26日，中共中央政治局召開會議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟形勢，部署下一步經(jīng)濟工作。關(guān)于會議精神，我們學(xué)習(xí)如下：

9月召開中央政治局會議討論經(jīng)濟，時點罕見，釋放了不同尋常的信號

4月、7月與12月往往是與經(jīng)濟相關(guān)的會議，此外非傳統(tǒng)月不定期討論經(jīng)濟，上次還要追溯到2016年及2018年，而彼時的宏觀大背景一個是面臨全球經(jīng)濟收縮，美國正值大選，另一個則是中美貿(mào)易摩擦在不斷升級。而今年前置到9月，由此可見，中央對當(dāng)前經(jīng)濟工作的重視“非比尋常”。

本次政治局會議的總基調(diào)：積極主動，基調(diào)明顯轉(zhuǎn)變

正如會議指出：“當(dāng)前經(jīng)濟運行出現(xiàn)一些新的情況和問題。要全面客觀冷靜看待當(dāng)前經(jīng)濟形勢，正視困難、堅定信心，切實增強做好經(jīng)濟工作的責(zé)任感和緊迫感。”從“保持戰(zhàn)略定力”到“增強緊迫感”，更多的是考慮到中國經(jīng)濟在三季度以來，內(nèi)生動能偏弱，實現(xiàn)5%需要“努力”，因此這一基調(diào)的重大轉(zhuǎn)變，背后是源于經(jīng)濟壓力。具體來看：

1、消費與民生：經(jīng)濟的重要抓手。會議指出要把促消費和惠民生結(jié)合起來，促進中低收入群體增收，提升消費結(jié)構(gòu)，培育新型消費業(yè)態(tài)。本次會議相較于7月，更“直白”地討論了惠民生和促消費，從擴展政策補貼范圍，到促就業(yè)，再到支持民營經(jīng)濟及支持養(yǎng)老等具體政策，無疑都展現(xiàn)出了對提振消費意愿的重視程度。

2、財政：定調(diào)部署更加積極，年內(nèi)財政空間將進一步打開。財政端是本次會議的一大看點，在貨幣政策的充分部署下，財政端能否跟上決定了后續(xù)基本面的改善空間。9月政治局會議提出要“加大財政貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)力度，保證必要的財政支出，切實做好基層‘三保’工作”，對于財政的定調(diào)更加積極，后續(xù)財政政策有望加快節(jié)奏。

增量財政工具有望加快推出。相較于7月會議的“用好超長期特別國債”，本次會議提出“發(fā)行使用好超長期特別國債和地方政府專項債”、“加力推出增量政策”，定調(diào)的變化意味著在落實存量政策的基礎(chǔ)上財政將加快向增量政策轉(zhuǎn)變，四季度增量財政工具出臺的概率上升，尤其是財政赤字的上調(diào)、特別國債的增發(fā)等，10月可能是相關(guān)工具落地的重要時間點。

3、貨幣：延續(xù)“924”貨幣政策精神，關(guān)注年內(nèi)降準(zhǔn)降息節(jié)奏。由于9月24日一系列貨幣政策“組合拳”的推出，本次政治局會議對貨幣政策的增量不多。但值得期待的是后續(xù)降準(zhǔn)的節(jié)奏，會議指出“要降低存款準(zhǔn)備金率，實施有力度的降息”，鑒于9月24日50bp的降準(zhǔn)已經(jīng)部署，本次政治局會議再度提及，指向年內(nèi)二次降準(zhǔn)概率較高，有望進一步釋放長期流動性，配合年內(nèi)財政的發(fā)力，將有效推動信用擴張，而“實施有力度的降息”也有助于進一步提振預(yù)期。

4、地產(chǎn)：促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)。本次會議對房地產(chǎn)政策的目標(biāo)定調(diào)發(fā)生變化，從“促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展”到“促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)”，對于地產(chǎn)市場的信號意義更加明確，也為房地產(chǎn)市場的后續(xù)運行劃出了政策底線。

