每經(jīng)記者 楊建    每經(jīng)編輯 彭水萍

（一）重磅消息

1、2025年1月18日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布2024年四季度和全年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值初步核算結(jié)果，經(jīng)初步核算，我國(guó)2024年金融業(yè)GDP同比增長(zhǎng)5.6%，房地產(chǎn)業(yè)GDP同比下降1.8%。 

2、工業(yè)和信息化部等十四部門日前聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)極端場(chǎng)景應(yīng)急通信能力建設(shè)的意見(jiàn)》，提出到2027年，要實(shí)現(xiàn)空天地海一體關(guān)鍵技術(shù)創(chuàng)新突破，重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃支持應(yīng)急通信關(guān)鍵技術(shù)攻關(guān)突破。推動(dòng)跨運(yùn)營(yíng)商應(yīng)急漫游、無(wú)人機(jī)空中通信、室內(nèi)定位導(dǎo)航、地下空間信號(hào)增強(qiáng)等適用于極端場(chǎng)景的重點(diǎn)技術(shù)研發(fā)，加快推進(jìn)人工智能、通信大數(shù)據(jù)等新一代信息通信技術(shù)以及安全技術(shù)應(yīng)用。 

（二）券商最新研判 

天風(fēng)證券：2025年度主線的三種可能性

1、在2024年末中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議后全A整體弱勢(shì)，而相對(duì)全A超額表現(xiàn)排名前5的分別是銀行（低估紅利）、通信（AI科技）、家電、商貿(mào)零售和社服（消費(fèi)板塊），可對(duì)應(yīng)三類演繹邏輯：低估紅利繼續(xù)崛起；字節(jié)AI催化下的科技；消費(fèi)股的估值修復(fù)和消費(fèi)分層逐步復(fù)蘇。 

2、銀行2024年和國(guó)債利率的相關(guān)性出現(xiàn)變化，或反映銀行等低估紅利板塊的邏輯“升格”：2024年的不同點(diǎn)在于銀行板塊和十年期國(guó)債利率突然轉(zhuǎn)為負(fù)相關(guān)，這一現(xiàn)象反映了銀行板塊邏輯的“升格”。從“大盤價(jià)值類的順周期股票”變?yōu)?ldquo;一類國(guó)債利率下行下不得不超配的生息資產(chǎn)”，這一邏輯在險(xiǎn)資等絕對(duì)收益資金為主要邊際主體時(shí)會(huì)格外顯著。

3、低估紅利風(fēng)格大多數(shù)時(shí)候能有絕對(duì)收益，但兩類情況會(huì)有絕對(duì)回撤：一是成長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)強(qiáng)勁，爭(zhēng)奪資金，可能引起回撤；二是中證紅利前期漲幅較大+股市整體大跌共振，雖然紅利理論上是避險(xiǎn)板塊，但本質(zhì)仍是股票，受股市貝塔影響；因此2025年低估紅利的高度需要關(guān)注AI產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，核心紅利品種逐漸“符號(hào)化”，其漲跌和自身的紅利邏輯相對(duì)脫鉤，漲跌特征變?yōu)樵谥黝}行情、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)弱勢(shì)時(shí)“被動(dòng)上漲”，在產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)行情強(qiáng)勢(shì)時(shí)“被動(dòng)橫盤”。 

4、AI產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)2025年的表現(xiàn)取決于AI應(yīng)用端的進(jìn)度。AI板塊演繹大行情時(shí)，都出現(xiàn)軟邏輯（應(yīng)用和消費(fèi)場(chǎng)景代表的傳媒）領(lǐng)頭的特征；而2025年AI產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的高度，也需要關(guān)注AI應(yīng)用端和消費(fèi)端是否能出現(xiàn)龍頭公司，掌握較多AI應(yīng)用和消費(fèi)場(chǎng)景，其護(hù)城河類似騰訊、茅臺(tái)等龍頭，其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手很難通過(guò)資本支出快速取代。 

5、行業(yè)配置建議：賽點(diǎn)2.0仍在第二階段拉鋸，春節(jié)歸來(lái)攻堅(jiān)，等待消費(fèi)“看漲期權(quán)”。市場(chǎng)寬幅震蕩，主題行情劇烈波動(dòng)下機(jī)構(gòu)較難參與，在春節(jié)歸來(lái)基本面改善驗(yàn)證之前，切忌追高賣低。“強(qiáng)預(yù)期，弱現(xiàn)實(shí)”的第二階段，政策驅(qū)動(dòng)與主題輪動(dòng)，科技主題+低波紅利的杠鈴行情演繹。以宏觀敘事而對(duì)消費(fèi)過(guò)分悲觀反而是一種風(fēng)險(xiǎn)，消費(fèi)板塊投資的核心因子是估值，在當(dāng)前消費(fèi)板塊低估值、利率下行、政策催化下復(fù)蘇周期抬頭，在這樣的背景下，我們對(duì)消費(fèi)成為2025年一大投資主線不悲觀，重視恒生互聯(lián)網(wǎng)。

