每經(jīng)記者 黃婉銀    每經(jīng)編輯 楊夏    

2月7日，《每日經(jīng)濟新聞》記者從香港交易所集團獲悉，香港交易及結(jié)算所有限公司正就改革新股市場的定價機制及公開市場要求進行咨詢，香港交易所集團行政總裁陳翊庭今日（2月7日）在其個人微信公眾號上分享了這次改革的背景和其背后的思考。

陳翊庭表示，此次改革建議可能是近三十年來對香港新股定價機制最全面、最深入的一次調(diào)整，旨在讓規(guī)則適應(yīng)市場變化，提升香港新股市場的國際競爭力。

香港股票市場歷經(jīng)多年發(fā)展，與上世紀九十年代規(guī)則制定之初相比已發(fā)生巨大變化。現(xiàn)行的公開市場規(guī)則和定價機制部分已無法滿足市場需求，與國際市場做法脫節(jié)，甚至阻礙市場發(fā)展。在此背景下，港交所對《上市規(guī)則》相關(guān)規(guī)則進行梳理，提出改革建議。

公眾持股量門檻降低

陳翊庭認為，本次改革首先是在不損害投資人利益的前提下，優(yōu)化有關(guān)公眾持股量的要求，為發(fā)行人“拆墻松綁”，放寬不必要的限制，提升香港市場對于發(fā)行人的吸引力；其次，提升更有議價能力的投資者（尤其是機構(gòu)投資者）在新股定價過程中的參與度，從而提升新股定價的效率。

“設(shè)立公眾持股量要求的初衷是為了確保公開市場上有足夠的股票可供交易，防止股價操控和減少過度的股價波動。但是，與其他國際證券交易所相比，香港交易所在這方面設(shè)定的門檻偏高，可能會削弱我們的市場吸引力。”

她舉例稱，要滿足公眾持股量不低于15%~25%的要求對于一些大型或超大型公司來說并不容易，因此港交所建議引入階梯式的門檻，對不同市值級別的公司分別設(shè)置5%~25%的門檻。

而對于很多大型A+H股公司來說，滿足H股占比的相關(guān)要求更加不容易，尤其是在市況低迷或者公司境外融資需求并不高的時候，上市科也曾經(jīng)多次收到過發(fā)行人要求豁免相關(guān)要求的申請。因此，港交所建議將原有的H股于上市時占股份總數(shù)（A股+H股）最低15%的要求，降低為最低10%或預(yù)期市值不低于30億港元，而且這些H股必須為公眾持有。

對于公眾持股量門檻的降低會不會帶來股價操控風險的問題，陳翊庭表示不會，因為在降低這個門檻的同時建議引入最低初始自由流通量的要求，規(guī)定由公眾持有的可自由流通股于上市時最少占股份總數(shù)的10%及預(yù)期市值不低于5000萬港元，或預(yù)期市值不低于6億港元。這個規(guī)定與大部分國際證券交易所的要求接軌，而且，可以防止一些發(fā)行人雖然滿足了公眾持股量要求但大部分股票都是限售股、可自由流通股稀少的情況。

要求發(fā)行人將至少一半的發(fā)售股份分配給建簿配售部分

在定價機制改革方面，為什么要求發(fā)行人將至少一半的發(fā)售股份分配給建簿配售部分，同時降低了分配給散戶的比例？

陳翊庭對此回應(yīng)稱，香港的新股發(fā)售通常分為三部分：基石配售部分、建簿配售部分和公開認購部分，分別針對不同群體的投資者。

其中，基石投資者在跟發(fā)行人達成協(xié)議時并不知道最終發(fā)行價，只知道一個發(fā)行價范圍，所以他們的承諾代表無論新股最終以該范圍的最低價還是最高價定價，他們都同意以此價認購?？梢哉f，他們僅對股票發(fā)行價范圍里的最高價享有一定的“砍價”權(quán)。

建簿配售部分主要賣給機構(gòu)投資者和專業(yè)投資者，他們享有最充分的議價權(quán)。在建簿過程中，投資者根據(jù)招股書公布的價格范圍表達自己的申購意向，也就是在不同的價格分別愿意認購多少股。這個建簿過程通過引入投資者競爭，將市場需求和價格進行一一配對，既是國際市場的通行慣例，也是新股發(fā)行定價流程的關(guān)鍵。參與建簿配售的投資者是新股的關(guān)鍵“砍價”者，對最終發(fā)售價享有最充分的議價權(quán)。

而公開認購部分主要賣給散戶投資者。投資者在申購公開認購部分的過程中只需要填報想認購的新股數(shù)量，最后無論價格高低，他們都要為獲配的新股付款。因此，他們屬于被動的價格接受者，沒有什么議價權(quán)。

她補充道，“我們建議提高分配給建簿配售部分的新股比例，是為了提高有議價權(quán)的投資者在新股定價過程中的參與度，讓最有議價能力的買方與賣方來進行充分博弈，從而提高新股定價的效率，讓新股的價格最大限度地反映市場需求。這樣可以盡可能地降低新股上市后的價格波動，避免股價大起大落”。

此外，港交所還就基石投資的禁售期咨詢市場意見，考慮是否調(diào)整現(xiàn)有六個月的禁售期規(guī)定。

現(xiàn)行香港市場的回撥機制始于1998年，當時為照顧散戶較高的認購需求，規(guī)定發(fā)行人發(fā)行新股至少10%分配予公開認購部分，公開認購踴躍時還需從國際配售部分回撥股份。但如今，機構(gòu)和專業(yè)投資者已主導(dǎo)市場，散戶成交額占比不到15%，這一機制不僅不符合國際慣例，還導(dǎo)致新股定價效率低下、“破發(fā)”風險增加。為此，港交所建議兩套方案供上市公司選擇：一是將公開認購初始分配份額設(shè)為5%，回撥上限為最高20%；二是將初始分配份額設(shè)為10%~50%，無回撥機制。

陳翊庭最后表示，改革是為了推動新股市場的長期健康發(fā)展，并且充分兼顧了買方（包括散戶和機構(gòu)投資者）和賣方（發(fā)行人）的利益。

目前，此次公開咨詢將于2025年3月19日截止，港交所鼓勵市場參與者積極發(fā)表意見，共同推動香港國際金融中心建設(shè)。

（封面圖片來源：每經(jīng)記者 張建 攝）