政策考慮上，一方面，“要嚴(yán)控增量、優(yōu)化存量”，即加大對新建地產(chǎn)項目的審核監(jiān)管力度，同時推動地方政策的收儲進程，盤活存量閑置土地，進一步優(yōu)化房屋供給質(zhì)量，推動地產(chǎn)市場供需平衡；另一方面，“要回應(yīng)群眾關(guān)切，調(diào)整住房限購政策，降低存量房貸利率”，則注重從需求端改善居民購房意愿、減輕居民負(fù)擔(dān)，鑒于降低存量房貸利率、最低首付比例的政策部署已經(jīng)打開，后續(xù)對于住房限購尤其是一線城市的限購大概率進一步放寬。

除此之外，后續(xù)貨幣財政對于地產(chǎn)市場的支持也值得期待，包括租賃住房貸款，保障性住房再貸款的進一步投放等。

資本市場再度作為核心議題被提及，與“924”新政形成呼應(yīng)，凸顯了資本市場預(yù)期引導(dǎo)、資金配置功能的重要性

2023年7月政治局會議首次提出“活躍資本市場，提振投資者信心”，資本市場是連接企業(yè)和投資者的核心樞紐，活躍資本市場是推動科技-產(chǎn)業(yè)-金融良性融合的重要一環(huán)。在隨后的政治局會議中，“資本市場”也被頻頻提及，重要性不言而喻。而本次政治局會議剔除“努力提振市場”的目標(biāo)，定調(diào)更為高遠，同時也對具體措施進行更為細(xì)致地部署，“引導(dǎo)中長期資金入市，支持上市公司并購重組”與“924”新政形成呼應(yīng)，“公募基金改革”和“保護中小投資者”強調(diào)投資者的獲得感擺在更為重要的位置。

1、大力引導(dǎo)中長期資金入市，打通社保、保險、理財?shù)荣Y金入市堵點。“924”新政中，央行創(chuàng)設(shè)兩項新型貨幣支持工具，也提到推動中長期資金入市，提出大力發(fā)展權(quán)益類公募基金。而本次會議著重強調(diào)社保、保險、理財?shù)饶托馁Y本存在入市堵點，相較于海外成熟社?；穑覈绫?、保險等基金投資股市比例仍較低，隨著資本市場投資端改革持續(xù)推進，預(yù)計中長期資本股權(quán)投資比例將不斷提升。當(dāng)前A股估值仍處于歷史低位、國內(nèi)利率中樞整體下移，恰逢中長期資金入市的有利時機。中長期資金入市一是將更好扮演資本市場的“穩(wěn)定器”，二是發(fā)揮耐心資本作用，助力核心技術(shù)自主研發(fā)、解決“卡脖子”難題。三是促進市場蓬勃發(fā)展，成為新階段居民資產(chǎn)財富效應(yīng)的來源，進而提振消費信心，推動內(nèi)需修復(fù)。

2、支持上市公司并購重組：隨著我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級加快推進，部分行業(yè)逐步成熟化，資本市場層面IPO逆周期調(diào)整下節(jié)奏有所放緩，加之海外流動性偏緊，美元基金投資意愿減弱，一二級市場估值面臨承壓，越來越多企業(yè)和投資人開始將目光轉(zhuǎn)向并購重組。今年以來，政策暖風(fēng)頻吹，激發(fā)并購重組活力，2月證監(jiān)會召開并購重組座談會；4月新“國九條”強調(diào)加大并購重組改革力度，多措并舉活躍并購重組市場激發(fā)；6月“科創(chuàng)板八條”提出更大力度支持并購重組；9月24日，證監(jiān)會發(fā)布新規(guī)“并購六條”，以發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力和支持產(chǎn)業(yè)整合為出發(fā)點，從監(jiān)管包容度、支付、審核、中介服務(wù)等環(huán)節(jié)進一步提升并購重組效率。隨著并購重組活躍期的開啟，對于產(chǎn)業(yè)而言，我國資源配置效率和產(chǎn)業(yè)鏈的國際競爭力有望提升；資本市場方面，并購重組的推進有助于整合優(yōu)質(zhì)企業(yè)資源、快速出清低效資產(chǎn)，提升上市公司競爭力。