中郵證券：需要有基本面向好的跡象才能走出慢牛行情

1、2025年流動(dòng)性展望：回歸理性定價(jià)。2025年A股的資金面并不能支撐起一波長(zhǎng)久的水牛，雖然居民部門積累了大量的凈存款，但居民部門將這些存款投入股市的風(fēng)偏條件并不滿足。目前A股估值已經(jīng)快速修復(fù)到長(zhǎng)期的平穩(wěn)中樞以上，需要有基本面向好的跡象才能像2020年一樣走出基本面慢牛。 

2、2025年投資環(huán)境展望：己日乃孚，或躍在淵。目前我國(guó)對(duì)美出口份額的下滑可能更多是轉(zhuǎn)口貿(mào)易而不是產(chǎn)能轉(zhuǎn)移導(dǎo)致的，特朗普重回白宮后對(duì)我國(guó)出口，尤其是轉(zhuǎn)口貿(mào)易的進(jìn)一步打擊將沖擊到我國(guó)勞動(dòng)密集型的外向型制造業(yè)，對(duì)上市公司的業(yè)績(jī)影響反而沒(méi)有那么強(qiáng)烈。這在個(gè)股擇券角度提供了一個(gè)潛在的預(yù)期差，在悲觀的長(zhǎng)期敘事邏輯下“出海”企業(yè)反而可能會(huì)帶來(lái)超預(yù)期的業(yè)績(jī)兌現(xiàn)。 

3、化債新思路下交易內(nèi)需復(fù)蘇的可能性。采用專項(xiàng)債而非一般債進(jìn)行隱債置換實(shí)際修復(fù)了地方政府一般性支出的能力，通過(guò)“隱債置換—政府經(jīng)常性支出—居民可支配收入—消費(fèi)”的傳導(dǎo)路徑，居民的消費(fèi)能力將出現(xiàn)修復(fù)，配合進(jìn)一步的刺激消費(fèi)政策，消費(fèi)復(fù)蘇或能在2025年扛起總量增速的大旗。

4、2025年A股配置和2024年最大的不同是我們能展望到一些基本面改善的因素可能發(fā)生，但具體的時(shí)機(jī)和程度仍然難以把握，在2025年初進(jìn)行全年的行業(yè)配置是非常困難的，并沒(méi)有一個(gè)勝率和賠率都適意的大方向可以作為全年持倉(cāng)的趨勢(shì)性交易選擇。在此中郵證券認(rèn)為，2025年進(jìn)行配置的核心思路在基本面鐘擺回蕩的起點(diǎn)去抓住細(xì)小的確定性，而宏觀敘事的趨勢(shì)性主線交易更可能是2026年需要考慮的事情。 

5、中郵證券提出3個(gè)在2025年需要考慮的鐘擺回蕩：

內(nèi)需復(fù)蘇的鐘擺：更像消費(fèi)降級(jí)的消費(fèi)升級(jí)。零食、軟飲、美護(hù)、港股互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)是更好的趨勢(shì)交易選擇。

降息預(yù)期的鐘擺：黃金長(zhǎng)牛和工業(yè)金屬否極泰來(lái)。黃金在2025年的定價(jià)邏輯長(zhǎng)期更重避險(xiǎn)，大爭(zhēng)之世具備中樞繼續(xù)上行的基礎(chǔ)。特朗普上臺(tái)后的政策實(shí)施反而會(huì)導(dǎo)致降息可能性回歸，2025H2將可以交易工業(yè)金屬行情。

估值擇時(shí)的鐘擺：估值泡沫化極限和紅利性價(jià)比。半導(dǎo)體等成長(zhǎng)主題現(xiàn)在或已經(jīng)觸及了估值泡沫化的極限。紅利占優(yōu)需要滿足的窄信用利差和低市場(chǎng)波動(dòng)在2025年很難持續(xù)滿足，因此會(huì)更多作為缺乏基本面錨時(shí)的過(guò)度選項(xiàng)。