3、穩(wěn)步推進公募基金改革：近年來，公募基金行業(yè)發(fā)展迅速，在穩(wěn)定資本市場運作和提升投資者收入回報方面起到關(guān)鍵作用，但也面臨費率水平較高、產(chǎn)品同質(zhì)化等問題。證監(jiān)會于2023年7月啟動公募行業(yè)費率改革，目前已完成前兩階段的工作，包括有序降低主動權(quán)益類產(chǎn)品的管理費率、托管費率，降低交易傭金費率，加強交易行為監(jiān)管，強化費率相關(guān)信息披露等改革舉措。近期，高層再次強調(diào)推進公募基金改革，證監(jiān)會主席吳清于“924”國新辦新聞發(fā)布會指出，深入推進公募基金費率改革，推動行業(yè)機構(gòu)把功能性建設(shè)擺在首位；9月26日中央金融辦、中國證監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推動中長期資金入市的指導(dǎo)意見》中提出，穩(wěn)步降低公募基金行業(yè)綜合費率，推動公募基金投顧試點轉(zhuǎn)常規(guī)。公募基金改革的穩(wěn)步推進對于資本市場高質(zhì)量發(fā)展具有重要價值，一方面，改革有利于降低投資成本，提升居民投資回報率和獲得感；另一方面，也將推動居民儲蓄向投資轉(zhuǎn)化，壯大中長期資金規(guī)模，改善投資者結(jié)構(gòu)，增強資本市場穩(wěn)定性。

4、研究出臺保護中小投資者的政策措施。發(fā)展中國特色現(xiàn)代資本市場，要正視我國資本市場是以中小投資者為主的特征，對其利益保護至關(guān)重要。伴隨著我國資本市場邁入高質(zhì)量發(fā)展新階段，改革的重心正在從融資端轉(zhuǎn)向投資端，也意味著更加注重投資者的回報和市場的財富管理功能。我國正經(jīng)歷產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，資本市場將成為居民財富的蓄水池，提升投資者的獲得感已成為當(dāng)前活躍資本市場的現(xiàn)實需要。無論是對上市公司財務(wù)造假進行嚴(yán)監(jiān)管，還是完善制度、法規(guī)、交易工具來提高市場的公平性，都是對“保護中小投資者”的有力注解。未來資本市場改革將從中小投資者保護這個方向繼續(xù)入手，把準(zhǔn)提高投資者獲得感這個著力點，不斷優(yōu)化市場環(huán)境，確保公平、公正、透明，更好地維護中小投資者利益。

市場展望：權(quán)益資產(chǎn)迎來積極的配置窗口

近幾日一系列貨幣財政政策組合拳打出，彰顯了高層對經(jīng)濟呵護的決心，有力地改善了市場對于中長期基本面的預(yù)期。我們認(rèn)為，股票市場將迎來積極的配置窗口。

從分子端盈利來看，A股上市公司盈利有望走過拐點。一方面本次政治局會議對地產(chǎn)表態(tài)積極，地產(chǎn)復(fù)蘇有望推動居民凈資產(chǎn)修復(fù)，進而促進消費、增厚上市公司利潤；另一方面，增量財政政策將對內(nèi)需形成支撐。

從分母端來看，中美貨幣政策從分歧走向共振，驅(qū)動市場估值修復(fù)；政策積極施為，增量流動性有望持續(xù)流入。9月中美均進行貨幣寬松，海內(nèi)政策周期形成共振；央行創(chuàng)設(shè)新型貨幣工具、引導(dǎo)中長期資金入市等政策指導(dǎo)下，微觀流動性環(huán)境將不斷改善。

政策組合拳出擊下，市場風(fēng)險偏好將迎來顯著修復(fù)，A股將進入新一輪上行區(qū)間。

風(fēng)險提示：對政策理解不深刻、貫徹落實不到位的風(fēng)險；外部沖擊超預(yù)期；國內(nèi)經(jīng)濟增長變化超預(yù)期；地緣政治風(fēng)險；股票、基金交易風(fēng)險。