（三）券商行業(yè)掘金

民生證券：復(fù)盤六輪行情波動(dòng)，事件催化密集，2025年將是人形機(jī)器人量產(chǎn)元年

1、2025年將是人形機(jī)器人量產(chǎn)元年。2022年至今，A股人形機(jī)器人板塊經(jīng)歷了六輪行情波動(dòng)。過(guò)去兩年人形機(jī)器人板塊主題投資特征顯著，其中，以特斯拉Optimus為代表的人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程持續(xù)深化是行情的主要驅(qū)動(dòng)力，人工智能加速發(fā)展、政策出臺(tái)為重要催化劑。

2、“機(jī)器之心”AI的突破是人形機(jī)器人覺(jué)醒的關(guān)鍵。具身智能機(jī)器人，機(jī)器人能夠與環(huán)境交互感知，自主規(guī)劃決策行動(dòng)，是人工智能發(fā)展的終極形態(tài)。機(jī)器人給予人工智能身體，讓人工智能有了直接改變物理世界的能力。AI對(duì)人形機(jī)器人的賦能主要集中在感知與決策層，Chatgpt等生成式AI可助力機(jī)器人拆解任務(wù)，同時(shí)大模型能夠提升人形機(jī)器人的仿真學(xué)習(xí)能力，可大幅提升算法訓(xùn)練效率，實(shí)現(xiàn)機(jī)器人“大腦”的快速成長(zhǎng)。 

3、2025年有望成為人形機(jī)器人量產(chǎn)元年，根據(jù)馬斯克的預(yù)測(cè)，人形機(jī)器人達(dá)到100萬(wàn)臺(tái)大規(guī)模量產(chǎn)之后，售價(jià)可降至2萬(wàn)-2.5萬(wàn)美元，具有可大規(guī)模推廣的性價(jià)比基礎(chǔ)。對(duì)人形機(jī)器人核心硬件的成本進(jìn)行拆分，預(yù)計(jì)包括旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器、線性執(zhí)行器、靈巧手及六維力傳感器在內(nèi)的人形機(jī)器人本體核心硬件成本將達(dá)到10.1萬(wàn)元，占總成本的69%。靈巧手、六維力傳感器、行星滾柱絲杠、諧波減速器為高價(jià)值量零部件，且存在較大的降本空間。 

4、人形機(jī)器人量產(chǎn)臨近，智元機(jī)器人、特斯拉已給出明確的交付預(yù)期。目前，智元機(jī)器人已開(kāi)啟通用機(jī)器人的商用量產(chǎn)，預(yù)計(jì)2024年底交付千臺(tái)。特斯拉預(yù)計(jì)2025年將有幾千臺(tái)人形機(jī)器人投入工作，正式商業(yè)化量產(chǎn)將于2026年開(kāi)啟。2025年將是人形機(jī)器人的量產(chǎn)元年，預(yù)計(jì)全球?qū)⒂袛?shù)千臺(tái)人形機(jī)器人進(jìn)度工廠場(chǎng)景訓(xùn)練。工廠場(chǎng)景訓(xùn)練有望推動(dòng)人形機(jī)器人泛化能力的提升，因此2025年也將是人形機(jī)器人通用能力躍升的起點(diǎn)。 

5、量產(chǎn)預(yù)期，2025年為人形機(jī)器人量產(chǎn)元年，更是人形機(jī)器人通用能力躍升的起點(diǎn)，短期（3年內(nèi)）人形機(jī)器人有望應(yīng)用于特種場(chǎng)景。中期（3-5年）人形機(jī)器人有望應(yīng)用于制造場(chǎng)景。遠(yuǎn)期（5年以上）人形機(jī)器人有望應(yīng)用于民用場(chǎng)景，該階段人形機(jī)器人有望降價(jià)至2萬(wàn)美元/臺(tái)，同時(shí)自主性與硬件性能將大幅提升，人形機(jī)器人將真正進(jìn)入人類的家庭與工作場(chǎng)景。 

6、投資建議：短期：海外公司產(chǎn)品定型及量產(chǎn)將近，看好國(guó)內(nèi)配套產(chǎn)業(yè)鏈。中長(zhǎng)期：看好國(guó)內(nèi)人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈崛起、科技巨頭引領(lǐng)下全球機(jī)器人生態(tài)共建，重視人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)期投資價(jià)值。軟件：關(guān)注具身智能技術(shù)突破性成果、人形機(jī)器人大腦及小腦環(huán)節(jié)。硬件：關(guān)注人形機(jī)器人與工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)相比的增量環(huán)節(jié)。

浙商證券：AI云側(cè)端側(cè)共同發(fā)力，自主可控穩(wěn)步成長(zhǎng)　

1、2024年四季度，電子板塊整體呈現(xiàn)出同環(huán)比成長(zhǎng)的趨勢(shì)，從終端需求來(lái)看，AI的云端投入加速以及端側(cè)創(chuàng)新有望為元器件、IC設(shè)計(jì)、消費(fèi)電子等領(lǐng)域相關(guān)企業(yè)帶來(lái)成長(zhǎng)動(dòng)力，從上游自主可控環(huán)節(jié)來(lái)看，國(guó)產(chǎn)化+行業(yè)復(fù)蘇帶來(lái)了持續(xù)需求，設(shè)備/材料板塊業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)穩(wěn)健增長(zhǎng)。 

2、復(fù)蘇鏈：AI是主要推力，引領(lǐng)各細(xì)分領(lǐng)域成長(zhǎng)。

算力：國(guó)產(chǎn)算力方面，隨著字節(jié)豆包大模型的全面開(kāi)花，推理需求爆發(fā)推動(dòng)下，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)AIDC建設(shè)提速；海外算力方面，GB200于近期正式開(kāi)始交付客戶，產(chǎn)能逐季快速提升，算力板塊2024Q4業(yè)績(jī)有望快速增長(zhǎng)。

IC設(shè)計(jì)：2024Q4半導(dǎo)體設(shè)計(jì)公司基本面持續(xù)溫和復(fù)蘇，看好端側(cè)AI滲透大產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)。隨著端側(cè)AI能力不斷迭代升級(jí)，未來(lái)SoC算力、價(jià)值量均有望持續(xù)提升。          

封測(cè)：隨著AI加速滲透，服務(wù)器、智能眼鏡、AIPC下游廠商不斷推出新品，同時(shí)國(guó)內(nèi)算力芯片及存儲(chǔ)產(chǎn)品不斷追趕，有望推動(dòng)封測(cè)環(huán)節(jié)技術(shù)突破，打開(kāi)中長(zhǎng)期行業(yè)發(fā)展向上空間。

存儲(chǔ)：隨著AI服務(wù)器及端側(cè)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，相關(guān)人工智能存儲(chǔ)及先進(jìn)DRAM產(chǎn)品有望保持增長(zhǎng)。

3、消費(fèi)電子鏈：傳統(tǒng)及新興消電終端均迎來(lái)密集催化期。

傳統(tǒng)消電端：國(guó)內(nèi)針對(duì)智能手機(jī)、手表/耳機(jī)等可穿戴設(shè)備等終端的國(guó)補(bǔ)及地補(bǔ)陸續(xù)推出，疊加海外市場(chǎng)四季度傳統(tǒng)旺季的影響，終端出貨量層面有望迎來(lái)暖冬；零部件層面伴隨存儲(chǔ)等核心器件漲價(jià)周期后的趨于平淡，2025年預(yù)期蘋(píng)果創(chuàng)新大年的到來(lái)，光學(xué)、散熱、電池等環(huán)節(jié)有望繼續(xù)良好釋放態(tài)勢(shì)。

新興消電端：以智能眼鏡為代表的新型終端正迅速崛起，行業(yè)景氣度伴隨多家頭部品牌入場(chǎng)正快速升溫。以2024Q4為國(guó)內(nèi)智能眼鏡起點(diǎn)，繼續(xù)看好2025年受頭部手機(jī)及互聯(lián)網(wǎng)廠商眼鏡品牌推出帶來(lái)的從0到1的進(jìn)步，重點(diǎn)看好核心組裝代工、SoC及零部件相關(guān)機(jī)會(huì)。

4、國(guó)產(chǎn)替代鏈：成熟復(fù)蘇+先進(jìn)突破，自主可控板塊持續(xù)成長(zhǎng)。 

自主可控板塊方面，得益于下游需求推動(dòng)，四季度晶圓制造整體維持了不錯(cuò)的產(chǎn)能利用率。半導(dǎo)體設(shè)備：考慮到前期訂單的高增速，我們預(yù)計(jì)半導(dǎo)體設(shè)備板塊整體收入保持了不錯(cuò)的同比/環(huán)比增速，由于不同領(lǐng)域所處的國(guó)產(chǎn)化階段差異較大，板塊內(nèi)部預(yù)計(jì)仍呈現(xiàn)分化態(tài)勢(shì)。半導(dǎo)體材料：材料廠商業(yè)績(jī)同晶圓廠稼動(dòng)率相關(guān)性較強(qiáng)，得益于國(guó)內(nèi)晶圓廠整體維持了不錯(cuò)的產(chǎn)能利用率，我們判斷材料板塊整體有望延續(xù)趨勢(shì)繼續(xù)復(fù)蘇。

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